油脂：二月春风似剪刀

油脂：二月春风似剪刀 宝城期货金融研究所 沈国成 内容摘要： 1、随着美国财政悬崖风险暂时缓解以及国内经济复苏势头得以确认，宏观因素对油脂油料价格的不利影响相应消除，不过，通胀预期反弹情况则令市场仍存担忧。 2、美国农业部1月份供需报告利空影响逐渐转淡，交易商更多关注于积极因素的变化，比如，南美干燥天气、美豆出口强劲等，CBOT豆类期价底部重心有所抬升，并刺激油脂价格弱势反弹。 3、尽管国内油脂节前备货行情已告一段落，但市场短期缺乏更坏的消息打压价格，在美豆油和国际原油价格的强势突破之下，国内油脂期价触底回升之势将在犹豫不决中有所维持，不过行情的可持续性和空间也将遭受考验。 4、由于国内油厂油菜籽压榨利润处于历史低端水平，盘面上大规模的反提油套利资金介入将有利于菜粕和菜油价格上涨，而受低廉进口菜籽冲击，“粕强籽弱”的局面有望延续。 5、预计短期内三大油脂底部正在夯实，但未来突破上方压力位置的关键因素也不太明朗，操作上不可盲目追涨。而在价差交易方面，由于豆棕油1309合约价差回归意愿更强，整体维持下跌通道之中，布局9月合约的P-Y套利头寸胜算更大。 一、行情回顾 自美国农业部公布1月份供需报告之后，市场悲观情绪有所缓解，CBOT豆类期价触底回升，1350美分/蒲式耳一线支撑较为明显。由于国际原油价格震荡上扬，同一时期美国豆油表现要强于豆粕市场，形态上W底有形成迹象。 图1 CBOT豆油指数日K线 数据来源：文华财经 宝城期货金融研究所 内盘方面，国内三大油脂期价步调出现分化，菜籽油受菜籽菜粕上市创新高影响而突破上行，1305合约在10000元/吨附近交投，并与豆油价差有所收敛。棕榈油基本面毫无起色，依然是油脂市场短板，导致豆棕榈油价差回归之路坎坷重重，且在1月份表现为价差拉大的走势。 图2 国内三大油脂指数之间价差走势（单位：元/吨） 数据来源：文华财经 宝城期货金融研究所 二、基本面情况剖析 （一）宏观经济与政策面分析 1、美国财政悬崖风险暂时缓解 美国两党在最后一刻终于就财政悬崖问题达成了一致，市场情绪得到了相应“慰藉”，美股因消除威胁经济放缓的潜在因素而有所上涨，美元指数则在美国评级遭降调风险降低情况下探明底部、震荡交投。 然而，这种同向运行并不代表美国债务问题已经解决，虽无近忧必有远虑将可能重新笼罩市场。根据美国财政部信息，美国将在2月中旬至3月期间触及债务上限，而3月1日也是美国自动减支生效日期，未来美国仍面临诸多问题，风险厌恶情绪或将重新增强。其实，从反映市场情绪的风险回报指数来看，该指数已经大幅回落了10.4%，至4个月的低点，这就意味着，如果该指数继续回落，可能诱发推高美元指数，从而抑制商品价格的上行。 欧洲方面，欧债危机状况好坏参半，欧元区出口略有改善，西班牙、希腊再次获得融资，而意大利、法国2012 年赤字较2011 年明显扩大，减赤计划失败。经济基本面方面，欧元区出口出现改善，CPI 温和上涨，但工业生产整体堪忧。 2、国内经济复苏，通胀压力提升 025050075010001250150017502000225025002012.01.042012.01.182012.02.082012.02.222012.03.072012.03.212012.04.092012.04.232012.05.092012.05.232012.06.062012.06.202012.07.052012.07.192012.08.022012.08.162012.08.302012.09.132012.09.272012.10.182012.11.012012.11.152012.11.292012.12.132012.12.272013.01.15菜油-豆油豆油-棕榈油 根据国家统计局数据，2012年第四季度中国实际GDP同比增长7.9%，推动2012年全年增长7.8%，略高于市场预期。不过，四季度GDP季调后环比增速从三季度的2.1%放缓至2%， 瑞银证券认为四季度8.6%左右的环比折年率可能会是本轮周期的峰值。可以判断，国内经济强劲复苏将在一定程度上提振大宗商品市场的需求，可能暗示国内油脂消费在今年一季度将不会变得更坏。 但值得注意的是，2012年12月份国内居民消费价格总水平环比上涨0.8%，同比上涨2.5%，CPI环比和同比涨幅分别比11月份扩大0.7%和0.5%，呈现加快回升态势，主要在于食品价格特别是蔬菜价格大幅上涨所带动。 从同比看，12月份CPI是自2012年6月份以来的最高同比涨幅，其中，食品价格上涨最多，对总指数的影响也最大。12月份，食品价格同比上涨4.2%，比11月份的涨幅扩大1.2%，影响居民消费价格总水平同比上涨约1.37%，约占CPI同比总涨幅的54.8%。而在食品中，粮食和油脂同比涨幅比11月份分别扩大0.3%和0.4%，通胀预期升温将会引发政府在必要时候调控政策的出台。 图3 国内油脂和猪肉同比增幅 数据来源：统计局 宝城期货金融研究所 （二）基本面情况分析 1、美农报告利空基本消化 在美国农业部1月份供需报告公布之前，CBOT豆类盘面犹豫不决、弱势震荡，而在报告公布当日，美豆期价自1350美分/蒲式耳附近支撑探底回升，此后走势偏强，表明报告利空已基本被市场消化。 数据显示，美国农业部小幅上调了2012/13年度美豆单产至39.6蒲式耳/英亩，加之收割面积调整为7610万英亩，总产升至30.15亿蒲式耳的水平，高于市场预估和去年12月预测的29.71亿蒲式耳。