净利同比下滑明显 腹透今年有望盈亏平衡

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_MainInfo] 谨慎增持 ——维持 华仁药业（300110） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2014年08月13日 净利同比下滑明显 腹透今年有望盈亏平衡 ——2014年中报业绩点评 行业：医药制造业 [Table_Author] 魏赟 021-53519888-1960 weiyun@shzq.com 执业证书编号：S0870513090001 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2014年中报业绩，我们对此给予点评。  事项点评 同比净利下滑34.30% 报告期内公司实现营业收入40,834.11万元，比上年同期增长12.21%；营业利润3,920.71万元，同比减少33.43%；归属股东的净利润3,221.99万元，同比减少34.30%。报告期内，公司销售规模扩大，但是价格 下降，毛利下降。公司管理费用由于摊销股权激励费用2,168.34万元而大幅增加。公司对技术改造等重大项目进行投入，增加了银行贷款，财务费用大幅上升。 普通大输液毛利率下滑明显 公司普通大输液上半年销售收入30451.05万元，收入占比74.57%，收入同比下滑1.21%。同时毛利率同比下滑5.03个百分点。新版GMP认证带来的大输液市场份额调整和集中度提升已近尾声，软袋替代玻瓶和塑瓶的产品结构替代效应释放较为缓慢，因此我们认为大输液的增速将回归常态。由于新的招标政策正在修订中，全国今年的招标进展比预期中要慢，我们认为这是上半年公司大输液销售增速慢于年初预期的主要原因。考虑到公司销售的季节性，即下半年要好于上半年，以及多个省份基药招标逐步开始，预计全年仍有15%左右的增长。 腹透今年或实现盈亏平衡 血液净化产品销售进展顺利，每月公司新增腹透患者环比增长10%以上。公司重点开发的山东、广东、安徽、东北市场保持良好增长。上半年公司腹透产品在山东市场的占有率达到20%，营销模式逐步成熟，下半年山东市场占有率有望提升至40%-50%。上半年，公司的多中心临床比对实验已完成56家医院，729例患者的入组，进展顺利。截至6月30日，公司中标区域11个，分别是：北京、山东、吉林、重庆、广东、甘肃、新疆、云南、青海、陕西、湖北，价格稳定。上述地区中，北京、山东、广东、湖北、吉林属于医药消费大省。北京、山东、甘肃、陕西、湖北5个地区对非PVC和PVC包材的产品进行了区分。公司逐步试点与医院共建腹透中心，形成区域技术服务中心，实现销售网络向市级、县级下沉，提升销量。公司血液净化团队在努力做好招投标、销售推广工作的同时，加强对血液净化运营体系建设，有利于提高患者黏性。从目前情况看，今年有望实现腹透业务的盈亏平衡。 此外，公司腹膜透析产品走向系统化。公司通过与日本JMS株式会社合作和自主研发的模式，引入中性腹膜透析液、腹膜透析短管及碘伏帽相关专利及专有技术，以及一次性使用腹透引流袋、腹膜透析外接 [Table_BaseInfo] 基本数据（2014Q2） 通行 报告日股价（元） 7.64 12mth A股价格区间（元） 6.32-13.66 总股本（百万股） 448.35 无限售A股/总股本 96% 流通市值（亿元） 33.45 每股净资产（元） 2.18 PBR（X） 3.56 DPS（Y2013, 元） 10转5派1.00 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2014Q2） 通行 华仁世纪集团有限公司 52.26% 红塔创新投资股份有限公司 9.41% 马洪荣 0.92% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2014Q2） 普通输液 74.57% 治疗性输液 14.36% 其他 11.04% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 -9.55%-1.81%5.92%13.65%21.38%29.11%14-0214-0314-0414-0514-0614-07华仁药业沪深300 报告编号：WY14-CT09 首次报告日期：2011年09月15日 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《华仁药业（300110）2013年年报点评：利润稳健增长 腹膜透析产品趋于丰富》 ——2014年03月14日 《华仁药业（300110）2013年三季报点评：招标滞缓制约腹透液销售增长》 ——2013年10月23日 《华仁药业（300110）2012年三季报点评： 公司动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 腹透液全面上市 并购丰富公司品种》 ——2012年10月25日 短管、一次性滑移垫、一次性使用切口牵开保护器等系列产品，与透析液配套销售，将快速上量。 收购医药公司有利于提升整体业绩 公司全资子公司华仁医药新近收购沈阳会通医药100%股权，该公司是以医院临床销售为主的医药公司，在辽宁区域有较完备的销售网络。收购有助于公司完成工商一体化，增加销售平台，扩大经营范围和完善终端市场布局，。