华润电力 (00836 HK)：上调盈利预测和目标价,“收集”

2014F第6页，共7页12013年2月21日公司报告：华润电力（00836 HK）吴力吴逸超公司报告：华润电力(00836香港）+86 755收益估算和目标价上调，“收集”上调盈利预测和目标价，“收集”非现金一次性13财年合同煤价尚未结算。最近，由于农历新年假期，国内动力煤市场相对疲软。预计煤炭消耗量将处于相对较低的水平，并且主要发电厂的煤炭库存天数预计将反弹至20天以上。我们预计这种情况将有利于中国IPP在与国内煤矿工人的谈判中，因此，我们预计2013年CRP的已实现平均合同煤炭价格将基本持平或同比略有上升。此外，我们还将2013年QHD 5,500大卡的平均煤价预期从675元/吨下调至665元/吨，以反映自2013年1月以来国内沿海煤炭市场的疲软表现。13财年煤炭产量同比恢复。根据我们的沟通评分：积累保持评级：收集 (维持)TP 6-18m目标价:HK $ 23.50修改自原目标价:HK $ 20.00分享价格股价：HK $ 21.650股票表现股价表现借助CRP，公司预计其煤炭产量（所有煤矿的100％权益基础）可能会达到20Mt（从12财年的 16.84Mt同比增长 20.3％），并且我们预计综合煤炭产量将同比增长 26.8％。至12.95Mt（2012财年为10.22Mt）。我们将12/13/14财年每股收益预测分别上调7.7％/ 12.7％/ 7.3％至1.543 / 1.956 / 2.154港元，主要是由于1）较低的煤炭价格假设和2）较高的煤炭产量假设。调高目标价至23.50港元，相当于15.2倍/12.0倍/10.9倍的12/13/14财年市盈率，以及60.050.040.030.020.010.00.0(10.0)(20.0)回报百分比维持“收集”评级。13 财年的合同煤价仍未敲定。由于中国农历新年假期的原因，近期国内动力煤市场相对较弱，煤炭消耗预计维持在相对较低水平，重点电厂的存煤天数预计反弹至 20 天以上。我们预期此状况或许在与国内煤炭企业的谈判时对国内独立发电企业有利，因此我们预期 20132月12日-5月12日-8月12日12月11日13年2月恒指指数华润电力年实现的平均合同煤价格将基本持平或仅略微上涨。另外我们也略微调降了 2013 年秦皇岛 5,500 大卡动力煤均价预期，由 675 元/吨调降至 665 元/吨，以反映自 2013 年 1 月份以来国内沿海煤炭市场的疲软。13 财年的煤炭产量将同比复苏。基于我们与公司的沟通，公司预计其 2013 年全口径煤炭产量将达到 2 千万吨（相比 12 财年的 1,684 万吨同比增加 20.3%），此外我们也预计其股价变动股价变动1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年合并煤炭产量或将同比增加 26.8%至 1,295 万吨（12 财年为 1,022 万吨）。我们分别将 12/13/14财年 购买相对表现> 15％；预测调高了 7.7%/12.7%/7.3%至港币 1.543元/1.956元/2.154 元，主要由于 1）调低了煤价假设以及 2）调高了煤炭产量假设。上调目标价至 23.50港元，相当于 15.2 倍/12.0 倍/10.9 倍的 12/13/14 财年市盈率，维持“收集”评级。资料来源：彭博社，国泰君安国际。年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动其他（6,743）（8,747）（8,570）（10,174）（12,679）市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率资产净资产收益率12/31（港币百万元）（港币百万元）（港元）(△ %)（X）（港元）（X）（港元）(%)(%)与本研究报告中提及的发行人相比，分析师及其联系人士没有任何财务利益。48,5784,9041.052(11.8)20.68.9342.40.3301.512.3除山东晨鸣纸业控股有限公司H股（01812）和中国城市轨道交通技术控股有限公司（08240）外，国泰君安及其集团公司所持60,7094,4510.948(9.9)22.810.0052.20.3001.49.9GTJA研究国泰君安研究周转华润电力 息税折旧摊销前利润吸收％8.3绝对变动 %28.743.4相对％ 至HS指数10.2相对恒指变动 %19.831.7平均分享价格（HK $）21.51平均股价（港元）19.6816.39 2014F第6页，共7页22013年2月21日股份不超过发行人市值的1％以上。在本研究报告中。国泰君安及其集团公司在过去12个月内与本研究报告中提及的发行人没有投资银行业务关系。63,7377,3361.54362.814.011.3641.90.4632.114.4免责声明70,8059,3381.95626.811.112.9661.70.5872.716.1本研究报告并不构成国泰君安证券（香港）有限公司（“国泰君安”）收购，购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安及其集团公司可能从事与研究报告所涵盖的公司有关的业务，包括投资银行，投资服务等（例如，配售代理，牵头经办人，保荐人，承销商或专有投资人）。85,36310,3272.15410.110.114.6351.50.6463.015.6已发行股份（m）总股数 （米）4,766.9大股东大股东华润63.75％市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）103,203.6自由浮动 （％）自由流通比率 (%)36.33个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)6,529.42012财年净负债净负债/股东资金 (%)152.152周最高/最低（HK $）52周高/低23.400/13.4202012财年估算资产净值（港元）每股估值（港元）26.3资源︰国泰君安国际公司。厕所的变化 2014F第6页，共7页22013年2月21日13财年合同煤价尚未结算。