虽然期末库存上调了500万蒲式耳至1.35亿蒲式耳，但截至2012年65.0075.0085.0095.00105.00115.00125.00135.00145.00155.00165.00175.00185.002005.012006.012007.012008.012009.012010.012011.012012.01油脂当月同比猪肉当月同比 12月1日当季大豆库存则低于贸易商预估，至19.66亿蒲式耳，其中，农场内库存为9.10亿蒲式耳，农场外库存为10.56亿蒲式耳。南美方面，美国农业部在上调巴西2012/13年度大豆产量预估150万吨至8250万吨的同时，则下调了阿根廷大豆产量100万吨至5400万吨。 由于美豆库存仍旧偏紧，对于期价将形成相应支撑。目前，美国仍承担着满足全球需求的重大责任，虽然去年12月中旬至今年1月上旬中国取消大量的美豆订单打压了盘面价格，但美豆出口依然强劲，油世界预计今年美豆出口量和压榨量均将超过市场预期。 图4 美国大豆净出口销售和装船情况（单位：万吨） 数据来源：USDA 宝城期货金融研究所 与此同时，正值南美新作大豆生长关键期，市场对天气敏感度不断增强，由于当前阿根廷和巴西南部土壤墒情持续下降，期价将会表现出一定的天气升水。鉴于美国农业部已经下调了阿根廷大豆产量预估，丰产前景的不确定性有所增加。 2、油脂备货行情告一段落 由于油脂市场春节备货行情已经结束，现货运行整体偏弱，多数地区高报低走的现象较为普遍，对期价上涨也造成了拖累。不过，鉴于豆油商业库存自135万吨的高位逐渐回落，目前在108万吨左右，减少幅度达20%，对夯实价格底部起到了积极作用。 从上游角度来看，2012年国内大豆进口达到5838万吨，其中，12月份进口量高达589万吨，较11月的416万吨上升41.6%，并较2011年同期的542万吨增长8.7%。而且根据美国农业部报告，预计2012/2013作物年度（9月至次年8月）进口数据将会达到6300万吨的历史新高。在这种情况下，压榨需求的满足将直接导致源源不断的豆油生产，不利于价格上涨动能的积聚。目前，国内油厂整体开工率维持在48%左右，对于市场供应将起到良好的保障作用。 -500501001502002503003504004502007.09.062007.11.152008.01.242008.04.032008.06.122008.08.282008.11.062009.01.152009.03.262009.06.042009.08.132009.10.292010.01.072010.03.182010.05.272010.08.052010.10.142010.12.232011.03.032011.05.122011.07.212011.09.292011.12.082012.02.162012.04.262012.07.052012.09.132012.11.22045090013501800225027003150360040504500当周净出口销售当周出口装船美国本年累计装船本年累计销售 图5 国内豆油库存变化情况（单位：万吨） 数据来源：Bric 宝城期货金融研究所 值得说明的是，尽管国内油厂压榨利润自去年11月中下旬触底回暖以来，油厂的生产兴趣有所提高，但压榨效益仍处在低位徘徊，在原料成本居高不下的背景下，后期压榨利润的反弹仍取决于下游油粕价格的上涨。而在饲料消费进入淡季之际，油厂在2月份可能会采取“挺油抛粕”的销售策略，从而支撑油脂价格有所上涨。 图6 国内油脂企业即期压榨利润（单位：元/吨） 数据来源：WIND 宝城期货金融研究所 3、检验新规影响渐淡 据了解，1月初三只华南到港的棕榈油船货已经过卸货检验，相关指标均符合国家要求的食品安全标准，由于进口棕榈油的品质提高，进口成本也将水涨船高，对国内市场暂时起到托底作用。 而马来西亚棕榈油局（MPOB）12月份报告显示，马来西亚12月棕榈油产量为178万吨，自9月份200.4万吨的高点回落近11.2%，但由于出口需求疲软，导致库存连续六个月攀升，0204060801001201401602010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月020406080100120140160国储库存商业库存 12月底达到263万吨的天量。在需求连续遭遇“寒流”的情况下，马来西亚棕榈油库存向下拐点迟迟未现，船运调查机构ITS和SGS数据显示，1月1-20日马来西亚棕榈油出口分别较上月同期减少了17.3%和20%，至100.4万吨和81.4万吨。出口数据疲软将制约期价上涨动能，不过，在价格表现上，短期内底部可能正在夯实，BMD毛棕榈油期价在2200-2250林吉特/吨一线有强支撑，而大连棕榈油1305合约在6600元/吨附近也将获得“庇护”。 图7 马来西亚棕榈油供需情况（单位：吨） 数据来源：MPOB 宝城期货金融研究所 然而，由于价格震荡上行伴随的是库存不断增加，行情可持续性将遭受考验。就国内而言，去年12月份棕榈油进口创下了有史以来最高记录，达到95.4万吨，助推港口库存迅速攀升至125万吨之上的历史极值水平，后期去库存周期将被延长，不利于利多动能的积聚。 图8 国内主要港口棕榈油库存（单位：吨） 数据来源：JCI 宝城期货金融研究所 4、籽强粕弱结构或延续 自去年12月28日菜籽和菜粕上市以来，菜油的走势与油脂板块的联动性有所减弱，由8000009400001080000122000013600001500000164000017800001920000206000022000002007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月2009年4月2009年7月2009年10月2010年1月2010年4月2010年7月2010年10月2011年1月2011年4月2011年7月2011年10月2