银河：2012财年业绩预览

新鸿基金融研究所1银河（27.HK）– 2012财年收入预览2013年3月5日什么是新的：该公司将于3月26日成为澳门六家持牌赌场中最后一家报告全年收益的公司。在整个行业中，收入和EBITDA意外都很小，我们预计与Galaxy不会有什么不同。我们在第2页上提供了部门结果摘要以供参考。 2012年，金沙中国（1928.HK）和银河分别是收入增长最大的赢家，分别为33％和38％（估计）。随着经营现金流量的增加，整个行业的资产负债表已显着改善。由于美高梅中国（2282.HK）和澳博（880.HK）为各自的路tai项目准备大量的资本支出，因此派息率有所下降。我们估计永利澳门（1128.HK）也将削减未来的股息和派息（请参阅我们最近的卖出通知，“不要坐视收益率”）。要找什么： 我们估计2011年的收入将增长38％，这得益于其于2011年5月开业的澳门银河酒店的运营。 我们预计调整后的EBITDA为97亿港元，同比增长69％。利润率将从2011财年的14％提高到17％。 管理层对大型博彩业增长的展望，以及VIP区的潜在反弹以及其StarWorld物业的增长反弹。 预计还会听到有关该公司路tai金光大道二期建设的最新消息以及有关其三期工程的更多信息。图1：新鸿基金融和共识估计营业额41,18656,84657,041％yoy114%38%38%调整息税折旧摊销前利润5,7499,6669,791％yoy158%68%70%EBITDA保证金14.0%17.0%17.2%每股盈利c / sh71170177％yoy216%138%147%资料来源：彭博社和新鸿基金融结论：最近的行业回落是在谣言腐败和有关澳门赌场和中介人的诉讼的消息之际。这些部门风险并不新鲜。在2013年的前两个月，游戏收入增长了9.4％。我们预计，在2013年和2014年，澳门博彩总收入将增长10％，这主要是由路tai运营商的实力推动。改善的基础设施和从中国进入澳门的交通将支持大众游戏的实力。我们更喜欢具有可用于大规模博彩的资产的娱乐场玩家，即金光大道运营商。我们重申对银河的买入建议，基于2013年预期的14倍，2014年12倍以及DCF估值，将一年目标价定为40港元/股。我们喜欢银河的原因：1）资产负债表的改善，强劲的自由现金流的产生以及有能力从强劲的经营现金流中涵盖其第二阶段计划的建设，其中包括2012年的约94亿港元； 2）路tai金光大道地带的澳门银河物业，有能力并有机会占领快速增长的大众娱乐市场； 3）随着大众赌博收入组合的增加，未来两年的EBITDA利润率预计将提高260个基点。我们估计利润率会扩张，以提供1.7倍的运营杠杆。CFA斯蒂芬·杨+852 3929-6154报告位于：银河（27.HK）–2012财年收入预览博彩业2013年3月5日2012年2012年新鸿基共识实际2011百万港元HK $ 40.00购买30％的上涨空间目标价额定12m资料来源：彭博社和新鸿基金融最近的研究31.230.8035.7/16.94129,520.9 (16,699)4,205.2353.81421.4 (54.3)价格（港币）52W高/低（HK $）发行上限–百万港元（百万美元）已发行股份-百万股自由流通量-％3M平均t / o–百万港元（百万美元）大股东（％）城市狮子利润价格表（港元）36.0032.0028.0024.0020.0016.002月12日5月12日8月12日11月12日2月13日 股票价格恒指表现。改编为sh。价钱 机构研究 银河（27.HK）– 2012年盈利预测2013年3月5日新鸿基金融研究所2估计和部门结果2011年5月开业的澳门银河酒店的运营将推动银河2012年的年度比较。我们预计全年收入将同比增长38％。按物业划分，我们估计澳门银河的博彩收益将同比增长97％，而星际娱乐将持平。我们看到整体游戏收入同比增长37％，其中贵宾同比增长29％，大众娱乐同比增长113％，角子机同比增长69％，其他收入包括俱乐部赌场，酒店和建筑业同比增长52％。 / y。我们估计调整后的EBITDA为97亿港元，比2011年同期增长69％，利润率从2011年的14％增长至17％。该公司每季度提供运营情况更新，因此我们推断了第四季度的销售估计。我们预计第四季度游戏收入同比仅增长1％，低于市场，原因是2011年第四季度的高获胜百分比导致VIP奖励困难。我们的估算假设VIP筹码交易额的理论获胜百分比为2.85％，而去年实际3.13％。我们估计质量和插槽的增长将与市场保持一致，为28％。我们预计该公司将报告少量净债务，现金为93亿港元，其D / E比率将从82％降至50％以下。我们在下表中汇总了2012年的行业业绩。永利澳门的估计基于其美国母公司的披露和我们的预测。我们注意到，新（（6883.HK）的VIP /大众/老虎机收入披露有限。金沙（Sands）和银河（Galaxy）是2012年的主要收入增长点，两者都具有较新的属性，可推动30％以上的增长。尽管各公司之间的EBITDA利润率不容易比较，但在本年度中却取得了良好的方向。银河应该是2012年利润率最高的，其次是新co国际。澳门金沙（Sands Macau）表现落后，其利润率压缩约2个百分点，主要是由于2012年VIP增长超过整体增长。资产负债表的改善是D / E比率从平均76％降至55％，这归因于强劲的经营现金流由运营商代。新co国际在第四季度发行了8.25亿美元的优先票据来为其路tai项目的建设提供资金时发挥了杠杆作用。