SOULBRAIN（036830.KS）：OW：负数主要在其中从2H14E开始的顶级增长

Flashnoteabc全球研究电信，媒体与技术电子设备股权–韩国超重目标价（韩元）58,000分享价格（韩元）45,650预测股息收益率(%)0.8潜在回报率（％）27.9注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能绝对值（％）1M2.83M-11.51200万6.7相对^（％）2.4-8.510.0索引^KOSPI指数RIC036830.KQ彭博社036830 KS市值（百万美元）690市值（十亿韩元）740企业价值（十亿韩元）654自由浮动 （％）51注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2014年2月27日布莱恩·索恩*分析员香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行+822 3706 8765在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司首尔证券分行免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读健脑（036830 KS）OW：负面因素大多被定价； 2H14e的收入增长由于3D NAND过渡的延迟和中国LCD晶圆厂的扩张，收入增长较弱受中国LCD晶圆厂扩张的推动，盈利可能从2014年下半年开始大幅增长重申原价，新目标价为58,000韩元（原为64,000韩元），基于1.7倍的市净率（原为2倍）预计13年第4季度业绩将无法达成共识：我们预计由于显示材料业务的巨大价格压力，公司将报告13年第4季度盈利（预期在3月的第一周）。 Cheil Industries（001300 KS，68,700韩元，OW）公布的业绩不佳证实了这一压力，因为韩国LCD面板制造商一直在积极降价以清理年底库存水平。预计半导体材料业务将保持稳定；但是，由于收入的增长可能会低于市场的预期，因此市场可能会感到失望。递延收入增长：我们一直对半导体和LCD行业的新趋势持乐观态度：3D NAND和尺寸/像素迁移是韩国厂商领导的技术进步的推动力。我们相信，随着新技术需要更多蚀刻剂工艺，Soulbrain有望从蚀刻剂材料业务需求增长（2013年收入的37％）中获得收益。但是，由于韩国LCD面板制造商的初始产量不佳以及保守的产能扩张，导致3D NAND大规模生产的延迟是延迟实现收益的原因。从2014年下半年开始，收入增长将加速：我们预计随着收益率的提高，3D NAND转换将从2014年第三季度开始。同时，韩国LCD面板制造商已显示出对中国扩大产能的更多承诺，因为这是克服LCD电视进口关税（目前为5％，但预计2014年将提高到8-10％）的唯一方法。以及满足中国市场预期的需求增长（占2014e全球液晶电视需求的25％）。三星显示器（Samsung Display）和LG Display（034220 KS，KRW25,800，OW）已经在中国准备了他们的8G晶圆厂，我们认为大规模生产可能会在2014年下半年开始。重申OW，新目标价为KRW58,000：我们将2014年的收益预测下调10％，以反映3D NAND转换的延迟和韩国LCD面板制造商的保守产能扩张。因此，我们将目标价下调至1.7倍，这是五年平均PB（从2倍的五年峰值水平PB），因此我们将目标价从64,000韩元下调至58,000韩元。鉴于液晶电视市场需求放缓的情况，相信最高估值过于乐观。鉴于公司最终将受益于蚀刻剂材料需求的增长以及电解质业务将在2014年实现增长，因此我们重申OW评级。 abcSoulbrain（036830 KS）电子设备2014年2月27日2资料来源：汇丰银行574885248847488424883748832488274882248820152014相对于KOSPI INDEX 2013 灵魂脑价格相对57488524884748842488374883248827488224882012财务与估值财务报表年至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e12 / 2015e损益摘要（十亿韩元）收入664637763884息税折旧摊销前利润137142169188折旧及摊销-30-41-43-42营业利润/息税前利润107100126146净利息-7-7-7-7PBT9694123141汇丰PBT9694123141税收-22-21-27-31净利747396110汇丰净利润747396110现金流量汇总（十亿韩元）经营现金流量120134143157资本支出-59-50-50-50投资产生的现金流量-67-79-77-71股利-6-6-6-6净债务变化-107-79-52-72FCF权益55667287资产负债表摘要（十亿韩元）无形固定资产24242424有形固定资产262280288296当前资产173247323417现金及其他49128180252总资产527633729841经营负债64657180债务总额125125125125净债务76-3-55-127股东资金333438528631投入资金345358383405比率，增长和每股分析 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）注意：2014年2月25日收盘价年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e同比变化收入37.9-4.019.815.9息税折旧摊销前利润79.33.419.311.1营业利润90.4-6.125.815.3PBT490.8-2.531.015.0汇丰每股收益1356.2-1.131.015.0比例（％）收益/ IC（x）1.91.82.12.2投资回报率24.122.526.929.1鱼子26.418.919.819.0资产回报率16.113.715.014.9EBITDA利润率20.622.322.221.2营业利润率16.115.816.616.5EBITDA /净利息（x）18.519.122.825.3净债务/权益22.8-0.7-10.5-20.1净债务/ EBITDA（x）0.60.0-0.3-0.7来自运营/净债务的现金流158.5---每股数据（韩元）每股收益报告（完全稀释）4,601.704,551.235,962.196,857.34汇丰每股收益（全面摊薄）4,601.704,551.235,962.196,857.34DPS375.00375.00375.00400.00账面价值20,763.4327,309.0632,896.2539,353.59估值数据年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e电动汽车/销售1.11.00.80.6EV / EBITDA5.54.63.52.7电动/ IC2.21.81.51.3PE *9.910.07.76.7P /账面价值2.21.71.41.2FCF产率（％）8.210.111.113.7股息收益率（％）0.80.80.80.9 abcSoulbrain（036830 KS）电子设备2014年2月27日3Soulbrain：季度收益趋势（十亿韩元）1Q13a2Q13a3Q13a13年4季度2014年1季度2014年第二季度14年3季度14年4季度2012年2013e2014年2015年营业额液晶业务83.793.794.777.684.692.2108.3112.6221.9349.6397.7451.4半导体业务53.551.050.050.555.158.469.472.9238.1205.0255.8297.0电子材料及其他21.622.618.619.422.326.829.430.9125.282.3109.4135.5总158.8167.4163.3147.5162.0177.3207.1216.4585.2637.0762.8883.9营业利润液晶业务12.721.115.57.612.516.219.819.742.656.968.377.1半导体业务8.88.98.67.98.29.912.912.545.534.243.650.4电子材料及其他2.13.02.31.92.83.64.04.115.19.314.518.3总23.733.026.417.423.529.836.736.4100.5100.4126.4145.7营业利润率液晶业务15.2%22.5%16.4%9.7%14.8%17.6%18.3%17.5%19.2%16.3%17.2%17.1%半导体业务16.5%17.5%17.2%15.6%14.9%17.0%18.6%17.2%19.1%16.7%17.0%17.0%电子材料及其他9.8%13.4%12.1%9.9%12.6%13.5%13.5%13.4%12.1%11.3%13.3%13.5%总14.9%19.7%16.2%11.8%14.5%16.8%17.7%16.8%17.2%15.8%16.6%16.5%资料来源：公司数据，汇丰银行估算估值与风险估价我们重申了增持评级，将新的目标价格从64,000韩元下调至58,000韩元，此前我们将估值基础从2013-14年的平均水平上调至2014年，并反映了较低的收益预期。我们的目标价格基于较低的PB目标倍数1.7倍，这是5年平均PB（高于2倍的5年峰值水平PB），因为鉴于需求放缓的情况，我们认为峰值估值过于乐观在液晶电视市场。在我们的研究模型下，对于没有波动率指标的股票，中性区间为10％的韩国股票门槛率上下5个百分点。我们的目标价意味着潜在收益率为27.9％（包括预计的股息收益率0.8％），高于中性区间；因此，我们重申我们的增持评级。潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。主要风险主要的下行风险包括：1）进一步延迟向三星电子销售铜蚀刻剂，以及2）OLED技术在电视机中的主流采用200920102011201220132014资料来源：汇丰银行估算2.0倍1.7倍1.3倍-1SD+ 1SD5年平均大脑：PB趋势（X） P / BV3.02.52.01.51.00.50.0汇丰银行估算与共识（十亿韩元）2013e2014年2015年共识收入644.8726.5837.3营业利润104.8121.5136.0营业利润率16.2%16.7%16.2%汇丰银行估算收入637.0762.8883.9营业利润100.4126.4145.7OP利润率15.8％16.6％16.5%区别收入-1.2%5.0%5.6%营业利润-4.1%4.0%7.1%营业利润率-0.5％点-0.2％点0.2％点资料来源：汇丰银行估算 abcSoulbrain（036830 KS）电子设备2014年2月27日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Brian Sohn重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据特定主题或想法确定长期投资机会，这些主题或想法可能会影响12个月时间范围内公司的未来收益或现金流量； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