年报点评：甜味剂量价齐升推动业绩增长，未来景气有望延续

第1页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 其他化学制品II 分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com 021-50586308 甜味剂量价齐升推动业绩增长，未来景气有望延续 ——金禾实业(002597)年报点评 证券研究报告-年报点评 增持(首次) 市场数据(2022-03-23) 收盘价(元) 38.99 一年内最高/最低(元) 52.42/28.25 沪深300指数 4,276.52 市净率(倍) 3.84 流通市值(亿元) 218.14 基础数据(2021-12-31) 每股净资产(元) 10.16 每股经营现金流(元) 1.58 毛利率(%) 28.17 净资产收益率_摊薄(%) 20.15 资产负债率(%) 33.98 总股本/流通股(万股) 56,091.59/55,948.89 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 资料来源：中原证券 相关报告 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2022年03月24日 事件：公司公布2021年年报，2021年公司实现营业收入58.45亿元，同比增长59.44%，实现归属母公司的净利润11.77亿元，同比增长63.82%，扣非后的归母净利润9.95亿元，同比增长74.51%，基本每股收益2.10元。公司同时公布分红预案，计划每10股派发现金红利6.5元（含税）。  甜味剂景气上行，新产品投产共同推动业绩增长。公司是我国食品添加剂领域的龙头企业，主要业务包括三氯蔗糖、安赛蜜等甜味剂以及双氧水、硫酸、硝酸等大宗化学品。2021年，在人们健康意识提升的推动下，无糖饮料日趋流行，渗透率不断上升，推动了公司主要甜味剂产品的需求，叠加供给端的收缩，2021年下半年以来三氯蔗糖、安赛蜜等甜味剂价格大幅上涨，推动了公司食品添加剂业务的增长。此外随着全球经济的复苏推动需求增长，公司的基础化工产品价格均出现较大幅度上涨。产量方面，2021年公司5000吨三氯蔗糖项目以及4500吨佳乐麝香溶液、1000吨呋喃铵盐项目建成投产，为公司贡献部分增量。在多项因素推动下，公司全年实现营业收入58.45亿元，同比增长59.44%。其中食品添加剂收入30.29亿元，同比增长59.32%，大宗化学品业务收入21.33亿元，同比增长61.68%。全年公司实现净利润11.77亿元，同比增长63.82%。 公司全年盈利能力略有提升，其中食品添加剂业务毛利率为33.57%，同比下降2.68个百分点，大宗化学品业务毛利率24.94%，同比提升5.84个百分点。公司产业链一体化程度较高，多数原材料自给，在原料大幅上涨的情况下，仍保持了较强的盈利能力。 2021年四季度，公司产品价格继续维持上涨态势，其中三氯蔗糖、安赛蜜、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚等甜味剂产品四季度涨幅较大。受益于此，公司四季度实现营业收入18.26亿元，同比增长91.39%，环比增长18.19%；实现净利润4.64亿元，同比增长150.06%，环比增长69.34%。  甜味剂行业前景广阔，景气有望延续。随着人们生活水平的提高，健康意识也在不断加强，控制糖的摄入逐渐深入人们的饮食理念。同时各国政策也逐步开始转向推动饮食的“少糖化”。在政策和公众健康意识的推动下，-19%-10%0%10%20%30%40%50%2021.032021.072021.112022.03金禾实业沪深300 其他化学制品II 第2页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 传统的蔗糖使用量正在逐步减少，无糖饮料等无糖食品需求正迎来快速增长。目前全球的甜味材料中，蔗糖占市场总需求量的78%，人工甜味剂仅占不到10%的市场，为人工甜味剂市场提供了广阔的增长空间。 在人工甜味剂产品中，安赛蜜和三氯蔗糖由于安全性好、甜价比高、口感纯正，正逐渐成为主流甜味剂，需求有望快速增长；供给方面，未来行业新增产能有限，由于能耗双控等政策影响，对行业供给造成一定压力。随着未来需求的快速增长，甜味剂行业景气有望延续，价格预计将维持在较高位置，为公司盈利带来保障。  产业链一体化不断完善，保障公司龙头地位。公司是全球甜味剂龙头企业，安赛蜜和三氯蔗糖产能均占全球产能的50%以上。近年来，公司不断向上游延伸产业链，完善一体化程度，提升原材料自给率。目前公司可自产氯化亚砜、双乙烯酮、糠醛等原材料，其中双乙烯酮和糠醛可实现完全自给。氯化亚枫二期4万吨装置已开工，届时可完全满足公司需求；此外，公司还规化了3万吨DMF产能，目前已完成环评。这些项目全部投产后，公司产业链一体化程度将进一步完善，竞争优势进一步提升。  