SOULBRAIN（036830.KS）：哇：2H时延船运增长预期周转

Flashnoteabc全球研究电信，媒体与技术电子设备股权–韩国超重目标价（韩元）41000股价（韩元）33200预测股息收益率（％）1.4潜在回报（％）24.9注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能绝对值（％）1M-18.83M-23.51200万-28.6相对^（％）-20.8-25.6-29.3索引^KOSPI指数RIC036830.KQ彭博社036830 KS市值（百万美元）526市值（韩元）538企业价值（韩元）435自由浮动 （％）51注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2014年6月9日布莱恩·索恩*分析员香港上海汇丰银行有限公司，首尔证券+822 3706 8765肯尼思·史密斯*关联香港上海汇丰银行有限公司，首尔证券+822 37068779在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司首尔证券分行免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读健脑（036830 KS）OW：出货量增长延迟，预计2H会好转由于3D NAND转换的延迟和价格压力，收益疲软仍然定位为强大的蚀刻剂供应商；预计从2H14开始扭亏为盈重申增持，将目标价格从58,000韩元下调至41,000韩元，以反映蚀刻剂业务疲弱我们错过了什么：由于担心混合改善不佳以及蚀刻剂业务的价格压力超出预期，导致盈利能力不佳，导致股价表现不佳。我们认为我们太乐观了，原因是：1）三星电子进行3D NAND转换的速度比我们预期的要慢得多； 2）尽管液晶电视行业的市场需求已转向UHD，但价格环境并不理想。我们认为3D NAND生产的产量尚未达到其潜力，而显示器制造商的利用率低于预期是迄今为止收入增长推迟的主要原因。我们预计这一趋势将在2014年第二季度继续。仍然预计2H14会有所好转：由于蚀刻材料业务的强劲催化剂，我们对该公司2H14的增长潜力仍然持乐观态度：1）3D NAND转换将从2014年第3季度开始提高，因为良率提高； 2）韩国LCD面板制造商的利用率提高以及批量生产开始在中国新的8G晶圆厂进行生产。因此，我们相信在蚀刻剂材料的良好需求前景的推动下势头会有所改善，并且公司应从其作为强大蚀刻剂材料提供商的稳固地位中受益（2013年收入的38％，2014e增至46％）。电解液业务的潜在上行空间：我们认为，由于对电动汽车（例如xEV）的需求有所提高，公司的电解质业务正在稳定增长。尽管它仍然只占整体业务的一小部分（占2013年销售额的8％，到2016年将增长至14％），但由于预计大部分EV电池市场将由韩国主导，因此它具有长期发展的巨大潜力电池制造商，包括LG Chem和Samsung SDI，该公司可以利用其目前与LG和Samsung Group的牢固关系。重申原价，但将目标价从58,000韩元下调至41,000韩元：我们将2014年盈利预测下调30％，主要是由于严重的价格压力和3D NAND转换延迟导致1H14盈利预测低于预期。因此，基于不利的PB目标1.3倍，即5年低谷PB（此前为1.7倍的5年平均值），我们将目标价从58,000韩元下调至41,000韩元。 LCD定价环境和已经成熟的2D NAND行业。我们仍然维持增持评级，因为我们认为蚀刻剂材料需求增加以及电解质业务的潜在增长后，公司将在2H14扭亏为盈。我们的目标价相当于2014年预期市盈率1.3倍和2014年预期市盈率10.1倍。该股目前的市盈率为1.1倍PB和8.2倍PE。 abcSoulbrain（036830 KS）电子设备2014年6月9日2资料来源：汇丰银行574885248847488424883748832488274882248820152014相对于KOSPI INDEX2013灵魂脑价格相对57488524884748842488374883248827488224882012财务与估值财务报表年至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e12 / 2016e损益表（KRWb）收入635674823878息税折旧摊销前利润122121154163折旧及摊销-34-34-38-37营业利润/息税前利润8887116126净利息-7-8-8-9PBT8084111121汇丰PBT8084111121税收-18-18-24-27净利62658795汇丰净利润62658795现金流量摘要（KRWb）经营现金流量123112131143资本支出-89-50-50-50投资产生的现金流量-88-72-67-69股利-7-7-7-7净债务变化-24-70-50-61FCF权益19436375资产负债表摘要（KRWb）无形固定资产17171717有形固定资产320372381391当前资产157232305375现金及其他62131182243总资产568706796886经营负债6299110112债务总额113113113113净债务52-18-68-130股东资金389490569657投入资金370391411428比率，增长和每股分析估值数据年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e电动汽车/销售0.80.60.50.3EV / EBITDA4.23.62.41.9电动/ IC1.41.10.90.7PE *8.58.26.15.6P /账面价值1.41.10.90.8FCF产率（％）4.19.614.217.3股息收益率（％）1.41.41.41.4注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释） 注意：2014年6月4日收盘价年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e同比变化收入-4.36.122.26.6息税折旧摊销前利润-11.0-0.426.76.2营业利润-17.3-1.732.99.1PBT-16.74.533.09.3汇丰每股收益-15.64.633.09.3比例（％）收益/ IC（x）1.81.82.12.1投资回报率19.618.222.923.8鱼子17.314.816.415.5资产回报率12.711.412.612.3EBITDA利润率19.218.018.718.6营业利润率13.912.914.014.4EBITDA /净利息（x）16.616.118.619.1净债务/权益13.3-3.7-12.0-19.8净债务/ EBITDA（x）0.4-0.1-0.4-0.8来自运营/净债务的现金流238.2每股数据（韩元）每股收益报告（完全稀释）3884.574064.875405.885907.96汇丰每股收益（全面摊薄）3884.574064.875405.885907.96DPS450.00450.00450.00450.00账面价值24225.6930521.7235477.6040935.57 abcSoulbrain（036830 KS）电子设备2014年6月9日-3200920102011201220132014资料来源：汇丰银行估算2.0倍1.7倍1.3倍-1SD+ 1SD5年平均大脑：PB趋势（X） P / BV3.02.52.01.51.00.50.0Soulbrain：季度收益趋势（十亿韩元）1Q13a2Q13a3Q13a13年4季度1Q14a2014年第二季度14年3季度14年4季度2013年2014年2015年营业额液晶业务83.793.794.776.059.577.390.589.6348.1316.9330.5半导体业务53.551.050.051.853.662.776.584.2206.3277.0388.8电子材料及其他21.622.618.617.317.019.521.322.380.280.1104.0总158.8167.4163.3145.2130.0159.6188.2196.1634.6673.9823.3营业利润液晶业务12.721.115.52.13.78.511.810.751.434.737.7半导体业务8.88.98.62.95.09.213.815.029.342.964.0电子材料及其他2.13.02.30.51.52.32.72.87.99.414.0总23.733.026.45.510.220.128.328.488.687.0115.6营业利润率液晶业务15.2%22.5%16.4%2.7%6.3%11.0%13.0%11.9%14.8%10.9%11.4%半导体业务16.5%17.5%17.2%5.7%9.3%14.7%18.0%17.8%14.2%15.5%16.4%电子材料及其他9.8%13.4%12.1%3.0%9.0%12.0%12.8%12.5%9.9%11.7%13.4%总14.9%19.7%16.2%3.8%7.9%12.6%15.0%14.5%14.0%12.9%14.0%资料来源：公司数据，汇丰银行估算估值与风险估价我们重申“增持”评级，将新目标价从58,000韩元下调至41,000韩元，因为我们将2014e盈利预测下调了30％。鉴于LCD定价环境不利以及已经成熟的2D NAND产业，我们的目标价格基于较低的PB目标1.3倍，这是5年来的最低PB（之前为1.7倍的5年平均值）。在我们的研究模型下，对于没有波动率指标的股票，中性区间为10％的韩国股票门槛率上下5个百分点。我们的目标价意味着高于中性区间25％的潜在回报率（包括1.4％的预期股息收益率）；因此，我们重申我们的增持评级。潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。主要风险主要的下行风险包括：1）进一步延迟向三星电子销售铜蚀刻剂，以及2）OLED技术在电视机中的主流采用。汇丰银行新估计与共识（十亿韩元）2014年2015年2016年共识收入653.1739.6782.2营业利润81.1103.4112.9营业利润率12.4%14.0%14.4%汇丰银行的估算收入673.9823.3877.9营业利润87.0115.6126.2OP保证金12.9％14.0％14.4%区别收入3.2%11.3%12.2%营业利润7.3%11.8%11.7%营业利润率0.5％点0.1％点-0.1％点资料来源：汇丰银行的估计，彭博社的共识 abcSoulbrain（036830 KS）电子设备2014年6月9日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或此处表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Brian Sohn和Kenneth Shim重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据特定主题或想法确定长期投资机会，这些主题或想法可能会影响12个月时间范围内公司的未来收益或现金流量； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个别情况，例如投资者的现有持股量和其他考虑因素。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的