策略研究：二月(农历二月)春风似剪刀

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2014年2月26日 二月（农历二月）春风似剪刀 Table_Su mm ary 我们二月初的策略月报以“二月抗争”为题，对A股的短期机会进行了提示。并在2月23日发布简短报告《“二月抗争”结束，股市重归东南方向》，指出短暂反弹已经结束，市场重归下跌。3月策略月报认为，市场仍将沿着东南方向运行，同时创业板存在很大的下行风险。配臵上，考虑“两会”主题+防御属性，相对看好医药、环保、轻工、食品饮料、商贸零售等民生相关行业的配臵价值。 经济下行速度加快。根据目前的中观监测指标，经济下行速度可能加快。以兴业银行为代表的各大银行逐渐收紧房地产行业贷款，将进一步加大经济下行压力。 流动性重新趋紧。流动性季节性宽松逐渐结束，并回归偏紧状态。同时央行的公开市场操作已经对货币政策方向做了表态，流动性将恢复较紧的常态。 人民币汇率动荡。近期人民币大幅贬值以及国债期货的大幅波动，均指向了外汇流出。无论央行有意还是无意，对于投资而言，都应当引起足够的重视。 债务风险上升。3月以后债务风险显著加大，整个二季度城投债到期量超过去年的3倍，很可能出现偿付问题或担忧，显著影响市场整体的风险偏好。 IPO开闸在即。空窗期过后，已经过会的企业会陆续拿到批文，IPO发审会重启也箭在弦上，股票供给的增加将对市场整体和创业板形成冲击。 结构化行情动力减弱。随着创业板和中小板的成交额与主板逐渐接近，从主板撤出的资金不足以支撑小股票的进一步上涨，创业板的上升空间已变得非常有限。警惕创业板及成长股的风险。 ■风险提示：货币政策超预期放松；维稳政策超预期。 Table_Bas eInf o 投资策略定期报告 证券研究报告 Table_Au tho r 吴照银 分析师 SAC执业证书编号：S1450514010001 wuzy@essence.com.cn 021-68766182 诸海滨 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-68766170 Table_C ontac ter 报告联系人 李科 021-68766135 like@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 “二月抗争”结束，股市重归东南方向 2014-02-24 策略数据周报（2014年2月17日） 2014-02-17 突破藩篱——广东国企改革专题投资报告 2014-02-11 2 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 二月（农历二月）春风似剪刀 “二月抗争”结束后，股市将继续沿东南方向演进。短期而言，中观数据继续低迷，房地产调控压力加大，经济面临加速下行压力；流动性季节性宽松结束后，央行通过大幅度正回购重申谨慎的货币政策态度，流动性将回归偏紧的常态；人民币贬值，国债期货大跌，均体现出外汇流出的趋势，同时随着联储议息窗口临近，新兴市场风险可能卷土重来；3月及二季度城投债到期量显著加大，债务风险显著影响市场整体的风险偏好；3月已经过会的企业会陆续拿到批文，IPO发审会重启也箭在弦上。在这一系列利空的轮番冲击和共振之下，3月A股将面临较大的调整压力。 结构化行情动力减弱。我们的逻辑是，在没有增量资金的大背景下，目前中小板、创业板成交额占主板的比重已近80%，意味着资金从主板向中小板、创业板的腾挪空间已越来越有限。市值角度上，市场对成长股“扔西瓜捡芝麻”式的风格切换，正是资金面日渐衰竭的象征。 配臵上，3月关注民生相关行业的主题+防御属性，这主要包括医药、食品饮料、商贸零售、轻工为代表的大众消费和环保行业。根据历史经验，“两会”期间，这些与民生有关行业的相对收益较为明显。同时从防御角度上，这些行业在3月份具备一定的相对配臵价值。 3 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 经济下行速度加快 需求端低迷 年后的高频数据显示，经济需求端的表现持续低迷。首先，二月份汇丰PMI预览值从49.6大幅下降至48.3，逼近前期经济低谷时的水平。近似剔除季节性效应后，PMI的下行趋势明显。另外发电量数据也十分疲软。其次，中观周期品价格继续下降，开工积极性较弱。截止报告日，主要城市螺纹钢均价环比已经下跌1.9%（去年同期上涨2.7%），社会库存同比从上月的3.9%进一步上升至5.5%，短期被动压库的格局进一步强化；主要省会城市水泥价格延续跌势，从上月末的365.3元/吨下跌至357.6元/吨，调整幅度超过去年同期，下跌城市个数从8个扩大至13个；橡胶、PTA等大宗化工品价格，进入2月份后都出现了较大幅度的下跌；秦皇岛5500大卡动力煤经历了1月份的暴跌后跌幅有所收窄，但仍然在底部徘徊。第三，年后弹性较大的农产品价格端也并无明显起色。生猪价格从节前的12.4元/千克小幅下滑至12.2元/千克，菜篮子产品价格指数的同比水平也依然维持低位。 