受益铁路改革,海外出口、高铁轮轴国产化推动业绩快速增长

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司研究报告 ● 机械军工行业 2013年7月23日 受益铁路改革，海外出口、高铁轮轴国产化推动业绩快速增长 晋西车轴（600495.SH） 推荐 首次评级 投资要点：  主营铁路车辆关键配件、铁路货车，隶属兵器集团 公司贯穿“轴—轮对—转向架—整车”产业链，是亚洲最大的铁路车轴生产企业，约占国内市场份额的35%；铁路货车市场份额约为4-5%。 大股东晋西集团为国家火箭弹研制基地；晋西集团2013年收入目标为100亿元，2015年为160亿元；2011-2015年收入目标为年均增长41%。  铁路货车行业：铁路改革受益最大行业之一，年均增长10%左右 铁路货运将成铁路改革重要突破口，未来铁路货运有望量价提升。在国铁、自备车、出口拉动下，未来3年铁路货车需求年均增长10%左右。  铁路车辆配件：维修更新需求保障增速高于整车，年均10-15% 铁路车轴2012年市场规模约20亿元，预计未来3年年均增长10-15%；未来轻轨地铁和动车组车轴增速较快。轮对、摇枕、侧架市场需求较大。2012年轮对市场规模约为60亿元，摇枕、侧架市场规模约为60亿元。预计未来3年轮对、摇枕、侧架市场需求增速与车轴类似，约为年均10-15%。  晋西车轴：海外出口、高铁轮轴国产化、环保设备驱动快速增长 增发募投项目达产后收入有潜力达45亿元；获巴基斯坦500辆货车订单，货车海外出口获突破，新产品、转型80吨级车将提升业绩；拥有摇枕侧架转向架出口美国资质，目前出口订单饱满，配件业务将高增长。 高速动车组用空心轴国产化有望在沪昆线等获突破，高铁车轴毛利率高，将拉动车轴毛利率回升；同时新产品有望获得较多政府补贴；未来高铁轮轴市场前景看好。晋西集团已经获近8亿元太原市生活垃圾焚烧发电厂项目，公司未来可能获得集团环保设备订单，形成新的增长点。  估值在铁路设备、军工行业中具备优势，给予“推荐”评级 不考虑增发，预计公司2013-2015年净利润复合增长率达34%，EPS分别为0.57、0.77、0.98元，对应PE分别为23、17、14倍。  风险提示：货车招标低于预期、出口风险、资产整合低于预期 指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 2,161.72 2,735.29 3,275 3,912 4,562 营业收入增长率 24.44% 26.53% 20% 19% 17% 净利润（百万元） 99.72 122.28 173 231 295 净利润增长率 128.15% 22.62% 41% 34% 28% EPS（元）（摊薄） 0.33 0.40 0.57 0.77 0.98 ROE（摊薄） 6.70% 7.64% 9.74% 11.81% 13.47% P/E 41 33 23 17 14 P/B 2.7 2.5 2.3 2.1 1.8 邱世梁 机械军工行业首席分析师 ：（8621）2025 2602 ：qiushiliang@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511080004 王华君 机械军工行业分析师 ：（8610）6656 8477 ：wanghuajun@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050002 市场数据 时间 2013.7.23 A股收盘价(元) 13.37 A股一年内最高价(元) 16.55 A股一年内最低价(元) 9.34 上证指数 2043.88 市净率 2.3 总股本（万股） 30223.80 实际流通A股（万股） 30223.80 总市值（亿元） 40.40 流通A股市值(亿元) 40.40 相关研究 行业深度：《机械行业：2013年投资策略：虽未黎明，但见星光》 2012-12-28 公司深度：《北方创业（600967）：受益铁道部改革；自备车、出口、防务业务驱动高增长》 2013-5-2 行业点评：《铁路货车行业：铁路货运改革正式启动，铁路货车景气向上，推荐北方创业》 2013-6-17 公司点评：《北方创业（600967）：军品占比提升，业绩大幅超市场预期》 2013-7-4 资料来源：中国银河证券研究部 公司研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 驱动因素、关键假设及主要预测： 1、铁路货车：铁路改革受益行业之一，未来3年年均增长10%左右。原铁道部主要盈利来自货运业务，货运将成铁路改革重要突破口，铁路货运有望量价提升。与美国、俄罗斯相比，中国铁路货车使用密度高，保有量具有较大提升空间。预计2013-2015年国铁货车保持年均5-10%（价值量）的增长；自备车保持年均10%左右的增长；海外出口保持10-20%的增长。 2、铁路车辆配件：维修更新需求保障增速高于整车，未来3年年均增长10-15%。铁路车轴2012年市场规模约20亿元，预计未来3年年均增长10-15%。其中货车车轴约15亿元，机车、客车、轻轨、地铁等车轴需求约3-4亿元；动车组进口替代潜在需求2-3亿元。未来轻轨地铁和动车组车轴增速较快。轮对、摇枕、侧架市场需求较大。2012年轮对市场规模约为60亿元（不含车轴），摇枕、侧架市场规模约为60亿元。预计未来3年轮对、摇枕、侧架市场需求增速与车轴类似，约为年均10-15%。 3、产能扩张，海外出口，配件高增长，环保设备驱动公司业绩快速增长。