在目前大输液价格战日益激烈的形势下，收购优质的流通商业企业对公司扩大产销规模、维持较高的盈利水平也较为有利。一季度会通医药营业收入3745.94万元，营业利润93.85万元，净利润69.96万元，营业利润率和净利率分别为2.51%、1.87%，13年会通医药营业利润率和净利率分别为0.622%、0.44%。公司预计会通医药全年收入2亿元，净利润率5%~10%，医药商业公司销售额高但毛利率较低，有可能影响公司整体毛利水平，但仍会提升公司整体业绩。 华仁同济预计明年初投产 此外，公司与同济医院共同设立的湖北华仁同济药业基础工程已经建设完毕，进入车间建设期。4月起并表。该控股子公司投资建设两条输液生产线：一条非PVC软包装输液生产线，年产3000万袋，可以供湖北及华中区域使用；一条腹膜透析液生产线，年产2000万袋。达产后预计可实现营业收入3亿元，营业利润8000万。我们预计该项目明年初有望投入生产。借助同济医院的品牌效应，该项目有望快速实现效益。  投资建议 未来六个月内，维持“谨慎推荐”评级 由于大输液的销售情况低于预期，我们下调公司盈利预测。在不考虑其他并购情况下，预计公司14年、15年实现每股收益0.21元、0.27元，以8月12日收盘价7.64元计算，市盈率分别为36.25倍、28.23倍。化学制剂行业上市公司14年、15年市盈率中值分别为34.68倍和26.51倍。公司动态市盈率略高于行业平均水平。我们认为，公司大输液销售增长平稳，治疗性输液增速快，腹膜透析液市场前景广阔，招标恢复后中标区域有望快速扩大，我们看好公司未来一段时期的发展，维持“谨慎增持”评级。 [Table_ProfitInfo]  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 867.20 1218.56 1512.12 1851.78 年增长率 54.30% 40.52% 24.09% 22.46% 归属于母公司的净利润 121.52 141.76 182.02 214.96 年增长率 25.81% 16.65% 28.40% 18.10% 每股收益（元） 0.18 0.21 0.27 0.32 PER（X） 42.28 36.25 28.23 23.90 注：有关指标按当年股本摊薄 公司动态 2014年08月13日  附表 附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） [Table_ProfitDetail] 指标名称 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 一、营业总收入 562.03 867.20 1,218.56 1,512.12 1,851.78 二、营业总成本 449.39 724.38 1,051.78 1,296.80 1,596.53 营业成本 246.41 406.30 611.03 775.58 971.18 营业税金及附加 4.52 10.13 14.26 17.69 21.67 销售费用 121.16 164.75 207.15 249.50 296.28 管理费用 69.72 111.53 182.78 211.70 259.25 财务费用 3.65 21.85 36.56 42.34 48.15 资产减值损失 三、其他经营收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 四、营业利润 112.64 142.82 166.77 215.31 255.25 加：营业外收入 5.61 7.46 0.00 0.00 0.00 减：营业外支出 0.61 6.93 0.00 0.00 0.00 五、利润总额 117.64 143.35 166.77 215.31 255.25 减：所得税 19.67 21.83 25.02 32.30 38.29 加：未确认的投资损失 0.00 0.00 0.00 1.00 2.00 六、净利润 97.97 121.52 141.76 182.02 214.96 减：少数股东损益 1.39 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司所有者的净利润 96.59 121.52 141.76 182.02 214.96 七、摊薄每股收益（元） 0.14 0.18 0.21 0.27 0.32 资料来源：Wind 上海证券研究所 公司动态 分析师承诺 分析师 魏赟 本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级 定 义 增持 股价表现将强于基准指数20%以上 谨慎增持 股价表现将强于基准指数10%以上 中性 股价表现将介于基准指数±10%之间 减持 股价表现将弱于基准指数10%以上 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级 定 义 增持 行业基本面看好，行业指数将强于基准指数5% 中性 行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数±5% 减持 行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数5% 投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或