半年报点评：增长低于预期，省外市场拓展初见效果

公司研究——点评报告 请阅读最后一页免责条款 1 中 食品饮料行业 评级：增持 金枫酒业（600616）半年报点评 ——增长低于预期，省外市场拓展初见效果 事件: 公司 24 日公布半年报：实现营业收 4.75 亿元、净利润0.74亿元，分别较上年同期增长0.3%和-9.1%，其中二季度每股收益-0.01元，低于预期。 投资要点：  1. 黄酒销售由于季节性和区域性限制增长甚微。公司上半年营业收入同比增长0.3%，业绩增长甚微主要还是由于黄酒消费的季节性和区域性较强。公司聚焦黄酒后，实施“石库门”、“和”酒双品牌的发展战略，应该说整合效果已初显，在品牌传播和市场开拓力度方面也在加强，但是仍需看到受行业导入期特性的限制较大。此外，由于世博会期间是黄金消费的淡季，对销售的刺激短期并无贡献，但我们判断世博会有利于提升公司的品牌形象，拔高公司产品，在后世博会期间有利于促进公司的销售和产品结构的调整。  2. 销售费用和管理费用增幅较大。二季度，公司销售费用同比上升20.8%，主要是世博会宣传等相关支出增加，其中世博赞助同比增加 384 万元；管理费用同比上升28.1%，这主要是由于整合及加强生产技术与新产品研发力度等方面支出有所加大。费用方面，随着一次性支出的减少，将呈现下降走平的趋势。  3. 省外市场拓展初见效果。上半年，公司在上海市外销售达5585.24万元，同比增长17.23%，显示了省外市场的拓展初见成效。目前公司已有专门省外营销部门，重点会放在传统黄酒消费区域。  盈利预测：略微调整对公司的销售增长判断，预测公司2010-2012年的每股收益分别为0.43元、0.76元和0.91元，对应PE为32.3X、18.5X和15.3X，维持“增持”评级。 基本数据 2010-8-23 收盘价（元） 14.03 市盈率 32.3 市净率 5.87 股息率（分红/股价） —— 每股净资产（元） 2.39 资产负债率％ 8.91% 总股本（亿股） 4.39 流通A股（亿股） 4.39 流通A股市值（亿元） 61.55 一年内股价走势： 1113151719212309-0809-0909-1009-1109-1210-0110-0210-0310-0410-0510-0610-07050100150200250300350400450成交金额金枫酒业沪深300 相关研究： 研究员： 陈荣新 电话：020-37865152 EMAIL：chenrx@wlzq.com.cn 报告日期：2010-8-24 公司研究——点评报告 请阅读最后一页免责条款 2点评： 表1：2010年半年报点评 数据来源：公司半年报，万联证券 点评： 1. 中报业绩低于市场预期。 实现营业收4.75亿元、净利润0.74亿元，分别较上年同期增长0.3%和-9.1%，其中二季度每股收益-0.01元，低于预期。 2. 黄酒销售由于季节性和区域性限制增长甚微。 公司上半年营业收入同比增长0.3%，业绩增长甚微主要还是由于黄酒消费的季节性和区域性较强。公司聚焦黄酒后，实施“石库门”、“和”酒双品牌的发展战略，应该说整合效果已初显，公司在品牌传播和市场开拓力度方面也在加强，但是仍需看到受行业导入期特性的限制较大，包括：（1）黄酒消费的季节性和区域性尚未有效突破；（2）黄酒行业集中度仍然不高，竞争激烈；（3）黄酒产品结构仍以中低端为主。 此外，虽然公司是上海世博会的合作伙伴，但由于世博会期间是黄金消费的淡季，对销售的刺激短期并无贡献，但我们判断世博会有利于提升公司的品牌形象，拔高公司产品，在后世博会期间有利于促进公司的销售单位(百万元) 2Q2009 3Q2009 4Q2009 1Q2010 2Q2010 QOQ YOY 1H2009 1H2010 YOY 营业收入144.95165.73304.96320.121 54.93-51.6%6.9%473.84475.050.3% 业绩增长甚微 营业成本75.7191.93130.16131.3578.43-40.3%3.6%210.31209.79-0.3% 毛利69.2473.80174.80188.7676.50-59.5%10.5%263.53265.260.7% 整合后毛利率略有提升 营业税金及附加7.046.9412.2811.927.17-39.8%1.8%18.1419.095.3% %营业收入4.9%4.2%4.0%3.7%4.6%24.3%-4.7%3.8%4.0%5.0% 销售费用38.5613.7063.8841.2046.5913.1%20.8%94.0887.78-6.7% 季度同比增幅较大源于世博会相关费用 %营业收入26.6%8.3%20.9%12.9%30.1%133.7%13.0%19.9%18.5%-6.9% 管理费用23.1025.1650.0932.5129.60-9.0%28.1%55.5462.1011.8% %营业收入15.9%15.2%16.4%10.2%19.1%88.1%19.9%11.7%13.1%11.5% 财务费用0.21-0.03 -0.10 -0.29 -0.20 -31.6% -192.6%0.93-0.49 -152.3% 整合效应有所体现 %营业收入0.1%0.0%0.0%-0.1%-0.1%41.3% -186.7%0.2%-0.1% -152.2% 资产减值损失-0.05 0.000.010.000.00-0.05 0.00投资收益0.450.101.370.430.31-28.6%-31.3%0.570.7430.6% 营业利润0.8228.1350.02103.86-6.34 -106.1% -872.1%95.4597.522.2% 营业外收入2.751.951.450.135.42 4040.5%97.0%10.165.55-45.4% 税收返还及处置房屋收入同比减少 营业外支出0.060.702.892.052.00-2.3% 3486.2%0.364.05 利润总额3.5229.3748.57101.94-2.93 -102.9% -183.2%105.2599.01-5.9% 所得税1.833.959.2624.090.87-96.4%-52.4%23.7724.965.0% 净利润1.6925.4239.3177.85-3.80 -104.9% -325.3%81.4974.05-9.1% 少数股东权益0.000.000.450.000.000.000.00归属股东的净利润1.6925.4238.8677.85-3.80 -104.9% -325.3%81.4974.05-9.1% 主要因收入无增长下，费用增加较大 总股本365.56365.56365.56365.564 38.6720.0%365.56438.6720.0%每股收益摊薄（元）0.000.070.110.21-0.01 -104.1% -287.7%0.220.17-24.3%财务比率 毛利率47.8%44.5%57.3%59.0%49.4%-16.3%3.4%55.6%55.8%0.4% 营业利润率0.6%17.0%16.4%32.4%-4.1% -112.6% -822.4%20.1%20.5%1.9% 净利率1.2%15.3%12.7%24.3%-2.5% -110.1% -310.8%17.2%15.6%-9.4% 应收账款29.23 47.51 51.51 43.57 43.41-0.4%48.5%29.2343.4148.5% 预收账款0.09 0.09 3.62 0.02 0.020.0%-79.3%0.090.02-79.3%经营性现金流净额-102.10 30.03 91.69 54.46 -32.32-159.3%-68.3%54.3222.14-59.2%万联评论半年报数据单季度数据 公司研究——点评报告 请阅读最后一页免责条款 3和产品结构的调整。 3. 销售费用和管理费用增幅较大。 费用方面，销售费用和管理费用增幅较大。二季度，公司销售费用同比上升20.8%，主要是世博会宣传等相关支出增加，其中世博赞助同比增加 384 万元；管理费用同比上升28.1%，这主要是由于整合及加强生产技术与新产品研发力度等方面支出有所加大。费用方面，随着一次性支出的减少，将呈现下降走平的趋势。 表2：主营业务分产品情况 经营性现金流净额（单位：百万元）156.42-102.1030.0391.6954.46-32.32-150.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.001Q2009 2Q2009 3Q2009 4Q2009 1Q2010 2Q2010 数据来源：公司公告，万联证券 4. 省外市场拓展初见效果。 上半年，公司在上海市外销售达5585.24万元，同比增长17.23%，显示了省外市场的拓展初见成效。目前公司已有专门省外营销部门，重点会放在传统黄酒消费区域。 盈利预测：略微调整对公司的销售增长判断，预测公司2010-2012年的每股收益分别为0.43元、0.76元和0.91元，对应PE为32.3X、18.5X和15.3X，维持“增持”评级。 单位：百万元1H09 1H10 YOY黄酒营业收入473.06 474.20 0.24%营业成本209.91 209.36 -0.26%毛利263.15 264.83 0.64%毛利率55.63% 55.85% △0.22%食品销售及其他营业收入0.63 0.72 14.60%营业成本0.27 0.30 11.28%毛利0.37 0.43 17.02%毛利率57.88% 59.10% △1.22%合计营业收入473.69 474.92 0.26%营业成本210.17 209.66 -0.25%毛利263.52 265.26 0.66%毛利率55.63% 55.85% △0.22% 公司研究——点评报告 请阅读最后一页免责条款 4投资评级说明 ： 公司投资评级： 买入 预计6 个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6 个月内，股价表现优于市场指数5%-20%之间 观望 预计6 个月内，股价表现介于市场指数±5%之间 卖出 预计6 个月内，股价表现弱于市场指数5%以上 行业投资评级： 看好 报告日后六个月内，行业超越整体市场表现 中性 报告日后六个月内，行业与整体市场表现基本持平 看淡 报告日后六个月内，行业弱于整体市场表现 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评