光大期货金属季报：风险或能缓解,价格震荡寻底

光大期货研究报告 风险或能缓解 价格震荡寻底 —2010年三季度铜、锌投资分析 摘要 二季度，受到欧元区主权债务危机影响不断扩大，国内对房地产市场政策调控加强，股市下跌等因素的综合影响，加之部分经济领先指标回落，对于经济增长忧虑升温，国内外市场铜价格从年内高点回落，锌价大幅下跌，并在6月初扩大跌幅。 利空因素累积促金属下跌：1、欧洲危机蔓延；2、经济探底忧虑加大；3、政策及周边市场影响。影响未来价格的主要因素：1、欧洲危机能否缓解。尽管欧洲的银行体系存在较大问题，却不大可能再次导致全球性的金融危机。2、经济能否延续增长。总体而言我们认为世界经济的复苏仍然是可持续的。3、中美等国的政策取向。欧洲危机的蔓延，使得中美等国的决策者，即便已经开始踩刹车，却也将放缓力度。 铜市场供应相对充裕；消费淡季不淡；交易所库存下降，企业库存维持在低位；原材料供应趋紧。锌产量增长较为迅速；库存增长较快，供应压力较大；终端消费增长受到政策执行力度影响。 预期三季度金属价格处于震荡筑底阶段。欧元趋势性下跌还会延续，但欧洲危机演化为新的金融及经济危机的可能性并不大。实施加息等紧缩政策的可能性下降，中期政策影响可能转向正面。预期三季度，铜价的调整目标可能低至5750 美元，市场如能稳定，价格可回升至7000 美元区域，国内三个月期铜价格波动幅度在46500-55000元。锌市场由于供应压力在三季度并不会根本改变，基本面总体要比铜差，但由于其实际调整幅度已经较大，并且国内关于保障房建设以及促进消费的政策也是对其直接利好的，所以可能出现一些阶段性行情，但总体仍然处于弱势，并且受市场环境影响。预期LME 锌价波动区间为1450-2000美元，沪锌波动区间为12000-17000元。 品种 金属 报告类别 季报 报告日期 2010年6月16日 分析师 曾超 021-22169060-232 zengchao@ebfcn.com.cn 期市有风险 入市须谨慎 一、 行情回顾 二季度，受到欧元区主权债务危机影响不断扩大，国内对房地产市场政策调控加强，股市下跌等因素的综合影响，加之部分经济领先指标回落，对于经济增长忧虑升温，国内外市场铜价格从年内高点回落，锌价大幅下跌，并在6月初扩大跌幅。5月份LME三个月期铜下跌了537美元，而6月第一周即大幅下跌了620美元，三个月锌5月份的跌幅则达到16.3%。截至6月11日，LME三个月期铜场内收报6479美元，较3月末下跌了1300美元，伦铜最低调整至6038美元；国内期铜主力合约收报51300元，较3月末下跌了10330元。三个月期锌场内收报1740美元，较3月末下跌了635美元， 伦锌最低调整至1577美元；国内期铜主力合约收报14380元，较3月末下跌了4595元。 二、 利空因素累积促金属下跌 1、欧洲危机蔓延 4月份以来欧洲遭遇多重风险事件，所导致的直接后果是欧元持续下跌，欧洲金融资产价格缩水，主要股指下跌。而金融市场动荡，投资者信心受挫，间接后果则是增加了经济复苏的难度。在此背景下，原油、金属等风险资产普遍遭到抛售，铜虽然每次大幅下挫之后都意图反弹，但由于市场动荡，投资者信心脆弱，在7200美元、7000美元等关键技术区域遭遇抛压，最终惯性下跌，伦铜5月份的跌幅为7.25%，而6月份第一周的跌幅就达到9%。 欧洲危机的发展经历了主权债务危机、对欧洲金融体系安全的担忧以及对欧元区国家经济协调能力质疑等过程，而目前市场对欧洲的担忧也从主权债务转向金融体系安全和经济增长前景。 表1：推动欧洲危机演变的重要事件 时间 事件 4月22日 欧盟上调希腊2009年财政赤字估值 4月22日 穆迪评级机构宣布将希腊的债券评级从A2调降至A3，并将其置于可能进一步下调的观察名单。 