增发募投项目达产后收入有潜力达45亿元；获巴基斯坦500辆货车订单，货车海外出口获突破，新产品、转型80吨级车将提升业绩；摇枕侧架转向架受益美国、中亚等需求，配件业务将高增长；高速动车组用空心轴国产化有望获突破，车轴毛利率将回升，有望获较多政府补贴。晋西集团已经获得近8亿元太原市生活垃圾焚烧发电厂项目，公司未来可能获得集团环保设备订单。 我们与市场不同的观点： 1、公司未来将受益兵器集团的资本运作。公司隶属兵器集团，兵器集团资本运作战略为“专业化重组、产研结合重组、区域化重组”。中国重工停牌拟注入军品总装资产、航空动力重大重组方案出台，未来军工行业资本运作将提速。 2、业绩有望超预期。铁路货车受益铁路改革，铁路配件将明显受益海外出口；公司拥有摇枕侧架转向架出口美国资质，海外出口将持续增长；高铁轮轴国产化有望获得较多政府补贴；环保设备业务将成为新增长点。 3、估值有提升空间。铁路货车和军工行业景气度向上，参考铁路货车可比竞争对手估值和军工行业平均估值水平，公司估值有较大提升空间。 公司估值与投资建议： 不考虑增发，预计公司2013-2015年净利润复合增长率达34%，EPS分别为0.57、0.77、0.98元，对应PE分别为23、17、14倍。如增发成功，预计2013-2015年公司净利润复合增长率达42%，EPS分别为0.45、0.65、0.81元，对应PE分别为29、20、17倍。 股票价格表现的催化剂： 近期国铁货车招标中标大额订单、高铁轮轴国产化获重大进展、海外出口获得大额订单、兵器集团产业整合获突破、新产品获得大额政府补贴。 主要风险因素： 铁路货运改革低于预期；国铁货车和企业自备车招标低于预期；海外出口风险；高铁轮轴国产化低于预期、军工资产整合低于预期。 公司研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 目 录 一、主营铁路车辆关键配件、铁路货车，隶属兵器集团 ............................................................................................... 1 （一）主营铁路车辆配件（车轴、轮对、转向架）和铁路货车 ............................................................................................ 1 （二）拥有3家子公司，地跨太原、包头、马鞍山三地 ........................................................................................................ 3 （三）隶属兵器集团，大股东晋西集团为国家火箭弹研制基地 ............................................................................................ 3 二、铁路货车行业：受益铁路改革，“三驾马车”拉动增长 ......................................................................................... 5 （一）货运为铁路改革重要突破口，量价齐升将拉动货车需求 ............................................................................................ 5 （1）铁路货运改革6月15日正式启动，货车需求将受益铁路改革 .......................................................................... 5 （2）国家铁路局取消14项审批权力，企业自备车需求即将释放 .............................................................................. 7 （二）中国铁路货车使用密度高，保有量具较大提升空间 .................................................................................................... 7 （三）铁路货车行业：未来3年将保持年均10%左右需求增长 ............................................................................................ 8 （1）铁路货车市场规模接近300亿元，预计未来3年年均增长10%左右 ............................................................... 8 （2）国铁：招标需求有望保持稳定增长 ....................................................................................................................... 9 （3）自备车：煤运通道建设拉动需求持续增长 ......................................................................................................... 10 （4）出口：铁路货车出口上升势头明显 ..........................................................................................