布局高精度+移动互联，符合转型预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 合众思壮（002383） 推荐 2014年半年报点评 （维持评级） 通信 2014年09月02日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.81.01.21.41.6S-13N-13J-14M-14M-14J-14合众思壮沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 187/103 总市值/流通 (百万元) 5,008/2,745 上证综指/深圳成指 2,217/7,842 12个月最高/最低元） 28.25/15.70 相关研究报告： 《合众思壮-002383-事件点评：合众需要思壮，高精度应用撑起大空间》 ——2014-07-03 证券分析师：程成 电话： 0755-22940300 E-MAIL： chengcheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513040001 证券分析师：李亚军 电话： 0755-22940077 E-MAIL： liyaj@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 布局高精度+移动互联，符合转型预期  我们近期对公司进行了实地调研，具体纪要见附录。  公司2014年上半年实现营业收入20032万元，比上年同期增长15.64 %，归属于上市公司股东的净利润为-3428.24万元，比上年同期减少3.56%；每股收益为-0.18元，比上年同期减少3.56 %；经营活动现金流净额为-12515.03万元，比上年同期增长35.31 %。  高精度、移动互联网业务快速增长，符合转型预期 2014年是公司 “1-2-1” 战略的实施元年，上半年的业绩表现符合整体的转型预期：传统消费产品线业务规模缩减；高精度业务增长352.87%（扣除Hemisphere并表收入后仍保持快速增长）；公司北斗移动互联产品同比增长26.56%，同时该项业务毛利率同比增长7.43%（现阶段，北斗“军转民”的节奏加快，我们预计该项业务的毛利、营收双增的局面还将持续）。整体扣非后净利润增长3.85%，转型带来的负担较小。  顺应产业逻辑发展高精度，搭建多平台抢占资源 公司瞄准高精度市场的战略逻辑和当年GPS行业龙头天宝（Trimble）如出一辙。现阶段，公司正通过外延整合Hemisphere技术和资源构建进入壁垒，同时在国内市场与天宝、NovAtel等公司进行竞争，争取进口替代，该项业务的业绩最快将于年底释放。 而在平台资源的构建上，公司参与科技部羲和平台的构建、与北京市政府搭建北京位臵平台，预示公司未来可能通过更多地和各地方政府合作，进入相关市场（交通管理、精准农业市场以及其他基础设施管理），享受所带来的政策红利和行业红利。另外，公司自有的中国位臵网将聚合行业及民用资源，为公司未来的产品和服务打开销路。  看好公司高精度发展+平台资源，维持“推荐评级” 我们预计公司2014-2016 年营业收入分别为7.69/10.65/14.62亿元，净利润分别为3900/9500/19500 万元，对应EPS 分别为0.21/0.51/1.04元。 考虑到公司所拥有的高精度市场技术壁垒及拥有的平台资源，以及未来更具有创新性的发展路径，我们对公司前景积极看好，给予“推荐”评级。 盈利预测和财务指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入(百万元) 415 620 769 1,065 1,462 (+/-%) -6.0% 49.3% 24.1% 38.5% 37.3% 净利润(百万元) -55 10 39 95 195 (+/-%) -223.9% -117.8% 298.5% 143.3% 105.7% 摊薄每股收益（元） -0.29 0.05 0.21 0.51 1.04 EBIT Marg in -18.8% 4.4% 7.8% 13.5% 20.2% 净资产收益率（ROE） -3.9% 0.7% 2.7% 6.4% 12.0% 市盈率（PE） -85.5 480.9 120.7 49.6 24.1 EV/EBITDA -131.6 1947.5 54.5 27.7 15.9 市净率（PB） 3.38 3.36 3.3 3.2 2.9 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 高精度、移动互联网业务快速增长，符合转型预期 公司2014年上半年实现营业收入20032万元，比上年同期增长15.64%，归属于上市公司股东的净利润为-3428.24万元，比上年同期减少3.56%；每股收益为-0.18元，比上年同期减少3.56%；经营活动现金流净额为-12515.03万元，比上年同期增长35.31%。 图 1：公司2012Q1-2014Q2营业收入及净利润情况（百万元） 资料来源：公司半年报，国信证券经济研究所整理 公司上半年业绩总体保持平稳增长，整体符合转型预期。营业收入增长15.64%，主要来自于Hemisphere公司的并表收入。剔除该项收入后，公司营收略有下降。