图2：最近的赌场部门结果永利金沙米高梅澳博新co星系百万港元2011* 2012E201120122011201220112012201120122011 * 2012E贵宾％yoy弥撒％yoy插槽％yoy净收入％yoy调整息税折旧摊销前利润％yoy28,05626,28231.7%-6.3%6,1326,53742.9%6.6%2157193827.1%-10.2%29,49828,44631.5%-3.6%7,9517,72435.3%-2.9%22,94932,37813.6%41.1%14,52219,67916.9%35.5%3,0134,05017.0%34.4%37,82650,46317.8%33.4%12,21415,32729.6%25.5%21,24421,49279.1%1.2%4,5665,66632.6%24.1%1,5902,09960.2%32.0%20,29421,77463.2%7.3%4,9335,31074.3%7.7%52,77953,28235.8%1.0%21,28124,10424.1%13.3%1455149923.4%3.0%76,09279,51932.0%4.5%6,9287,63142.6%10.1%不适用 不适用不适用 不适用不适用 不适用30,46132,67748.8%7.3%6,2737,13288.1%13.7%32,32241,531116.9%28.5%4,5159,678291.6%114.4%8861494328.0%68.6%41,18656,846113.8%38.0%5,7499,666157.7%68.1%EBITDA利润率27.0%27.2%32.3%30.4%24.3%24.4%9.1%9.6%20.6%21.8%14.0%17.0%迪尔每股盈利c / sh％yoy11412434%8%10914670%33%86119109%38%9512144%27%141195纳米纤维38%71170216%138%DPS HK c / sh最终中期特别总计P / O00001209912099105%80%0580580001160%80%000081.610281.610295%86%43502230810739077%74%000000000%0%000000000%0%现金债务所有者权益D / E5,26111,8664,8035,7784,02810,443119%55%19,34215,12726,42125,27042,74743,29262%58%5,5907,3814,1363,9834,4145,91194%67%20,57123,4263,0721,72917,20819,87818%9%8,97513,24618,02624,76022,91026,24179%94%6,0139,25111,67310,10114,22221,48582%47%资料来源：公司，新鸿基金融* SHKF估算 银河（27.HK）– 2012年盈利预测2013年3月5日新鸿基金融研究所3近期行业表现2013年和2014年全年，澳门博彩总收入（GGR）年均增长10％。 VIP游戏的中位数增长和大众游戏收入的20％以上增长推动了这一趋势。在腐败的谣言和有关澳门赌场和中介人的诉讼消息的传闻中，该行业最近的行业回撤（-8.6％）。这些部门风险并不新鲜。此外，游戏增长仍然不稳定，主要是由于VIP的波动，而大众游戏继续以30％的稳定速度增长。 2013年赌场管理的前景仍然乐观，并支持我们的观点，即该行业的中短期情况仍然完整。 2013年头两个月后，澳门博彩总收入同比增长9.4％。此外，大众游戏的强劲增长将提供利润率的增长，从而为赌场带来良好的运营杠杆。改善的基础设施和从中国进入澳门的交通将支持大众游戏的实力。我们更喜欢具有可用于大规模博彩的资产的娱乐场玩家，即金光大道运营商。图3：澳门赌场股票最近的回调（L）和过去两年的表现（R）1901881861841821801781761741721701月30日2月6日2月13日2月20日2月27日资料来源：彭博社，新鸿基金融图4：可比赌场200180160140120100806040Mar11 Jun11 Sep11 Dec11 Mar12 Jun12 Sep12 Dec12澳门赌场1928 HK金沙中国37,1815.415.415.012.64.21128 HK澳门永利13,744-1.715.112.211.24.427香港星系16,6994.115.011.810.30.0880港币澳博控股13,2754.912.69.78.85.46883 HK新co博亚10,40013.515.812.110.90.02282 HK美高梅中国8,60325.212.39.79.74.3平均值8.6 14.4 11.8 10.6 3.0资料来源：彭博社，新鸿基金融股票代号公司Mkt上限（美元/毫米）年初至今％chg市盈率（x）2013EV / EBITDA2013%2014年DIV产量 银河（27.HK）– 2012年盈利预测2013年3月5日新鸿基金融研究所4图5：财务模型损益（百万港元）1H112H1120111H122H12E2012年1H13E2H13E2013E2014年VIP RCT359,000685,3051,044,305696,906673,8091,370,715760,957796,8381,557,7951,659,052％yoy55.4%141.3%102.8%94.1%-1.7%31.3%9.2%18.3%13.6%6.5%VIP收入10,70021,62232,32221,32220,20941,53121,68722,71044,39747,283贵宾赢率2.98%3.16%3.10%3.06%3.00%3.03%2.85%2.85%2.85%2.85%VIP％博彩收入84.1%84.1%84.1%80.8%76.9%78.8%76.6%76.0%76.3%73.8%质量下降6,40015,29521,69516,67618,92435,60020,84522,59243,43752,244％yoy113.3%324.9%228.7%160.6%23.7%64.1%25.0%19.4%22.0%20.3%大众收入1,1283