FLASH MARKETS：在美国的两种资产类别之间进行套利，但目前在欧元区的三种资产类别之间进行套利

2014年1月16日-第27号在美国的两个资产类别之间但在当前欧元区的三个资产类别之间的套利周期中在美国，根据周期性变化，投资者从国债（以及与国债相关的债券）转向股票，反之亦然（这是美国目前正在进行的著名轮换，尽管规模不大）。但是如今，在欧元区，投资者可以在三种资产类别之间进行选择：核心国家发行的政府债券，外围国家发行的政府债券以及股票。如果经济好转而风险规避下降，他们该怎么办？出售核心政府债券，同时购买外围政府债券和股票（这通常会转换为风险资产）；但也要出售核心政府债券，并仅购买两种风险资产中的一种，即在收益和风险方面主导另一种的资产。这就提出了股权风险与外围主权风险之间比较的问题。在2013年底和2014年初，我们可以看到欧元区从核心债券转向外围债券和股票，但更多地转向外围债券而不是股票。经济研究作者：帕特里克·阿图斯 Flash 2013 – 27-页2标准普尔（1985：1 = 100，LH量表）市值（占名义GDP，RH比例的百分比）资料来源：Datastream，Natixis在美国，两种主要资产之间的轮换类图1A在美国，具体取决于周期性位置投资者可以选择两种主要资产类别：国债（以及与国债相关的债券）和股票. 图表1A，B和C和表1显示了在美国：图1B10095908580757065美国：产能利用率，当前业绩的市盈率和10年期美国国债的利率403530252015105085 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 1312.510.07.55.02.50.0-2.5-5.0美国：十年期国债的实际GDP和利率85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13图1C标普股票市场指数和市值12.510.07.55.02.50.0-2.5-5.02,5001602,0001,5001,00050014012010080604002085 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13表格11985-2014年期间系列的相关性（每月数据）产能利用率标准普尔十年期国债利率产能利用率率1.00标准普尔-0.011.0010-利率年国债0.58-0.241.001985-2014年期间系列的相关性（季度数据）实际GDP（同比百分比）标准普尔（1985：1 = 100）市值（占名义GDP的百分比）十年期国债利率实际GDP（以百分比表示的Y / Y）（1985：1 = 100）市值（占名义GDP的百分比）10年期利率国库券1.00-0.15-0.010.381.000.95-0.821.00-0.701.00资料来源：Natixis当前结果的产能利用率S＆P PER 十年期国债利率资料来源：Datastream，Natixis实际GDP（同比百分比）十年期国债利率资料来源：Datastream，Natixis Flash 2013 – 27-页3 美国：复合ISM（相对湿度标准）标准普尔（2006：1 = 100，相对湿度标准） 10年期美国国债的利率（LH等级）资料来源：Datastream，Natixis（*）：德国+法国+奥地利+比利时+荷兰+芬兰（**）：西班牙+意大利+葡萄牙+爱尔兰+希腊核心欧元区*外围欧元区**资料来源：Datastream，Natixis远期市盈率 股市指数（2002：1 = 100，RH规模）资料来源：Datastream，彭博社，Natixis增长与长期利率正相关；长期利率与股价和市值呈负相关。在最近时期（2013年，图表1D），我们可以看到，周期性的改善推动了股价和长期利率的上涨。图1D美国：10年期美国国债的综合PMI，股市指数和名义利率7616014051204100380260140020060708091011121314在经济复苏阶段，投资者从债券（国债）转向股票；相反，在衰退期间，它们从股票转换为国债。欧元目前的状况更为复杂区在欧元区，我们可以考虑当前有三大资产类别：欧元区核心政府债券（图2A）；欧元区周边国家政府债券（图2A）；欧元区股票（图2B）。图2A十年期政府债券的利率（百分比）12121010886644220002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14图2B欧元区：欧元斯托克指数和市盈率222018161412108602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14160140120100806040 Flash 2013 – 27-页4（*）：德国+法国+奥地利+比利时+荷兰+芬兰（**）：西班牙+意大利+葡萄牙+爱尔兰+希腊资料来源：Datastream，Natixis复合PMI（RH刻度）欧元斯托克远期市盈率（RH规模）资料来源：Datastream，Natixis 远期市盈率 Eurostoxx指数（2002：1 = 100，RH标度）Natixis风险感知指数（RH量表）资料来源：Datastream，彭博社，Natixis让我们假设有经济形势的改善和欧元区避险情绪的下降。我们可以有两种配置：从无风险的旋转（核心）风险资产债券（外围债券和股票）；但是我们也可以想象投资者将无风险出售（核心）只购买一种风险资产的债券（外围债券或股票）根据他们对两种风险资产类别的收益与风险之比的理解。在欧元区可以看到什么（图3A和B，4A和B，表2A和B）？