如果两种通货紧缩冲击（低油价，人民币贬值）持续下去，在美国和欧元区会发生什么？

2016年1月21日-第58号如果两种通货紧缩冲击（低油价，人民币贬值）持续下去，在美国和欧元区会发生什么？有理由认为，影响美国和欧元区的两次通货紧缩冲击将持续存在：-由于经济动机（欧佩克决心增加其市场份额）和政治动机（沙特阿拉伯决心削弱伊朗和俄罗斯）而导致的油价低位；-如果中国继续尝试将通货紧缩出口到世界其他地方，则人民币贬值。整体来看：-这两个冲击不会显着改变美国和欧元区的增长前景（第一个是积极的，第二个是消极的）。-但是，它们导致的通货膨胀率远远低于目标和央行的预期，可能导致欧元区采取更具扩张性的货币政策（非常负存款利率？），而美联储的利率却非常缓慢地上升。美国（每年两次25个基点？），长期利率进一步下降。作者：帕特里克·阿图斯闪 经济学经济研究 闪Flash 2016 – 58-第2页2低油价当前极低的油价水平（图1）解释如下：-经济动机：欧佩克国家决心重新获得石油市场份额（图2），尤其是在气候限制会导致全球石油消耗急剧减少的前景中；-地缘政治动机：沙特阿拉伯削弱伊朗和俄罗斯的决心（图3A和B）。图1油价（布伦特，美元/桶）图2欧佩克：石油产量1601401201008060402009698000204060810121416图3A按价值计算的出口额（10亿美元，按年计算）160140120100806040200百万桶/天38占全球的百分比生产38363634343232303028282626资料来源：OMI，Natixis242496 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图3B财政赤字/盈余（占GDP的百分比）700600500400300200100096 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16700600500400300200100086420-2-4-6-8-10伊朗96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1586420-2-4-6-8-10极低的油价显然阻止了通胀回升在美国和欧元区，这可能是由于油价上涨（图4A和B）。俄国资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Natixis伊朗俄国资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2015 – 58-第3页3美国欧元区资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis外汇储备-本月的贸易余额）资料来源：Datastream，IMF，Natixis资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，NBS，Natixis 生产者价格指数GDP平减指数资料来源：Datastream，NBS，Natixis图表4A通货膨胀（CPI，Y / Y为％）6640图表4B能源CPI（以百分比表示的年比）美国欧元区40303044202020-202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1610200-10-20-2-3002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16100-10-20-30人民币贬值自2014年以来，中国出现大量资本外流（图5A）导致了人民币贬值（图5B）。1 500图5A中国：年化资本流动*（十亿美元）（*）= 12 x（按月变化1 5008,5图5B中国：美元兑美元的汇率（1美元=人民币...）8,51 0005001 0005008,08,0007,57,5-500-1 000-1 500-2 00002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16-500-1 000-1 500-2 0007,06,56,002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 167,06,56,0这实际上是中国出口通缩情况。在中国，生产成本正在迅速上升（图6A）价格下跌（图6B）. 人民币贬值提高竞争力，通常可以提高价格。图表6A中国：单位人工成本（每年的百分比）111115图表6B中国：国内生产总值平减指数和生产者物价指数（同比百分比）1510101010998855770066-5-5554402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15-1002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16-10 闪Flash 2016 – 58-第2页4 美国欧元区资料来源：Datastream，BEA，Eurostat，Natixis资料来源：Datastream，Natixis对于美国和欧元区来说，这导致下跌从中国进口产品的价格（图7）以及受中国竞争影响的产品价格下降。图7从中国的进口（占名义GDP的百分比）3,53,53,03,02,52,52,02,01,51,51,01,00,502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 160,5对美国和欧元区如果在人民币贬值的同时油价仍然很低，则：1-美国和欧元区的实际增长前景没有根本改变，用于：石油价格下跌对增长是积极的通过降低能源进口成本（图8）；人民币贬值不利于增长通过减少在中国销售的产品的价值（美元和欧元）（图9），并且恶化了美国和欧元区的竞争力。图8能源进口（占名义GDP的百分比）图9对中国出口（占名义GDP的百分比）美国欧元区6543211,461,251,040,830,620,410,21,41,21,00,80,60,40,20002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 160,002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 160,0美国欧元区资料来源：Datastream，BEA，Eurostat，Natixis 闪Flash 2015 – 58-第3页52-美国和欧元区的通货膨胀率将非常低，远低于央行的预期（表1和2), 鉴于极低的油价和人民币贬值都对通胀产生了负面影响。表格1美国：美联储的通胀预测2014201520162017PCE通胀1.40.41.2-1.71.8-2.0资料来源：美联储，纳蒂西斯表2欧元区：欧洲央行的通胀预测2014201520162017HCPI通胀0.40.1 [0.0-0.2]1.1 [0.5-1.7]1.7 [0.9-2.5]资料来源：欧洲央行，纳蒂西斯结论：制定比美国和美国预期更多的扩张性货币政策欧元区我们认为，我们应认真考虑2016-2017年的情况：-石油价格仍然很低；-人民币大幅贬值。由于这种情况不会显着改变美国和欧元区的经济增长预测，但是由于它会大幅降低通货膨胀预测，因此应该导致扩张性货币政策超出预期：-在美国，美联储的关键利率增长非常缓慢，这是金融市场目前的预期（图10）；-在欧元区，进一步降低存款利率（？），图11.4,0图表10欧元合约（3个月）图11欧元区：欧元回购利率和欧洲央行银行存款利率（％）4,0 欧元回购利率3,53,02,52,01,51,00,51月13日13月13日1月14日7月14日1月15日7月15日16月16日3,53,02,52,01,51,00,55银行存款利率欧洲央行54433221100资料来源：Datastream，ECB，Natixis-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162016年12月到期2017年12月到期资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2016 – 58-第2页6美国德国资料来源：Datastream，Natixis因此，我们也应该期待长期利率进一步下降（图12），而对美元/欧元汇率没有任何重大影响因为它在两个区域都是对称的。图12十年期政府债券的利率（百分比）6655443322110002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 闪Flash 2015 – 58-第3页7