4月23日 希腊政府宣布向欧盟和国际货币基金组织求助。 4月27日 标准普尔在下调葡萄牙主权债务评等后，宣布下调希腊主权债信评级至垃圾级 4月28日 标准普尔宣布，将西班牙长期信贷评级从AA+下调至AA，展望为负面，称该国经济增长将比预期更为缓慢。标普还将西班牙主权信用评级从最高级AAA下调至AA。 4月29日 国际货币基金组织(IMF)承诺3年内将对希腊提供的450亿欧元一揽子援助计划提升至高达1200亿欧元 5月5日 穆迪评级机构将葡萄牙的债务评级列入可能调降的观察对象名单，称可能将葡萄牙政府的Aa2债务评级再调降一到两个等级 5月10日 欧盟财长、央行官员与IMF达成规模约1万亿美元（约7500亿欧元）的紧急援助计划，以稳定金融市场及阻止希腊债务危机导致欧元崩溃。此外，欧洲央行同意开始买入政府和私人债券，美联储(FED)也已同意重新启动其与五个主要央行的美元互换安排，以确保流动性不会枯竭。 5月17日 胡锦涛在会见来访的德国总理时表示，中国坚定支持欧元区和国际货币基金组织联手启动救援希腊机制。 5月18日 希腊在其85亿欧元国债到期日前一天，获得了由10个欧盟成员国提供的145亿欧元救援贷款。 5月20日 市场传闻称瑞士央行已采取干预行动阻止瑞郎升值，投资者普遍猜测欧洲央行也将采取同样的行动，推动欧元继续回升。 5月21日 德国议会上下两院均批准救助计划中德国应承担的份额，推动欧元延续涨势。 5月22日 西班牙央行接管了储蓄银行CajaSur，引发投资者对欧洲金融系统担忧，欧元结束反弹再度下跌 5月23日 国际货币基金组织(IMF)对西班牙发布了直接警告，称西班牙需要对劳工法作出重大调整，对政府退休金体系进行大胆改革，并加快银行业整顿步伐，以避免出现与希腊类似的经济问题。 5月26日 欧元受到传闻中国将减持欧元债券传闻影响再度下跌。 5月27日 中国国家外汇管理局否认了有关中国将重新评估所持欧元区债券的报导，欧元自近四年低位反弹。 5月28日 评级机构惠誉将其债信评级从AAA调降至AA+，欧元再度走弱 5月31日 欧洲央行表示，欧元区银行因遭受金融危机带来的第二波损失，至明年年底可能还将计提1950亿欧元坏账准备。 6月3日 匈牙利执政党副党魁表示，匈牙利正面临与希腊类似的主权债务危机，而且将需要采取一些危机管理措施。 6月4日 匈牙利总理发言人表示，该国经济形势“极为严峻”，政府预算赤字问题比上一任政府所描述的要恶劣得多。尽管他表示政府不会让匈牙利经济重蹈希腊的覆辙，但欧元兑美元汇率仍创下四年新低。 来源：光大期货研究所整理 2、经济探底忧虑加大 欧洲主权债务危机愈演愈烈，使投资者担心经济可能逐渐衰弱，甚至出现二次衰退。来自市场和欧元区其它国家的压力已经促使欧猪国家（PIGS，即葡萄牙、爱尔兰、希腊和西班牙）加紧实施财政调整，而欧洲地区国家也普遍须要采取紧缩财政的措施，欧洲地区的内需可能因此受到压制。而西班牙央行接管了储蓄银行事件，既令投资者对欧洲金融系统担忧，也使市场对于欧洲的银行部门能在多大程度上为企业部门提供信贷支持感到怀疑。 图1：5月份中美PMI数据出现回落 图2：欧元和铜价相关性显著增强 来源：光大期货研究所 来源：光大期货研究所 6月初公布的中美两国经济先行指标——采购经理人指数均出现回落，反映出经济增长的力度将放缓。而市场最为关注的美国非农就业数据意外逊于预期，则令市场信心受到极大打击。数据显 示，美国5月非农就业人数增加了43.1万人，低于经济学家所平均预期的增加51.5万人，其中5月私营部门就业岗位仅增加4.1万人。