产能释放、凯亚化工并表，推动业绩持续高增长

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 利安隆（300596） 证券研究报告 2019年10月27日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 37.01元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 205.01 流通A股股本(百万股) 122.48 A股总市值(百万元) 7,587.44 流通A股市值(百万元) 4,532.97 每股净资产(元) 9.11 资产负债率(%) 40.33 一年内最高/最低(元) 41.00/23.79 作者 李辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040001 huili@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《利安隆-半年报点评:业绩增长强劲，看好后续持续成长潜力》 2019-08-26 2 《利安隆-首次覆盖报告:打造全球知名高分子材料抗老化方案及产品供应商》 2019-07-15 股价走势 产能释放、凯亚化工并表，推动业绩持续高增长 事件：利安隆发布2019年三季报，前三季度实现营业收入14.34亿元，同比增长26.92%；实现营业利润2.56亿元，同比增长40.87%；归属于上市公司股东的净利润2.19亿元，同比增长47.85%。按2.05亿股的总股本计，实现每股收益1.07元，每股经营现金流为-0.09元。其中第三季度实现营业收入5.69亿元，同比增长36.41%；实现归属于上市公司股东的净利润0.93亿元，同比增长50.97%；单季度EPS 0.46元。 产能持续释放、凯亚化工并表，推动前三季度业绩维持高增长 公司前三季度营收和利润维持快速增长，我们分析：（1） 2018年年底，公司“715装置”、“725装置”相关扩产项目陆续建成，伴随产能稳步释放，公司抗氧化剂/光稳定剂销售规模进一步扩大；（2）公司2019年6月完成对凯亚化工收购过户手续，7月开始纳入合并报表范围对三季度业绩增加有较大贡献。 内生外延双驱动，稳步推进产能布局 公司上市后通过内生和外延的方式加速扩张，目前形成天津汉沽、宁夏中卫、常山科润、凯亚化工、广东珠海五大生产基地，产品实现GAO、SAO、UVA和HALS产品的全方位覆盖。 目前中卫基地726和716装置完成了设备安装，正进行试生产前准备；常山基地7000吨项目一期正试生产，这些项目产能陆续释放有望驱动公司业绩环比继续提升。此外，珠海基地“年产12.5万吨高分子材料抗老化助剂项目一期工程”目前正进行桩基础工程施工，预计在2020年初将有部分产能建成投产；凯亚化工部分光稳定剂终端产品生产线已经于今年上半年建成投产，预计2020年初还有部分光稳定剂终端产能将进行试生产。 行业空间广阔，公司具备持续成长潜力 全球抗老化助剂（主要是抗氧化剂、光稳定剂、热稳定剂等）市场容量近 200亿美元，近年来全球抗老化助剂的需求增速在5%-10%之间，而国内抗老化剂的需求增速在10%以上，行业具备较大空间及需求稳定增长为公司产品持续放量提供了发展机遇。 公司核心管理团队稳定，通过长期积累创新构建一流技术团队，且全球化工50强中超过60%是公司客户，未来公司有望通过供应层级的提升，进一步提高市场份额。另一方面，U-pack产品是未来发展趋势，公司有望逐渐拉近与国外竞争对手的差距，并进一步拉开与国内竞争对手差距。 盈利预测及投资建议：预计公司2019-2021年归母净利润为2.9/4.1/5.3亿元，现价对应2019-2021年PE为25/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能建设进度不达预期风险，下游客户拓展不达预期风险，下游高分子材料需求低迷风险，产品价格大幅下滑的风险。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,142.41 1,487.75 2,091.92 2,811.70 3,543.67 增长率(%) 41.33 30.23 40.61 34.41 26.03 EBITDA(百万元) 239.83 352.49 404.97 569.27 727.53 净利润(百万元) 130.50 193.07 291.12 413.02 533.48 增长率(%) 44.08 47.95 50.78 41.87 29.17 EPS(元/股) 0.64 0.94 1.42 2.01 2.60 市盈率(P/E) 55.41 37.45 24.84 17.51 13.55 市净率(P/B) 8.07 6.75 5.38 4.26 3.36 市销率(P/S) 6.33 4.86 3.46 2.57 2.04 EV/EBITDA 13.92 15.86 18.52 12.60 9.99 资料来源：wind，天风证券研究所 -3%6%15%24%33%42%51%60%2018-102019-022019-06利安隆化学制品创业板指 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 253.95 393.27 167.35 224.94 283.49 营业收入 1,142.41 1,487.75 2,091.92 2,811.70 3,543.67 应收票据及应收账款 229.19 288.26 504.03 536.04 774.79 营业成本 787.13 1,024.69 1,418.99 1,883.40 2,364.39 预付账款 15.51 14.04 29.68 27.38 