2013年1季报点评：自营贡献卓著，期待全年业绩表现

2013年4月25日 请务必阅读正文后的免责条款部分 证券行业 海通证券（600837.SH） 公司点评报告 评级：买入 维持 收盘价 10.66 自营贡献卓著，期待全年业绩表现 目标价 13.00 ——2013年1季报点评 基本数据 事件：海通证券2013年4月25日发布2013年1季度业绩报告，报告期内实现营业收入29.26亿元，归属母公司所有者净利润14.92亿元，分别同比增长20.59%、35.95%；EPS0.15元/股，同比增长15.38%；加权平均ROE2.41%，同比上升0.11个百分点；归属母公司股东的BPS6.28元/股。 投资要点:  收入、净利润同比正增长，基本符合我们预期。公司2013年1季度营业收入、归属母公司所有者净利润同比增长20.59%、35.95%，基本符合我们预期。收入和利润增长主要来自于1季度投资收益大幅增长和市场成交额增长带来的经纪业务佣金收入的提升。相对而言，公司1季度资管和承销收入同比有所下滑。  收入结构均衡，投资收益贡献1季度主要收入。海通证券1季度代理证券买卖、承销、受托资产管理、投资及净利息收入贡献分别为25.9%、5.4%、5.8%、16.6%和40.6%，其中承销、资管和净利息收入占总收入比重较2012年全年占比有所下滑，投资收益占比大幅上升；而虽然1季度市场成交活跃度高带来代理买卖证券业务净收入同比增长，但占比却基本和2012年相当。总体说明海通证券收入结构持续均衡趋势不改。  1季度佣金率下滑幅度有所扩大，市场份额受益创新业务开展继续上升。公司报告期实现代理买卖证券业务净收入7.57亿元，同比增长22.9%，主要为1季度市场活跃带来的股基成交额的上升所致（2013年1季度市场日均股基成交额1985亿，同比增长30.33%）。市场份额上，海通1季度股基成交市场份额4.80%，较2012年全年水平提升5.7%，两融、约定购回等创新业务对传统经纪业务的反哺作用已现。佣金率上看，海通2013年1季度平均净佣金率0.069%，继续呈现下滑趋势，从季度数据来看，12年3季度以来佣金率环比下滑速度有逐季扩大趋势，分别为-3.85%、-3.90%和-7.50%，考虑到持续下滑后的佣金率逐渐接近成本水平，预计未来佣金率下滑的空间有限。  1季度承销规模及收入双下滑，固收业务相对清淡。海通证券1季度证券承销收入1.57亿，较2012年同期下滑约29.9%，主要在于去年1季度高基数带来的同比下滑。从数据上来看，海通2013年前3个月承销业务开展相对2012年初火爆形势稍显平淡，1季度主承销规模186亿，同比减少58.3%，市场份额4.01%（去年同期11.39%），主要下滑系公司债券承销规模的减少（1季度债券承销53亿，同比下滑87.9%），但同时公司1季度再融资规模却有所突破。预计再融资和债券仍然是公司全年承销业务的主力。  受托资产管理收入下滑，集合理财规模。公司1季度受托资产管理净收入1.69亿元，同比下滑16.34%。公司旗下海富通基金（持股比例51%）、富国基金（持股比例27.775%）1季度末规模分别为275亿、798亿。截止期末公司集合理财规模为51.252周最低/最高(元) 9.48/13.50 市盈率(x) ttm 32.5 市净率(x) 最新 1.67 总股本(亿) 95.85 流通A股(亿) 80.92 流通B股/H股（亿） -/14.93 总市值（亿元） 980.52 流通A股市值（亿元） 827.83 主要控股股东 - 占总股本比重（%） - 相对股价表现 3个月 6个月 12个月 海通证券 3.21% 13.48% 7.13% SW证券II -0.94% 8.93% -2.44% 沪深300 -4.29% 7.94% -4.24% 相关研究 《海通证券（600837.SH）：自营增长支撑业绩，创新贡献有所体现—2012年年报点评》2013/03/29 夏根大 非银行金融研究小组 S0120512100001 联系人 张蕾 8621-68761616-8516 zhanglei@tebon.com.cn 德邦证券有限责任公司 上海市福山路500号城建国际中心26楼 http://www.tebon.com.cn 0 1000 2000 3000 4000 -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 12-04 12-05 12-06 12-07 12-08 12-09 12-10 12-11 12-12 13-01 13-02 13-03 13-04 成交金额 海通证券 沪深300 2013年4月25日 请务必阅读正文后的免责条款部分 2 注：以2013年4月25日收盘价计算。