三花股份(002050)：尽管短期管理费用增加，激励面广促长期增长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 2011年03月29日 三花股份 (002050 .SZ) 其它专用设备行业 评级：买入 维持评级 公司点评尽管短期管理费用增加，激励面广促长期增长事件 三花股份公告《A股股票期权与股票增值权激励计划（草案）》，要点如下：  首期拟向中国籍激励对象授予股票期权2000 万股、向非中国籍激励对象授予90万份股票增值权，合计是目前总股本的7.03%；  股票来源为公司向激励对象定向发行股票；  行权价格为35.69元；  行权期为自股权激励授权日起四年，按获授总量的40%、30%、30%分三期行权；  行权的业绩条件为每年净利润较2010年净利润的增长率不低于15%、30%、45%、每年营业收入较2010年营业收入的增长率不低于16%、32%、48%。 评论 行权价彰显经营层对公司未来发展的信心：公司已披露2010年业绩快报，35.69元的行权价对应31.5X10PE，一方面未来股价安全边际由30元定增增发价进一步抬高；另一方面表明管理层对于自身估值水平的认可和对公司未来发展的信心很强。 外籍员工激励展示公司国际化的一面，有助于吸引全球人才：本次激励对象中有4名外籍员工，分别是气候智能控制研究所所长Nariai shigeru (成相茂)、欧洲三花总经理ilan Peleg、日本三花副总经理SUGIKI PYOJI （杉木亮次）、美国三花总经理助理Ramona Lowry （蒙娜）；这在A股上市公司的激励方案中都很少见，展示公司国际化的一面，对于未来公司吸引全球人才将起到很好的作用。 激励面广，有助于稳定经营团队：和其他家电企业的激励方案相比（图表1），公司的股权激励方案有激励股票数/总股本比例高、激励对象占员工比重高的特点。 短期期权成本费用较大将影响行权过程中的报表业绩，长期必然促进公司更好地发展：预案中测算（图表3）期权成本费用在2011-2014年中分别将增加管理费用3364、8021、3105、1035万元；根据我们目前的盈利预测将降低2011年和2012年净利润的5.2%和10.2%，这一方面只是报表上业绩的影响，不影响企业的实际经营；另一方面长期必然促进公司更好地发展。 投资建议 盈利预测：由于期权激励费用在授权日确定前尚不明确，我们暂时维持公司盈利预测：2010-2012年收入规模分别为31.1、42.6和51.1亿，同比增速分别为52%、37%和20%。净利润增速分别为32%、40%和23%，按当前股本EPS分别为1.058元、1.479元和1.819元。 投资建议：去年以来我们一直强调公司是2-3年内业绩与估值齐升的品种，值得长期持有，理由1）业绩增长上，公司的行业龙头地位稳固；同时又在下游家用空调客户的商用空调拓展规模高速增长时刻适时切入商用空调配件扩大业务领域；明年底定增解禁与后年初全流通背景下公司有充分夯实业绩的动力。2）估值提升上，参股以色列光热项目后，公司持续寻找现有产业与新能源产业之间的相通点，其进展将提升市场对于公司与新能源相关性的认识，有助于提升估值。本次行权价可视为未来股价向下的支撑位。尽管短期可能因期权激励费用较高影响业绩，但不改长期趋势。6-12个月合理估值水平为28X11PE/23X12PE，即42元；维持“买入”建议。 王晓莹 分析师 SAC执业编号：S1130511030019 (8621)61038318 wangxiaoying@gjzq.com.cn 此文档仅供国信证券股份有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 图表1：三花股份股权激励方案与其他家电企业方案的比较 青岛海尔 格力电器 苏泊尔 美的电器 海信电器 第一次 第二次 三花股份 05.12.23股改方案日 06.4.7董事会决议日 08.1.15股东大会决议日 08.11.20董事会决议日 09.5.13董事会决议日 10.9.14董事会决议日 11.3.29董事会决议日 06.3.2股东大会通过日 06.7.15股东大会通过日 08.5.27公告终止执行 09.4.25证监会审核通过日 09.9.12证监会批准日 11.1.15证监会批准日 时间信息 09.2.13公告行权完毕 09.5.13股东大会通过日 09.10.28授权日 11.2.9授权日 涉及股份 2639万股，占当时总股本4.91% 600万股，占当时总股本的3.41% 3000万股，占当时总股本2.38% 491万股，占当时总股本的0.99% 1771 万股，当时总股本的1.3% 1080万股，为当前总股本的0.81% 2090万股，占当前总股本的7.03% 存量股份 股票来源 （大股东出售） 发行股份 发行股份 发行股份 发行股份 发行股份 发行股份 行权价格 按当年年底经审计的每股净资产值作为出售价格 董事会决议前1交易日与前30交易日均价取其高 董事会决议前1交易日与前30交易日均价取其高 董事会决议前1交易日与前30交易日均价取其高 高于董事会决议前1交易日与前30交易日均价取其高的值2% 董事会决议前1交易日与前30交易日均价取其高 董事会决议前1交易日与前30交易日均价取其高 考核期 3年业绩 3年业绩 3年业绩 3年业绩 4年业绩 3年业绩 3年业绩 业绩条件 第1年净利润同比增长20%以上，第2、3年净利润同比增长10%以上 加权平均ROE达到10%以上；每年净利润较05年净利润的复合增长率达到或超过10% 加权平均ROE达到12%以上；每年净利润较05年净利润的复合增长率达到或超过15% 每年平均的净利润增长率不低于14%，且不低于行业平均；ROE不低于8%，且不低于行业平均加权平均ROE不低于10%；每年净利润较2008年净利润的复合增长率达到或超过18% 加权平均ROE不低于10%；每年净利润较2010年的复合增长率达到或超过18% 每年净利润较2010年净利润的增长率不低于15%、30%、45%、每年营业收入较2010年营业收入的增长率不低于16%、32%、48%激励范围 2006年度共609人；2007年度共1059人 21名，包括高级管理人员和董事会认为对公司有特殊贡献的员工 19人，包括董事、中高级管理人员 高管8名，中层68名 49 人，包括董事、高级管理人员、核心技术及业务人员（图表2） 83人，包括董事及公司及子公司核心技术（业务）人员 首次授予的激励对象为101人（中国籍97人、非中国籍4人）、预留授予7人；占员工总数的1.7% 来源：公司公告，国金证券研究所 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 图表2：股权激励对象 职务 姓名 授予权益工具数量（万份） 占本计划拟授予权益总数的比例 占总股本的比例 （一）股票期权 1、董事、高管 1 董事、总经理 张亚波 200 9.57%0.67%2 副总经理 杜安林 100 4.78%0.34%3 总工程师 陈雨忠 100 4.78%0.34%4 财务总监 蔡荣生 70 3.35%0.24%5 董秘、副总经理 刘斐 70 3.35%0.24%6 总经理助理 黄学东 70 3.35%0.24%小计 6人 610 29.18%2.07%2、核心业务、技术和管理岗位的骨干员工 91人 1220 58.37%4.10%3、预留 7人 7人 170 8.13%0.57%股票期权合计 104人 2000 95.69%6.73%（二）股票增值权 1 气候智能控制研究所所长 Nariai shigeru (成相茂) 50