43.52 营业税金及附加 8.53 7.60 14.90 18.46 22.20 存货 282.32 443.98 541.43 661.86 848.73 营业费用 79.97 89.26 115.06 154.64 194.90 其他 121.81 33.04 62.50 85.60 70.01 管理费用 39.39 59.33 83.68 112.47 141.75 流动资产合计 902.78 1,172.60 1,304.99 1,535.80 2,020.54 研发费用 53.04 67.13 83.68 112.47 141.75 长期股权投资 2.40 0.77 0.77 0.77 0.77 财务费用 13.21 14.94 20.60 17.78 12.57 固定资产 342.20 443.74 603.99 761.23 911.95 资产减值损失 17.54 7.44 5.00 5.00 5.00 在建工程 40.46 173.39 186.70 193.35 196.67 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 123.84 142.09 139.19 136.29 133.39 投资净收益 1.27 5.36 5.00 5.00 5.00 其他 79.07 84.80 74.29 75.24 76.13 其他 (10.51) (18.51) (10.00) (10.00) (10.00) 非流动资产合计 587.98 844.79 1,004.94 1,166.88 1,318.92 营业利润 152.84 230.52 355.03 512.48 666.11 资产总计 1,490.76 2,017.39 2,309.93 2,702.68 3,339.46 营业外收入 3.00 0.19 2.51 1.90 1.53 短期借款 206.07 364.35 349.97 14.55 130.86 营业外支出 11.96 6.47 6.26 8.23 6.98 应付票据及应付账款 193.20 308.29 345.35 539.03 579.81 利润总额 143.87 224.24 351.28 506.15 660.66 其他 91.84 160.62 118.50 235.20 226.45 所得税 15.55 28.18 52.69 75.92 99.10 流动负债合计 491.11 833.26 813.82 788.78 937.12 净利润 128.32 196.07 298.59 430.23 561.56 长期借款 62.80 70.28 100.00 150.00 156.12 少数股东损益 (2.18) 2.99 7.46 17.21 28.08 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 130.50 193.07 291.12 413.02 533.48 其他 15.60 14.68 16.48 15.59 15.58 每股收益（元） 0.64 0.94 1.42 2.01 2.60 非流动负债合计 78.41 84.96 116.48 165.59 171.71 负债合计 569.52 918.22 930.31 954.37 1,108.82 少数股东权益 25.07 27.98 35.44 52.65 80.73 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 180.00 180.00 205.01 205.01 205.01 成长能力 资本公积 340.20 340.20 340.20 340.20 340.20 营业收入 41.33% 30.23% 40.61% 34.41% 26.03% 留存收益 717.25 890.70 1,139.17 1,490.65 1,944.90 营业利润 50.71% 50.83% 54.01% 44.35% 29.98% 其他 (341.28) (339.71) (340.20) (340.20) (340.20) 归属于母公司净利润 44.08% 47.95% 50.78% 41.87% 29.17% 股东权益合计 921.24 1,099.17 1,379.62 1,748.32 2,230.64 获利能力 负债和股东权益总计 1,490.76 2,017.39 2,309.93 2,702.68 3,339.46 毛利率 31.10% 31.12% 32.17% 33.02% 33.28% 净利率 11.42% 12.98% 13.92% 14.69% 15.05% ROE 14.56% 18.02% 21.66% 24.36% 24.81% ROIC 30.84% 24.29% 29.50% 27.92% 35.19% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 128.32 196.07 291.12 413.02 533.48 资产负债率 38.20% 45.52% 40.27% 35.31% 33.20% 折旧摊销 29.12 50.32 29.35 39.01 48.85 净负债率 1.62% 3.76% 20.49% -3.45% 0.16% 财务费用 4.32 15.69 20.60 17.78 12.57 流动比率 1.84 1.41 1.60 1.95 2.16 投资损失 (1.27) (5.36) (5.00) (5.00) (5.00) 速动比率 1.26 0.87 0.94 1.11 1.25 营运资金变动 (265.35) (132.17) (351.05) 135.29 (395.04) 营运能