业务成长充满不确定性，考量市场开拓能力

请务必阅读最后一页免责声明 1 证通电子(002197) 中 性 首次评级 公司研究/调研简报 合理估值：17.2－19.35元 一、事件概述 证通电子是国内知名金融设备供应商，主力产品为ATM机用密码键盘、电子支付终端E-POS机以及行业自助服务终端产品。日前，我们拜访了证通电子，与公司董秘许忠慈先生就公司各项主要业务发展规划以及目前业务拓展情况等问题进行了详细的沟通和交流。 二、分析与判断：  POS业务—E-POS占有50%市场份额，未来看手机移动POS 公司在POS产品上有强大的竞争力，公司的E-POS产品一直保持在50%以上的市场份额，目前公司正积极的向农村市场进行E-POS产品的渗透，面向三农事务挖掘新的应用领域，进一步提升E-POS产品的市场空间。在POS产品上，除了传统公司还有RF-POS、商业POS、移动手机POS等产品，公司目前POS业务上另外两个重心上是在商业POS和移动手机POS，商业POS方面公司因采用新的芯片方案在成本上具有明显的优势，目前已经进入银联认证流程；公司移动手机POS产品已经进入试推广阶段，未来公司计划在行业应用上进行开拓，移动手机POS相较其他POS产品更为方便快捷，或将在未来一些行业应用如电子商务在物流环节的支付上大规模的推广，将成为公司POS业务上新的增长点。RF-POS方面，手机支付的国家技术标准并未正式出台，公司目前的生产线对应两种制式的POS机都有应对方案，随时可以参与市场。  自助服务终端—明年看发卡机推广，未来看行业拓展应用 一线城市人口的高度密集使得面向大众的服务体如银行等对客户服务时效率明显偏低，为便捷客户、提升业务效率，自助服务终端的市场应用成为必然趋势。公司目前的自助服务终端均为定制化产品，主要供应金融领域，如银行自助终端发卡机等；未来这一产品将从金融领域向其他领域延伸，如机场、邮政、通信等，功能涵盖信息查询、自助售票、自助值机等等。今年公司在自助服务终端方面投放最多的是银行电子化演示产品，均价在7000-1万左右，而明年将集中资源投放价格较高的发卡机产品。  加密键盘—毛利率高达67%，成本优势为核心竞争力 加密键盘是公司的强势业务，在国内市场份额达90%左右；同时公司加密键盘业务盈利能力较高，是公司的核心业务之一，2010年上半年公司加密键盘业务毛利率为67.65%。目前公司主要对国内外中小客户的开发做的比较好，且已经成为日立加密键盘国内的唯一供货商，明年公司将在国内、东南亚市场进行市场拓展，以扩大公司的收入来源，相对国际大型厂商明显的成本优势是公司加密键盘业务的核心竞争力之一；同时公司在加密键盘的安全芯片研制方面也进行了投入，一旦安全芯片进入量产阶段将进一步降低公司多项产品的成本，同时 民生证券研究所 分析师：王力 执业证书编号：S0100210090005 电话：(8610)85127646 Email：wangli@mszq.com 分析师：卢婷 执业证书编号：S0100210090003 电话：(8610)85127655 Email：luting@mszq.com 地址：北京市东城区建国门内大街28号 民生金融中心A座16层100005 一年该股与沪深300走势比较 交易数据（2010-12-09） 收盘价（元） 17.67 近12个月最高/最低 26.83/13 总股本（百万股） 131.15 流通股本（百万股） 53.55 流通股比例% 40.83 总市值（亿元） 23.17 流通市值（亿元) 9.46 相关研究 -40%-20%0%20%40%09-1210-0310-0610-0910-12证通电子 沪深300 业务成长充满不确定性，考量市场开拓能力 民生精品---调研简报/计算机设备行业 2010年12月09日 证通电子(002197) 请务必阅读最后一页免责声明 2 也将明显提高产品的品质，为公司在大客户的拓展提供更为坚实的保障。  LED照明—培育中的潜在业绩增长点，按30万产能规模计算年均或贡献6亿收入，实现与否取决于下游市场的启动 相关数据显示LED照明市场未来市场规模将超万亿，而目前各国政府均引导照明市场向LED照明方向前进，鉴于这一市场趋势，公司将LED照明作为公司未来新的增长点进行培养。目前公司规划产能为60万盏LED灯，计划实际产能暂时设定在30万盏的水平，目前已经达到年产15万盏实际产能，2011年初将达到60万的规划产能。中科恒源在风光互补照明系统（该系统采用的均是LED照明产品）上具有全球领先的技术实力，新建公路照明系统采用风光互补系统相较传统路灯约能节省30%的成本，可以预见风光互补系统将成为户外照明的新宠，而公司入股中科恒源使得公司LED照明产品有了确定性的需求，为初期的市场开拓提供了强有力的保障，同时也可为公司未来面向市场全面开拓提供足够的经验积累，LED照明业务或将成为公司新的业绩增长点。从今年1-9月来看，LED路灯对公司收入的贡献低于年初预期，但10月以来，公司LED订单量有明显增长。 三、盈利预测与投资建议 在传统EPOS投放告一段落之后，证通电子的POS业务面临两大难题。其一，在一线城市EPOS投放已经较为充分的背景下，如何将EPOS推广下移至二三线城市以及农村地区？今年上半年公司EPOS业务收入同比下降59.26%的原因就在于09年邮储银行采购量远远高于今年的采购量。一线市场的适度饱和与二三线城市推广的难度并存，考量公司未来市场开拓能力。其二，公司自主研制的移动手机POS产品推广面临考验。公司的移动手机POS产品相对于目前的商业POS产品，更接近移动支付的概念，同时具有收付功能，优势较为明显，但市场接受程度仍需观察。