图3A欧元区：10年期政府债券的综合PMI和利率复合PMI（LH量表）10年期政府债券的利率（欧元区**，RH等级） 10年期政府债券的利率（欧元区**，RH等级）6510960855765054453402135002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14150125100755025图3B欧元区：综合PMI，股市指数和欧元斯托克远期市盈率欧元斯托克（2002：1 = 100，LH等级）8065503520502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14图4ANatixis十年期政府债券的风险感知指数和利率欧元区核心*：10年期利率（以百分比表示，LH等级） 欧元区周边地区**：10年期利率（政府百分比，LH等级）Natixis风险感知指数（RH等级）（*）：德国+法国+奥地利+比利时+荷兰+芬兰（**）：西班牙+意大利+葡萄牙+爱尔兰+希腊图4BNatixis风险感知指数，Euro Stoxx指数和PER222016014012108642002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 1410080604020018161412108602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14120100806040200资料来源：Datastream，Natixis Flash 2013 – 27-页5表2A2002-2014年期间系列的相关性欧元区复合PMI10年期利率欧元区核心政府债券*10年期利率欧元区周边政府债券**欧洲斯托克指数（2002：1= 100)欧洲斯托克前瞻市盈率10年核心综合PMI利率欧元区政府债券*欧元区10年期周边欧元区政府债券的利率**欧元斯托克指数（2002：1 = 100）欧洲斯托克前瞻市盈率1.000.30-0.280.570.441.00-0.450.260.431.00-0.29-0.391.000.251.00资料来源：Natixis2007-2014年期间系列的相关性欧元区复合PMI十年期欧元区核心利率政府债券*欧元区10年期周边利率政府债券**欧洲斯托克指数（2002：1= 100)欧洲斯托克前瞻市盈率10年核心综合PMI利率欧元区政府债券*欧元区10年期周边欧元区政府债券的利率**欧元斯托克指数（2002：1 = 100）欧洲斯托克前瞻市盈率1.000.26-0.200.620.551.00-0.480.590.051.00-0.43-0.491.000.491.00资料来源：Natixis表2B2002-2014年期间系列的相关性Natixis风险感知指数十年期欧元区核心利率政府债券*欧元区10年期周边利率政府债券**欧洲斯托克指数（2002：1= 100)欧洲斯托克前进每Natixis风险感知指数十年期欧元区核心政府债券的利率*十年期欧元区周边政府债券的利率** Euro Stoxx指数（2002：1 = 100）欧洲斯托克前瞻市盈率1.000.080.24-0.04-0.481.00-0.450.270.431.00-0.28-0.391.000.261.00资料来源：Natixis2007-2014年期间系列的相关性Natixis风险感知指数10年期利率欧元区核心政府债券*10年期利率欧元区周边政府债券**欧洲斯托克指数（2002：1= 100)欧元斯托克预期市盈率Natixis风险感知指数十年期欧元区核心政府债券的利率*十年期欧元区周边政府债券的利率** Euro Stoxx指数（2002：1 = 100）欧洲斯托克前瞻市盈率1.000.320.080.05-0.591.00-0.480.590.061.00-0.43-0.481.000.501.00资料来源：Natixis Flash 2013 – 27-页6周期性波动是相关的：积极影响股市指数和市盈率；对核心利率产生积极影响；对外围利率不利。因此，股价为：与核心利率正相关；与外围利率负相关。2007-2014年期间的风险感知与以下内容相关：对核心利率产生积极影响；几乎没有外围利率；积极分享股价。周期的影响是预期的，但是风险感知的影响是奇怪的。在最近时期（自2013年9月起，图表5），我们已经看到欧元区斯托克核心利率上升，外围利率下降以及上升-尽管非常不规律-转换为外围债券似乎比转换为股票好。图5十年期政府债券和欧洲斯托克股票市场指数的利率十年期政府债券的利率核心欧元区*（LH规模）7 十年期政府债券的利率外围**欧元区（LH等级）125Euro Stoxx（2013：1 = 100，RH量表）612051154（*）德国，法国，奥地利，比利时，荷兰和芬兰（**）西班牙，意大利，葡萄牙，爱尔兰和希腊1101052100资料来源：Datastream，Natixis195Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 Apr-14结论：我们不应忘记，欧元区有三种主要资产类别，而美国为两种在美国，由于经济周期和风险规避周期的投资者选择仅限于债券（国债）和股票之间的常规轮换，因此分析起来非常简单。在欧元区，由于危机，局势变得更加复杂，因为现在有三种资产类别：核心国家发行的债券，外围国家发行的债券和股票。与美国相比，经济的改善和规避风险的减少可能会带来比美国更复杂的影响：从核心债券转向外围债券和股票，或者仅转换成外围债券或股票。我们看到，总体而言，核心债券和外围债券+股票之间存在转换。但是在最近时期，转向外围债券比转向股票更为明显。3 Flash 2013 – 27-页7广告/免责声明本文档及其所有附件均严格保密，仅供读者注意。未经Natixis事先书面同意，不得将其传播给任何人。如果您收到本文档和/或任何错误的附件，请销毁并立即向发送者报告。该文件是由我们的经济学家编写的。本报告不构成独立研究报告，也未按照促进投资研究独立性的法律规定编写。因此，其发行不受任何禁止在发行前执行交易的禁止的约束。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付该材料。请收到本文档的人员告知自己此类限制或禁止的存在并遵守它们。 Natixis或其关联公司，董事，董事，雇员，代理人或顾问，也没有任何其他人同意对在任何司法管辖区或从任何司法管辖区分发，拥有或交付本文档承担任何责任。本文档及其所有附件仅提供给每个接收者，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们旨在