资料来源：德邦证券研究所 亿，市场份额1.79%，排名行业第18位，排名较2012年有所下滑；产品算术平均收益率2.07%，排名行业第31位。考虑到公司2012年全年公司资产管理规模发展迅速，尤其是集合理财规模激增，预计海通证券资产管理规模还有较大发展空间。  自营收入大幅增长，平均综合收益率略有上升。公司自营收入（投资收益+公允价值变动）11.87亿，同比增长71.8%，2013年1季度综合收益率约（自营收入/交易性金融资产+可供出售金融资产+持有至到期金融资产+长期股权投资均值）2.7%（2012年同期约2.3%）。截止期末，公司自营规模（交易性金融资产+可供出售金融资产）约381.9亿，占净资产比例约61.7%，自营规模较2012年同期增幅较大，主要系交易性金融资产增长。  成本收入比持续下滑。1季度管理费用比营业收入31.9%，相对2012年全年43.9%的下降约27%，相对2012年1季度下滑约14%，成本管理能力和收入效率有所提升。  盈利预测及投资建议：预计公司2013/2014年EPS分别为0.41元、0.53元，对应动态市盈率26.0倍、20.1倍；BVPS分别为6.47元、6.93元，对应PB为1.65倍、1.54倍。2012年全年低基数情况下公司经纪业务在2013年有望有所改善，虽然资管和承销业务1季度同比有所下滑，但由于看好2012年高增长所显示出来的公司资管规模进一步提升空间、海通证券在再融资和固收业务上较强的项目开拓能力，我们对全年并不悲观。并且，公司相对较高的创新业务占比及创新业务本身在发展初始期的抗周期性、高增长特征将保障海通证券业绩的稳健增长。同时，在传统业务好转和创新业务推进的双轮驱动下，全行业盈利在2013年出现拐点目前来看仍是大概率事件，当前板块相对较低的估值将得到修复。维持公司“买入”评级。 主要财务指标 单价:百万元 2010 2010 2011 2012 2013E 2014E 营业收入 9,768 9,293 9,141 11,316 14,770 收入增幅(%) -1.7% -4.9% -1.6% 23.8% 30.5% 净利润 3,686 3,103 3,020 3,892 5,080 净利润增幅(%) -19.0% -15.8% -2.7% 28.9% 30.5% ROE(%) 8.5% 6.9% 5.6% 6.3% 7.6% 期末EPS（元） 0.45 0.38 0.33 0.41 0.53 期末BPS(元) 5.40 5.47 6.12 6.47 6.93 PE(x) 23.7 28.1 32.3 26.0 20.1 PB(x) 1.97 1.95 1.74 1.65 1.54 2013年4月25日 请务必阅读正文后的免责条款部分 3 附表：海通证券相关经营数据 图 1： 海通证券收入结构变化 图 2：海通证券代理买卖证券业务净收入及贡献变化 资料来源：公司年报、季报，德邦证券研究所 资料来源：公司年报、季报。德邦证券研究所 图 5：海通证券债券承销规模及市场份额变化 图 6：海通证券集合理财产品规模及收益情况 资料来源：Wind，德邦证券研究所 注：收益率为集合理财产品算术平均收益率减沪深300指数收益率 资料来源：Wind，德邦证券研究所 图 3：海通证券佣金率与股基成交市场份额变化 图 4：海通证券承销业务收入及贡献变化 资料来源：Wind，德邦证券研究所 资料来源：Wind，公司年报、季报，德邦证券研究所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2009 2010 2011 2012 2013Q1 经纪 承销 资管 利息 投资 其它 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 2009 2010 2011 2012 2013Q1 代理买卖证券业务净收入（亿元） %营业收入（右） 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 0 200 400 600 800 2009 2010 2011 2012 2013Q1 债权类融资（亿元） 债权类市场份额（%，右） 主承销市场份额（%，右） -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 2009 2010 2011 2012 2013Q1 海通集合理财规模（亿元） 平均超额收益率（%，右） 0.000% 0.020% 0.040% 0.060% 0.080% 0.100% 0.120% 0.140% 3.60% 3.80% 4.00% 4.20% 4.40% 4.60% 4.80% 5.00% 2009 2010 2011