而此前作为公司重要发展方向之一的RF-POS，受制于手机支付标准的不确定，发力尚需时日。 LED下游应用方面，公司主要向中科天源提供LED路灯。未来LED路灯规模的增长还是依赖于LED行业应用的爆发，以及政府推广的力度。 预计2010-2012年三年营业收入分别为4.55亿元、5.38亿元、6.39亿元，基本每股收益为0.35元、0.43元、0.51元。合理估值为17.2-19.35元，对应2011年PE为40-45倍，给予公司“中性”评级。 四、风险提示 公司市场开拓能力；下游市场增长低于预期；核心产品毛利率下滑； 图1：证通电子主营收入情况 图2：证通电子归属母公司净利润情况 资料来源：公开资料、民生证券研究所 资料来源：公开资料、民生证券研究所 41.80% 67.76% 32.00% -34.36% -40%-20%0%20%40%60%80%01002003004005006002007-122008-122009-122010-09营业收入 （百万元） 营业收入 同比增长率 31.83% 51.84% -38.29% -30.55% -60%-40%-20%0%20%40%60%0102030405060702007-122008-122009-122010-09归属于母公司净利润 （百万元） 归属于母公司净利润 同比增长率 证通电子(002197) 请务必阅读最后一页免责声明 3 图3：规模效应促进证通电子盈利能力提升 图4：E-POS是公司的拳头业务 资料来源：公开资料、民生证券研究所 资料来源：公开资料、民生证券研究所 表 1：证通电子分业务毛利率情况 分业务 2008 2009 2010.H1 加密键盘 63.08% 68.15% 67.65% 电话E-POS 29.40% 20.06% 41.30% 自助服务终端 38.62% 18.74% 28.73% 银行柜台端末设备 34.07% 41.65% 42.17% LED - 12.78% 21.07% 资料来源：公开资料、民生证券研究所 38.05% 36.64% 28.59% 39.98% 18.57% 15.90% 7.33% 8.92% 0%10%20%30%40%50%2007-122008-122009-122010-09毛利率 净利率 加密键盘 18% 电话E-POS 46% 自助服务终端 17% 银行柜台端末设备 3% LED 8% 其他 8% 证通电子(002197) 请务必阅读最后一页免责声明 4 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 一、营业总收入 547 455 538 639 货币资金 187 1,418 1,450 1,484 减：营业成本 391 282 341 403 应收票据 0 1 1 2 营业税金及附加 1 1 1 1 应收账款 186 204 242 287 销售费用 61 62 73 87 预付账款 8 15 18 21 管理费用 45 56 66 78 其他应收款 24 14 17 20 财务费用 (3) 4 (5) (5) 存货 138 122 148 175 资产减值损失 12 0 0 0 其他流动资产 2 2 2 2 加：投资收益 0 0 0 0 流动资产合计 545 1,777 1,878 1,991 二、营业利润 40 51 62 74 长期股权投资 0 0 0 0 加：营业外收支净额 6 0 0 0 固定资产 34 203 193 182 三、利润总额 46 51 62 75 在建工程 110 10 10 10 减：所得税费用 6 10 12 14 无形资产 36 32 29 25 四、净利润 40 42 51 61 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 41 46 56 67 非流动资产合计 182 245 231 217 五、基本每股收益（元） 0.31 0.35 0.43 0.51 资产总计 727 2,022 2,109 2,207 短期借款 163 1,345 1,345 1,345 主要财务指标 应付票据 8 6 7 9 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 应付账款 75 112 136 160 EV/EBITDA / 35.50 34.57 29.43 预收账款 41 52 64 75 成长能力: 其他应付款 3 31 31 31 营业收入同比 32.00% -16.92% 18.39% 18.74% 应交税费 (2) (3) (3) (3) 营业利润同比 -41.1% 26.0% 21.6% 20.5% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 -39.13% 3.78% 21.46% 20.3% 流动负债合计 296 1,544 1,580 1,617 营运能力: 长期借款 0 0 0 0 应收账款周转率 4.09 2.33 2.41 2.42 其他非流动负债 4 4 4 4 存货周转率 3.90 3.50 3.98 3.95 非流动负债合计 4 4 4 4 总资产周转率 0.80 0.33 0.26 0.30 负债合计 303 1,547 1,583 1,621 盈利能力与收益质量: 股本 131 131 131 131 毛利率 28.6% 38.1% 36.6% 36.9% 资本公积 168 168 168 168 净利率 7.4% 10.1% 10.4% 10.5