具体而言，公司“1-2-1”战略转型致业务结构发生变化，各项业务有增有减： 1、北斗高精度应用产品线同比增长352.87%，扣除Hemisphere并表收入后仍保持增长。体现出公司未来在高精度领域的深入力度。 2、公司北斗移动互联产品同比增长26.56%，同时该项业务毛利率同比增长7.43%。现阶段，北斗“军转民”的节奏加快，我们预计：毛利、营收双增的局面还将持续。 3、公司传统消费产品线业务同期下降59.65%，是为了实施战略转型需要，向高精度业务扩展的结果，预计未来该项业务将进一步缩减。 另外，公司扣非后净利润同比增长3.85%，表明公司经营进一步好转，去年四季度公司订单获得会计确认，全年扭亏为盈。同时，公司将业务重心放至专业化高端产品及服务市场，未来产品毛利率还将进一步提升。 上半年，公司经营现金流净额同比增长35.31%，经营质量健康化，应收账款数额逐步消化。 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 -50.00 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 营业收入 净利润 同比变动率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 2：公司2013H2-2014H2各项业务收入情况（亿元） 图 3：公司应收账款余额（亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 顺应产业逻辑发展高精度，搭建多平台抢占资源 未来，高精度市场将成为北斗进一步发展的着力点。借鉴GPS发展的逻辑，高精度相关应用于交通运输、航空导航、灾害监测、金融医疗、移动通信、精细农业、智能电网、建筑工程、航海导航、城市管理、资源环境管理、农林应用等国计民生领域。而北斗除了B3频段的优势以外，还“生长”在亚太地区。亚太地区上空能接收到26到31颗卫星的信号（北斗+GPS+GLONASS），这是世界上能收到最多GNSS信号的地区，给高精度的应用提供了很好的硬件支撑。另外，Hemisphere新CEO为原天宝副总裁（天宝在高精度及工程测绘领域具有很大的影响力和极广的销售渠道）。成功收购海外企业给公司带来海外市场收购相关的经验和信心，使公司放眼国外。预计未来公司还将继续向北美+欧洲寻找标的；同时，不放过国内的机会，实现国内+国外两条腿走路。 我们认为：公司大力发展北斗高精度产业应用，一方面通过获得专利技术形成“进入壁垒”，另一方面通过资源及影响力获得更多的政府补贴、政策红利，进入长期优势通道。 而在平台方面，公司拥有多项平台资源： 1、公司下属的中国位臵网（中国位臵ChinaLBS），具有车辆管理、人员管理、货物管理以及地图信息等多项服务，深度集成了公司的“云+端”战略。 2、公司参与科技部“羲和”平台的建设，羲和系统具有室内外定位服务体系架构及相关规范指引，是公司与部委良好合作的体现。未来将为公司带来更多的合作优势。 3、公司与北京市政府搭建的北京位臵服务平台，对北京市基础设施进行管理，是与政府搭建平台的典范。同时，公司将平台战略细化到地方政府，意味着未来将更多的开展与其他地方政府的相关合作。 我们认为：现在的北斗不仅要看军方的订单。未来发展空间更大的是行业及民用市场。公司的高精度业务瞄准行业应用，和GPS龙头天宝（Trimble）的发展路径如出一辙；而公司开发平台资源及与政府、部委的合作，更是迎合移动互联网大发展的创新之举，未来将享受更多的政策红利及行业快速发展带来的红利。 6.21 4.2 6.4 9.51 7.65 10.03 0 2 4 6 8 10 12 14 北斗移动互联网 北斗高精度 空间信息服务 2013H2 2014H2 1.59 1.79 2.27 2.34 2.14 2.09 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 4：公司“云+端”的战略构想 资料来源：合众思壮，国信证券经济研究所整理 看好公司高精度发展+平台资源，维持公司“推荐”投资评级 我们预计公司2014-2016 年营业收入分别为7.69/10.65/14. 62亿元，净利润分别为3900/9500/19500 万元，对应EPS 分别为0.21/0.51/1.04元。考虑到公司所拥有的高精度市场技术壁垒及拥有的平台资源，以及未来更具有创新性的发展路径，我们对公司前景积极看好，给予“推荐”评级。 调研纪要（附录） 1、中报情况介绍？ 数上和去年差不多，还是亏损状态，但是和去年的口径不同，去年是没有hemisphere的并购事项，今年有hemisphere的并购事项，由于事项的变化，我们认为今年的中报比去年好，好了1000多万的这样的结果，实际上在这个阶段，hemisphere贡献的还是负值，因此并进来之后，实际上是增加了。另外，在高精度上我们的投入比较大，所以在这个投入上还是有影响的。所以中报的利润情况，相比去年是好的，另外大家看到三季度预报，我们也认为比去年好，另外年底的数字，就是不考虑并购的影响，我们认为年底的数字一定会有幅度的上升，去年数值较小，今年因为经济形势和政治形势的影响，政治形势在打老虎这件事上，实际上对我们国家是长治久安，但是短期来讲，对订单还是有延迟作用，如果不