友邦保险：2012财年预览并分析债券收益率下降的影响

德意志银行市场研究评分购买亚洲香港银行/金融人寿保险2012财年预览公司友邦保险路透社彭博交易所代码1299.HK 1299 HK HSI 1299并分析影响日期2013年2月1日预测变化于2013年2月1日的价格（港元）30.70目标价-12个月（港元）37.8052周范围（港元）31.80-24.65恒生指数23,730以斯帖·崔债券收益率下降预期2012财年业绩强劲友邦保险将于2月27日发布2012年业绩报告。由于投资收益，我们预计电动汽车将增长13.6％，达到309.51亿美元，电动汽车增长25.7％，达到11.72亿美元，净利润增长77.6％，达到28.41亿美元。我们继续将友邦保险视为投资者的长期核心资产，并对管理层有能力应对亚洲债券收益率下降带来的最新挑战充满信心。考虑到未来两年VNB的平均增长率为19％，我们认为友邦保险目前的估值为1.4倍2013年P / EV或9.8倍NB，这很有吸引力。我们重申买入评级。债券收益率下降带来的可控影响鉴于亚洲债券收益率持续下降（2012年政府收益率下降11-74个基点，公司收益率下降185个基点），我们分析了对友邦保险的影响。我们在香港的渠道检查显示，友邦保险已对其产品重新定价，并降低了保证的现金价值，这将有助于减轻对VNB的影响。至于背景书，我们认为债券收益率下降的压力应该是渐进的，除非出现通货紧缩的情况。我们估计，再投资和新资金收益每降低100bps，友邦保险的投资收益率就会受到9-10bps的影响，这似乎是可以控制的。收益修订–合并了ING Malaysia和投资收益我们将ING Malaysia的贡献与2013年和2014年的VNB增长预测分别上调了4.0％和4.1％。基于投资收益，我们将2012年的EV预测上调1.7％至309.51亿美元，但由于收购ING带来的商誉和更高的股东股息，我们将2013和2014年的EV分别下调了0.6％和2.5％。我们将目标价格从37.5港币小幅上调至37.8港币。估值与风险我们的目标价37.8港币是基于17.4倍目标NB倍（RDR为12.5％，10年增长12％，其后为0％）。下行风险包括投资市场持续疲软，越南央行增长弱于预期，美元大幅升值以及不利的监管环境。预测和比率年底11月30日2010A2011A2012年2013E2014年净保费（百万美元）11,079.012,301.013,531.115,560.817,116.8净利润（百万美元）2,701.01,600.02,841.22,892.43,204.6电动汽车集团（百万美元）24,748.027,239.030,950.633,698.336,945.9越南盾（美元）667.0932.01,171.61,436.01,646.0电动汽车（x）1.41.41.51.41.3隐含NB倍数（x）34.422.014.39.86.5EVPS2.052.262.572.803.07DPS（净额）（美元）0.000.040.060.070.07净资产收益率（％）15.77.812.511.611.9资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS完全摊薄，不包括非经常性项目2倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年底结算的市净率除外研究分析师（+852）2203 6200关键变更目标价37.5至37.8↑0.8%EV（2012财年）30,425至30,951↑1.7%净利2,411至2,841↑17.9%（2012财年）3228242016122/118/112/128/12友邦保险 恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对1.5 -1.6 17.0恒生指数4.7 8.7 16.7目标价37.8港元当前价30.7港元上升空间23%德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MICA（P）072/04/2012。价格/相对价格目标价上涨 2013年2月1日人寿保险友邦保险页面PAGE2德意志银行/香港购买模型更新：2013年2月1日运行数字 亚洲香港人寿保险友邦保险路透社：1299.HK彭博社：1299 HK价钱（13年2月1日）HKD 30.70目标价HKD 37.8052周范围HKD 24.65-31.80市值（百万）港币百万元369,751美元百万元47,665公司简介根据公司数据，按有效保单数量计算，友邦保险集团是亚洲（日本除外）第四大人寿保险集团，按内含价值规模计算，它是第三大寿险集团。友邦保险拥有除日本以外亚洲最大的代理网络之一，并且管理着亚洲最大的投资资产组合之一。以斯帖·崔+852 6200财政年度末11月30日201020112012年2013E2014年每股数据每股收益（DB调整后）（美元）0.220.130.240.240.27每股收益（标明）（美元）0.220.130.240.240.27增长率-EPS（已陈述）（％）53.43-40.7677.581.8010.79BVPS（数据库调整后）2.06呐呐呐呐BVPS（已声明）（美元）1.621.771.992.152.32DPS（美元）0.000.040.060.070.07内含价值/份额（美元）2.052.262.572.803.07评估价值/份额（美元）3.093.614.264.875.45已发行股份（百万）12,044.0012,044.0012,044.0012,044.0012,044.00估值比率和主要获利能力指标市盈率（已调整DB）13.323.716.816.514.9P / E（已陈述）13.323.716.816.514.9P / B（已声明）1.81.72.01.81.7股息收益率0.01.41.51.71.9支付比例0.032.125.027.527.8电动汽车1.41.41.51.41.3隐含NB倍数（x）34.422.014.39.86.5净资产收益率（已陈述）（％）15.77.812.511.611.9损益表（百万美元）毛保费毛额11,55712,93514,22916,36317,999净赚保费11,07912,30113,53115,56117,117总营业收入-3,585327-2,003-1,789-1,712-关于生命保证00000-一般保险-3,585327-2,003-1,789-1,712-来自其他业务活动00000投资收益7,4981,8655,6525,4365,765费用及其他收入75114116119121管理费用00000其他费用3881006100商誉摊销00000杰出/非凡-42-50-900除税前溢利3,5582,1563,6963,7654,175所得税费用839560850866960少数派/优先股股息98141416净利2,7011,6002,8412,8923,205数据库调整呐呐呐呐呐资产负债表（美元）投资和存款92,29097,514103,941109,722116,889固定资产433359366374381应收款00000善意00000其他资产15,14216,58818,67221,19523,189总资产107,865114,461122,980131,290140,459保单持有人负债82,29687,11292,52498,593105,269次级债务00000其他负债5,9345,9346,3346,7237,151负债总额88,23093,04698,859105,316112,420股东权益19,55521,31324,01425,86227,921增长与关键比率（％）全球升温潜能值增长10.811.910.015.010.0NEP增长9.711.010.015.010.0总营业收入增长（％）0.00.00.00.00.0平均投资收益率9.02.25.75.25.2佣金费用比率13.013.413.012.012.0管理费用比率23.323.622.821.021.0越南盾增长（％）22.439.725.722.614.6电动生活增长（％）18.010.113.68.99.6集团电动汽车增长（％）18.010.113.68.99.6投资资产组合现金和银行存款2.84.43.23.23.2固定收入67.469.770.070.070.0股票23.919.519.619.619.6属性0.90.91.01.01.0贷款额4.14.75.55.55.5资料来源：公司数据，德意志银行估计 2013年2月1日人寿保险友邦保险德意志银行/香港页面PAGE32012年成绩预览预期2012年业绩强劲2012年成绩预览友邦保险定于2013年2月27日公布2012年业绩。我们预计2012年公司价值将达到309.51亿美元（+13.6％），VNB为11.72亿美元（+ 25.7％），净利润为28.41亿美元（ + 77.6％）归功于投资收益。 图1：友邦保险– 2012年预测百万美元20112012年更改2H12E同比H电动车27,23930,95113.6%30,95113.6%7.3%VNB9321,17225.7%66023.7%28.8%NB边距37.7%44.8%7.1个基点46.7%8个基点3.5个基点ANP2,4722,6155.8%1,4152.7%19.2%净利润1,6002,84177.6%1,397388.5%-3.2%资料来源：公司数据，德意志银行强劲的市场帮助得益于强劲的投资市场，以及股票，债券和亚洲货币的强劲表现，我们预计友邦保险将在2月底公布一系列强劲业绩。如下图所示，友邦保险主要市场（除中国外）的股票市场表现在4.6-33.0％之间，亚洲货币在2012财年（截至2012年11月30日）升值了0.2-5.5％，这对电动汽车的扩张而言是个好兆头。 图2：股票市场表现（2012财年）图3：货币表现（2012财年）40%30%20%10%33.0%22.5%13.6%9.4%6%5%4%4.6%3%0%2%-10%-20%-15.1%泰国香港新加坡马来西亚韩国中国1%0%韩元新元马币中国新年泰铢HKD资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行2013年展望亚洲市场开局良好自2012年11月底以来，亚洲市场总体上呈上升趋势，这将为2013年电动汽车提供支撑。这将足以抵消混合货币的表现，泰国的货币已经升值，而马来西亚和新加坡的货币则表现疲软。5.5%5.0%4.6%2.5%0.5%0.2% 2013年2月1日人寿保险友邦保险页面PAGE4德意志银行/香港25.6%11.3%7.7%6.9%1.5%1.0% 图4：股票市场表现（自2012年11月30日起）图5：汇率变动（自2012年11月30日起）30%4%25%3%20%15%10%5%0%中国泰国香港新加坡韩国马来西亚2%1%0%-1%-2%-3%泰铢CNY HKD KRW SGD MYR资料来源：彭博金融有限责任公司，德意志银行资料来源：彭博金融有限责任公司，德意志银行ING Malaysia的贡献以在2013年提升VNB我们估计，友邦保险对ING Malaysia的收购将使整体VNB在2013年和2014年分别增长4.2％和4.0％。因此，我们将VNB的增长预测上调至2013年的22.6％和2014年的14.6％。如下表所示，由于商誉的影响，电动汽车的价格将略有下降（2013年为-1.6％，2014年为-1.1％）。 图6：AIA –来自ING Malaysia的捐款成长性百万美元20112012年2013E2014年2012年2013E2014年EV-前置27,23930,95134,25737,36413.6%10.7%9.1%加：ING EV9521,0621,1841,31911.5%11.5%11.4%加：大写的协