根据我们最近与华润电力（“ CRP”或“公司”）的沟通，2013年合同煤价谈判仍在进行中，尚未达成。最近，由于农历新年假期，国内动力煤市场相对疲软。预计煤炭消耗量将处于相对较低的水平，并且主要发电厂的煤炭库存天数预计将反弹至20天以上。自2013年初以来，秦皇岛5,500大卡动力煤现货价格连续7周保持在620元/吨。我们预计这种情况将有利于中国IPP与国内煤矿生产商进行谈判，因此，我们预计2013年CRP的平均合同煤平均价格将基本持平或同比略有上升。此外，我们还将2013年QHD 5,500大卡的平均煤价预期从675元/吨下调至665元/吨，以反映自2013年1月以来国内沿海煤炭市场的疲软表现。图一：QHD5,500Kcal动力煤现货价格图二：国内主要电厂库存900850800750700650600550500QHD5,500大卡 年度QHD 5,500平均10吨2010A库存库存天数10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000第35天302520151050资料来源：CCTD，国泰君安国际。资料来源：万得，国泰君安国际。13财年煤炭产量同比恢复。根据我们与CRP的沟通，公司预计其煤炭产量（所有煤矿的100％权益基础）可能会达到20Mt（从12财年的16.84Mt同比增长20.3％），我们预计综合煤炭产量将增加同比增长26.8％至12.95Mt（2012财年为10.22Mt），主要是由于恢复了华润联盛一些矿山的生产，该矿山由于合并过程而于2012年停产。此外，华润太原（华润电力拥有49％的权益）计划于2013财年开始运营，预计2013财年将生产约1百万吨。我们分别上调12/13/14财年每股盈利预测7.7％/ 12.7％/ 7.3％至1.543 / 1.956 / 2.154港元，主要是因为1）降低了煤炭价格的假设和2）更高的煤炭产量的假设。上调目标价至23.50港元，相当于15.2倍/12.0倍/10.9倍的12/13/14财年市盈率，并维持“收集”评级。人民币/吨8187046201月11日11年4月11年7月11月10日1月12日12年4月12月7日2012年10月12月12日13年4月13年7月13年9月13年12月1月11日11年4月11年7月11月10日1月12日12年4月12月7日2012年10月13年1月13年4月13年7月13年10月非现金一次性周转华润电力 息税折旧摊销前利润厕所的变化 2014F第6页，共7页32013年2月21日表-1：CRP的敏感性分析（1）2013财年基本案例每股收益= 1.956港元-10%2013财年中国平均热利用小时= 5135小时-5%0%5%10%2.1022.2892.4762.6632.8491.8682.0422.2162.3902.5631.6341.7951.9562.1172.2771.4001.5481.6961.8441.9922013年平均QHD5,500 KCal（增值税含）= 665（人民币/吨）-10%-5%0%5%10%1.1671.3011.4361.5711.706资料来源：国泰君安国际。表2：CRP的敏感性分析（2）2013财年基本案例每股收益= 1.956港元-10%2013财年中国平均热利用小时= 5135小时-5%0%5%10%7.5%17.0%26.6%36.1%45.7%-4.5%4.4%13.3%22.2%31.1%-16.4%-8.2%0.0%8.2%16.4%-28.4%-20.8%-13.3%-5.7%1.8%2013年平均QHD5,500 KCal（增值税含）= 665（人民币/吨）-10%-5%0%5%10%-40.4%-33.5%-26.6%-19.7%-12.8%资料来源：国泰君安国际。表3：CRP的主要假设和收益调整旧估算新估算％/ ppt国泰君安及其集团公司在过去12个月内与本研究报告中提及的发行人没有投资银行业务关系。免责声明本研究报告并不构成国泰君安证券（香港）有限公司（“国泰君安”）收购，购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安及其集团公司可能从事与研究报告所涵盖的公司有关的业务，包括投资银行，投资服务等（例如，配售代理，牵头经办人，保荐人，承销商或专有投资人）。国泰君安及其集团公司在过去12个月内与本研究报告中提及的发行人没有投资银行业务关系。免责声明本研究报告并不构成国泰君安证券（香港）有限公司（“国泰君安”）收购，购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安及其集团公司可能从事与研究报告所涵盖的公司有关的业务，包括投资银行，投资服务等（例如，配售代理，牵头经办人，保荐人，承销商或专有投资人）。国泰君安及其集团公司在过去12个月内与本研究报告中提及的发行人没有投资银行业务关系。免责声明本研究报告并不构成国泰君安证券（香港）有限公司（“国泰君安”）收购，购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安及其集团公司可能从事与研究报告所涵盖的公司有关的业务，包括投资银行，投资服务等（例如，配售代理，牵头经办人，保荐人，承销商或专有投资人）。运作方式平均综合能力（兆瓦）22,63825,05729,02622,62425,03029,025-0.1%-0.1%0.0%使用时间5,2515,3185,4585,4815,3215,4584.4%0.1%0.0%发电量（十亿千瓦时）1191331581241331584.3%0.0%0.0%售电量（十亿千瓦时）1111251491161251494.3%0.0%0.0%平均上网电价（人民币/兆瓦时）3933943953933943950.0%0.0%0.0%单位燃料成本（元/兆瓦时）2542522602562422551.0%-4.2%-1.9%深色价差（人民币/兆瓦时）140142135137153140-1.8%7.5%3.6%合并煤炭销量（吨）10.012.515.010.213.016.02.2%4.0%6.7%煤炭销售均价（不含增值税）（人民币/吨）362361389361355389-0.1%-1.5%0.