盈利预测与投资评级：预计公司2022、2023年EPS为2.83元和3.47元，以3月23日收盘价38.99元计算，PE分别为13.79倍和11.24倍，给予公司 “增持”的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、需求增长不及预期 [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3666 5845 7215 8120 47100 增长比率（%） -7.69% 59.44% 23.43% 12.54% 480.05% 净利润（百万元） 719 1177 1586 1946 14897 增长比率（%） -11.16% 63.82% 34.74% 22.68% 665.66% 每股收益(元) 1.29 2.10 2.83 3.47 26.56 市盈率(倍) 25.14 24.45 13.79 11.24 1.47 资料来源：中原证券、聚源数据 其他化学制品II 第3页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：公司历年业绩 图2：公司收入结构 资料来源：中原证券，wind 资料来源：中原证券，wind 图3：公司综合毛利率 图4：公司分业务毛利率 资料来源：中原证券，wind 资料来源：中原证券，wind -50%0%50%100%150%200%010002000300040005000600070002012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增速利润增速食品添加剂大宗化学原料功能性化工中间体原料贸易其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A综合毛利率0%10%20%30%40%50%60%2017A2018A2019A2020A2021A食品添加剂大宗化学原料浓硫酸 其他化学制品II 第4页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 财务报表预测和估值数据汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4102 5494 4857 6557 21561 营业收入 3666 5845 7215 8120 47100 现金 1139 1985 3344 5044 20048 营业成本 2674 4199 4925 5420 27400 应收票据及应收账款 295 505 0 0 0 营业税金及附加 25 33 50 53 299 其他应收款 20 20 0 0 0 营业费用 54 69 87 97 565 预付账款 66 109 0 0 0 管理费用 122 150 180 203 1178 存货 340 506 0 0 0 研发费用 120 183 224 252 1460 其他流动资产 2241 2369 1513 1513 1513 财务费用 -3 23 39 28 6 非流动资产 2896 3354 3910 4155 4042 资产减值损失 -4 -8 1 2 2 长期投资 4 20 28 37 47 其他收益 33 41 51 62 340 固定资产 1759 2400 2913 3128 3335 公允价值变动收益 93 49 0 0 0 无形资产 117 120 128 136 143 投资净收益 51 119 72 120 709 其他非流动资产 1015 814 841 854 517 资产处置收益 0 10 4 4 24 资产总计 6998 8848 8767 10712 25603 营业利润 840 1385 1838 2255 17265 流动负债 1502 1779 113 113 113 营业外收入 1 1 0 0 0 短期借款 291 176 0 0 0 营业外支出 10 22 0 0 0 应付票据及应付账款 942 1090 0 0 0 利润总额 830 1364 1838 2255 17265 其他流动负债 269 514 113 113 113 所得税 112 187 253 310 2374 非流动负债 549 1227 1227 1227 1227 净利润 719 1176 1585 1945 14891 长期借款 0 630 630 630 630 少数股东损益 0 -1 -1 -1 -6 其他非流动负债 549 597 597 597 597 归属母公司净利润 719 1177 1586 1946 14897 负债合计 2051 3007 1340 1340 1340 EBITDA 962 1550 2020 2731 18066 少数股东权益 1 0 0 -1 -7 EPS（元） 1.29 2.10 2.83 3.47 26.56 股本 561 561 561 561 561 资本公积 471 482 482 482 482 主要财务比率 留存收益 3783 4741 6327 8273 23170 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 4946 5841 7427 9372 24269 成长能力 负债和股东权益 6998 8848 8767 10712 25603 营业收入（%） -7.69% 59.44% 23.43% 12.54% 480.05% 营业利润（%） -10.66% 64.95% 32.73% 22.68% 665.58% 归属母公司净利润（%） -11.16% 63.82% 34.74% 22.68% 665.66% 获利能力 毛利率（%） 27.06% 28.17% 31.74% 33.25% 41.83% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 19.60% 20.13% 21.97% 23.95% 31.62% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 14.53% 20.15% 21.35% 20.76% 61.38% 经营活动现金流 994 885 2213 2320 14999 ROIC 10.48% 14.68% 18.76% 18.6