失业率从4月的9.9%下降至9.7%，基本符合市场预期，但失业率下降的原因是30多万人放弃找工作离开了劳动力市场。 3、政策及周边市场影响 国内针对房地产市场的严格调控政策，以及国内外股市的持续下跌均对金属价格产生了较大的负面影响。4月中旬国务院关于遏制房价过快上涨的通知（国发10号文）发布后，住建部等部委，以及北京、深圳等地方政府陆续推出针对房地产市场的调控政策和实施细则。5月31日公布的《国务院批转发展改革委关于2010年深化经济体制改革重点工作意见的通知》，明确将“逐步推进房产税改革”列入今年深化财税体制改革重点内容之一。5月末和6月初，国税总局两次发文，对房地产开发企业土地增值税清算管理作进一步的强调和细化，并要求各地税务机关对目前的土地增值税预征率进行调整，并研究预征率调整与房价上涨的挂钩机制。强力的政策调控使得市场预期发生变化，国内股市大幅下跌。上证指数从4月中旬到6月上旬（7日），从3181点跌至2512点，最低至2482点，累计跌幅约为700点。国际方面，欧洲国家债务危机的负面影响不断扩大，投资者信心受挫，美元从欧洲回流，美元指数持续攀升。并且受欧洲危机和美政府加强金融监管的影响，美股5月份也出现较大幅度下跌，道指从11258点的年内高位几度跌破万点，而5月6日盘中的振幅超过千点。 三、 影响未来价格的主要因素 1、 欧洲危机能否缓解 4月中旬以来的铜价大幅下跌主要还是受到系统性风险的影响。和2007年美国次贷危机有所不同，这次风暴的中心在欧洲，危机由欧洲国家的主权债务危机所引发，其中债务有相当部分是被欧洲的商业银行所持有，所以主权债务危机可能只是第一阶段，存在向银行体系危机转化的风险。不过和2008年情况有所不同的是，由次贷危机演变成金融危机，其背景是市场存在着大量有毒的衍生产品和金融机构超高的借贷杠杆，次贷危机的导火索将衍生产品和高杠杆的火药桶给点燃，引发了金融市场大爆炸。在经历了全球性的金融危机之后，能够引发大当量爆炸的火药桶也消耗较多，所以尽管欧洲的银行体系存在较大问题，却不大可能再次导致全球性的金融危机。不过在较长的时间内，欧洲危机包括主权债务、银行资产以及政策协调等方面，都将会是影响市场的主要因素，并且需要对欧洲银行资产和资金市场的状况特别保持关注。 2、 经济能否延续增长 欧洲危机的爆发无疑增加了该地区及世界经济复苏的难度，并扩大了经济增长的不平衡。欧洲危机对其他经济体的影响主要表现在三个方面：其他货币对欧元升值和欧洲内部需求下降对国际贸易的影响，资产价格下跌对消费和投资的影响，以及信贷市场可能再度紧缩。但由于原油等基础原材料价格下跌，以及全球利率水平仍然处于较低水平，欧洲投资和消费下降的负面影响能够被部分抵消。同时我们也看到欧洲以外地区，尽管5月份部分先行指标出现回落，但美国经济复苏趋势基本已经确立，中国经济仍然保持较为强劲增长，欧洲核心国家德国和法国经济复苏较为稳定，并且欧元贬值也有利于该地区出口，所以总体而言我们认为世界经济的复苏仍然是可持续的。 3、 中美等国的政策取向 今年一季度，“退出”、“加息”、“调控”等仍然是关于宏观经济政策的主题词，随着欧洲危机的演变，“危机” 、“衰退”、“欧元”成为市场、政府以及央行关注的重点。国内方面，包括对房地产市场进行调控在内，对经济结构及增长方式进行调整依然是2010年中国经济的重点工作，但欧洲危机的蔓延使得国内政府宏观调控的力度和节奏都有所控制，并非一味紧缩。今年年初以来，人民 银行一直通过公开市场操作收缩流动性，5月2日央行宣布年内第三次提高准备金率，不过整个五月份央行通过公开市场操作净投放资金2240亿元，紧缩性货币政策在五月份已