图1：汇丰PMI预览值及趋势线走低 数据来源：Wind，安信证券研究中心 图2：螺纹钢进入被动加库阶段 图3：2月份水泥、煤炭价格继续回落 数据来源：Wind，安信证券研究中心 数据来源：Wind，安信证券研究中心 4546474849505152532011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-02预览值 趋势值 -20020403000350040004500500055002011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-01主要城市螺纹钢均价(左轴，元/吨) 螺纹钢社会库存同比（右轴，%） 5006007008009003003504004502010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-01主要省会城市水泥均价（左轴，元/吨） 秦皇岛港Q5500动力煤价（右轴，元/吨） 4 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图4：橡胶、PTA价格大跌 数据来源：Wind，安信证券研究中心 图5：生猪价格继续下跌 图6：菜篮子产品批发价格指数同比增速维持低位 数据来源：Wind，安信证券研究中心 数据来源：Wind，安信证券研究中心 房地产调控加大经济下行压力 以兴业银行为代表的各大银行逐渐收紧房地产行业贷款，调控加码预期将加大经济下行压力。从销售面积上看，房地产行业调整从去年底就已经开始。剔除数据异常的交易日后，10大城市二月份至今日均销售面积同比下滑幅度从上月的17%扩大至35%。在这一背景下，银行收紧地产贷款无疑雪上加霜，将对商品房销售造成明显冲击，仍在小幅爬升的二手房价格恐也很难持续。 我们不同意关于“地产市场流出资金将进入二级市场”的观点。过往经验上，在04、08、11、12年房地产市场出现调整的年份里，流动性环境均出现系统性收紧，二级市场资金面并未因此发生积极的变化。更重要的是，目前购房者中投资需求占比已较之前明显下降，地产资金供给端的收缩反而会在一定程度上对股市产生抽水作用。 60006500700075008000100001100012000130001400015000顺丁橡胶(左轴，元/吨) PTA（右轴，元/吨） -50050100101214161820222010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-0122个省市生猪平均价（左轴，元/千克） 同比（右轴，%） -20-1001020301501701902102302502009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-01菜篮子产品批发价格指数（左轴） 同比（右轴，%） 5 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图7：重点城市商品房成交面积下降 图8：商品房销售面积同比和M2增速 数据来源：Wind，安信证券研究中心 数据来源：Wind，安信证券研究中心 流动性重新趋紧 流动性季节性宽松结束 2月份由于商业银行货币投放量较大，而工业生产、固定资产投资尚未启动，实体经济货币需求较弱，所以整体上流动性较为宽松。结合这一背景，2月份银行间回购利率和债券到期收益率走低均符合预期。随着开工的陆续展开，这种季节性效应在3月不再存在。更为重要的是，面对节后4500亿的逆回购敞口，央行2月份（截止2月25日）又进行了2080亿元的14天正回购，合计净回笼资金6580亿，达2011年以来的最高值。央行借此已经表明了货币政策的谨慎态度，不排除3月底再次出现大规模时点冲击的可能。 图9：2月银行间7天回购加权利率回落 图10：10年期国债和企业债到期收益率涨势放缓 数据来源：Wind，安信证券研究中心 数据来源：Wind，安信证券研究中心 图11：央行公开市场加大回笼力度 数据来源：Wind，安信证券研究中心 100001200014000160001800020000220000102030402010-022010-052010-082010-112011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-11十大城市商品房成交面积（左轴，万平） 重点城市二手房均价（右轴，元/平） 0510152025303540-30-20-100102030405019931995199719992001200320052007200920112013商品房销售面积同比(左轴，%) M2同比(右轴，%) 024681012142010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-01最高值 平均值 （%） 33.544.55456782010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-01银行间(AA级)固定利率企业债（左轴，%） 固定利率国债（右轴，%） -8000-6000-4000-20000200040006000-20000-15000-10000-5000050001000015000200002011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-01货币投放 货币回笼 货币净投放 6 投资策略定期报告 本报告版权属于安信