2013年半年报点评：量价齐升推动业绩增长，未来期待渠道下沉

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 涪陵榨菜(002507) 公司研究/点评报告 量价齐升推动业绩增长，未来期待渠道下沉 —涪陵榨菜2013年半年报点评 点评报告/食品饮料行业 2013年7月31日 [Table_Summary] 一、事件概述 涪陵榨菜公布半年报，实现营业收入4.14亿元，同比增长12.92%，归属于上市公司股东的净利润7522.23万元，同比增长29.50%，每股收益0.49元。 二、分析与判断  销量提升与产品结构调整共同推动上半年收入及利润增长 1、经营性净现金流同比提升13.35%。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为4.52亿元，同比提升26.12%；经营性净现金流为7916.84万元，同比提升13.35%，主要因为应收票据较年初减少78.23%、应付账款较年初增加10.35%。2、销量增长与价格提升共同推动公司营业收入提升。上半年年公司实现主营业务收入4.14亿元，同比增长12.92%，主要原因是公司产品销售同比增加及产品结构调整后部分产品销售价格有所提高。3、毛利率较上年同期提升1.14个百分点。上半年公司毛利率为40.31%，较去年同期上升1.14个百分点，在榨菜原料、包装物的价格增长的背景下，公司毛利率提升主要来自于产品结构调整及价格提升。4、期间费用率小幅上升。上半年期间费用率为20.29%，较上年同期上升0.60个百分点，其中销售费用率上升0.49个百分点至17.61%，管理费用率下降0.29个百分点至4.19%，财务费用率上升0.39个百分点至-1.52%。5、扣除非经常损益后净利润同比增长16.53%。由于报告期收到的政府补助增加，上半年公司营业外收入为1101.61万元，同比增长11.87倍。扣除非经常损益后，公司净利润为6684.53万元，同比仍有16.53%的增长。6、预计今年前三季度净利润增长15-35%。公司预计今年前三季度净利润在1.20-1.41亿元之间，同比增长15-35%。  窖池容量提升平滑原料价格波动，未来三年期待渠道下沉 1、主要原材料青菜头价格上升30.61%，窖池容量提升有助平滑原料价格波动。今年青菜头涪陵区收购均价0.64元/公斤，比去年增加0.15元/公斤，增幅30.61%。公司江北、珍溪、华凤、华舞榨菜原料加工贮藏池上半年均已投入使用，窖池容量较去年同期增长2万多吨达到11万吨。此外，垫江2万立方米榨菜原料加工贮藏池将在2014年上半年完工。窖池容量提升有助于公司增强原料供求平衡调剂能力，平滑原料价格波动。2、未来三年期待公司渠道下沉带来收入高增速。公司目标未来三年内做到一线城市渠道深透，二线城市覆盖，三线城市10万人县城全覆盖。公司从去年开始下沉渠道，开拓地级和县级的空白市场，在原有成熟市场保持自然增长的同时挖掘新的增长点。  盈利预测与投资建议 预计公司2013～2015年EPS分别为0.98元、1.18元和1.44元，对应PE分别为24、20和16倍，维持谨慎推荐评级，合理估值30元。  风险提示：销售不达预期、包装物等成本继续上升 [Table_Finance] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 712.66 820.67 968.63 1,144.92 增长率（%） 1.14% 15.16% 18.03% 18.20% 归属母公司股东净利润（百万元） 126.45 152.67 183.59 223.23 增长率（%） 43.04% 20.74% 20.25% 21.59% 每股收益（元） 0.82 0.98 1.18 1.44 PE 29 24 20 16 资料来源：民生证券研究院 [Table_Invest] 谨慎推荐 维持评级 合理估值 30元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2013-7-30 收盘价（元） 26.80 近12个月最高/最低（元） 28.18/17.84 总股本（百万股） 155 流通股本（百万股） 50 流通股比例（%） 32.26 总市值（亿元） 41.54 流通市值（亿元) 13.47 [Table_QuotePic] 涪陵榨菜与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师 分析师： 王永锋 执业证号： S0100511070004 电话： 010-85127831 邮箱： wangyongfeng@mszq.com 研究助理： 卢文琳 电话： 010-85127831 邮箱： luwenlin@mszq.com 相关研究 《涪陵榨菜季报点评：短期成本压力较大，长期期待渠道下沉》 2013/4/23 [Table_docReport] -20%0%20%40%60%12-0712-1013-0113-04涪陵榨菜 沪深300 涪陵榨菜(002507) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_AuthorIntroduce] 分析师简介 王永锋，食品饮料行业分析师，经济学硕士，5年证券行业工作经验。2012年食品饮料最佳分析师水晶球公募类第四名、金牛奖第五名、新财富入围。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005 上海：浦东新区浦东南路588号（浦发大厦）31楼F室；200120 深圳：深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座；518040 涪陵榨菜(002507) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本公司版权所有并保留一切权利。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。