减税降费助力盈利回升，内外均疲凸显压力依旧

1 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收点评 数据点评20190828 [Table_Main] 减税降费助力盈利回升，内外均疲凸显压力依旧 事件  2019年8月27日，国家统计局公布2019年1-7月工业企业利润：2019年1-7月，全国规模以上工业企业利润总额34977.0亿元，（可比口径）同比增速收于-1.7%，较1-6月-2.4%微幅收窄0.7个百分点；7月当月利润增速为2.6%，前值-3.1%，单月增速大幅回升5.7个百分点。 观点  企业盈利有所改善，单月利润由负转正。2019年1-7月工业企业利润累计降幅收窄，单月增速大幅回升，营业收入利润率和营业收入增速走高，利润总额增速有所回升，其原因主有三：第一、减税降费实质性作用表现显著，企业各项费用整体大减，助力工业企业利润增速回升。第二、整体行业表现有所好转，41个子行业中盈利增速下行的数量有所减少，尤其汽车、石油、化工、电气机械等行业利润增速明显改善，对整体企业利润增速回升助力良多。第三、受基数效应以及G20峰会积极成果提振，7月出口增速有所回升。外需的回暖对企业盈利同样有所助力。  营业成本小幅上升，减税降费持续发力。1-7月公布的数据显示，企业营业收入和营业成本均较上月小幅上升。其中1-7月营业收入增速收于4.9%（前值4.7%）、营业成本增速收于5.2%（前值5.0%）。企业收入的回升预计与7月外需回暖以及高端制造业保持10%以上高增速相关。同时减税降费也在发挥效果，量化来看：7月每百元营业收入中的费用累计值为8.64元，小于1-6月的累计值，显示企业费用确实得到了一定控制。  杠杆整体小幅下降，国企延续去杠杆。7月规模以上工业企业资产负债率为56.80%，较上月小幅下降。其中，国有控股企业资产负债率为58.30%，环比下降0.2个百分点；私营企业7月资产负债率为58.10%，环比6月下降0.2个百分点。按不同行业来看，采矿业资产负债率为59.20%，较上月下行0.30个百分点；制造业资产负债率收于55.90%，较上月下行0.20个百分点；电力、热力、燃气及水的生产和供应业较上月下行0.30个百分点，收于59.40%。  7月延续主动去库，周转持平回款改善。7月工业企业产成品库存回落至2.3%，增速较上月下行1.2个百分点，库存周期仍位于主动去库阶段。对于后期库存周期的变动来看，短期内库存仍将持续去化，同时进入四季度后天气转冷，限产、停工有可能对生产形成压制，库存周期尚未稳定进入被动去库（甚至补库）的阶段，整体经济下行压力仍大。7月产成品周转天数17.20天，与前值持平，同比减少0.2天；账款回收期54.20天，环比下降0.2天、同比增加1.1天。周转天数与上月持平，回款天数较上月有所改观。而7月经济数据显示经济基本面仍不乐观，中美贸易战持续影响使外部环境不确定性加剧，四季度PPI估计仍为负值。  风险提示：中美贸易战持续反复，PPI同比持续负值波动。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 付昊 010-66573671 fuh@dwzq.com.cn 研究助理 侯静 010-66573671 houj@dwjq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收周报20190825：中美冲突进阶升级，鹰派情绪稍纵即逝》2019-08-25 1、《固收点评20190725：6月央行仍在扩表，环比同比有所下降》2019-07-25 2、《固收周报20190825：中美贸易冲突再起，MLF利率值得关注》2019-08-25 2、《固收周报20190721：缴税高峰流动性趋紧，美联储降息预期收窄》2019-07-21 3、《固收周报20190824：央行连续投放逆回购，后期关注MLF利率》2019-08-25 3、《海外周报20190721：静待联储7月降息，美欧基本面显背离》2019-07-21 4、《可转债周报20190825：股市回暖带动可转债升温，风波再起关注下调风险》2019-08-25 4、《可转债周报20190720：关注股市盘整，留意转股良机》2019-07-21 5、《信用债周报20190824：低级别信用利差有所收窄，风险偏好下沉有所缓释》2019-08-24 5、《信用债周报20190720：短端信用利差呈上升趋势，低级别债券等级利差走扩》2019-07-21 [Table_Author] 2019年08月28日 2 / 9 东吴证券研究所 [Table_Yemei] 固收点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 事件： 2019年8月27日，国家统计局公布2019年1-7月工业企业利润：2019年1-7月，全国规模以上工业企业利润总额34977.0亿元，（可比口径）同比增速收于-1.7%，较1-6月-2.4%微幅收窄0.7个百分点；7月当月利润增速为2.6%，前值-3.1%，单月增速大幅回升5.7个百分点。 点评： 1. 企业盈利有所改善，单月利润由负转正 2019年1-7月工业企业利润累计降幅收窄，单月增速大幅回升，营业收入利润率和营业收入增速走高，利润总额增速有所回升，其原因主有三：第一、减税降费实质性作用表现显著，企业各项费用整体大减，助力工业企业利润增速回升。第二、整体行业表现有所好转，41个子行业中盈利增速下行的数量有所减少，尤其汽车、石油、化工、电气机械等行业利润增速明显改善，对整体企业利润增速回升助力良多。第三、受基数效应以及G20峰会积极成果提振，7月出口增速有所回升。外需的回暖对企业盈利同样有所助力。 图1：7月PPI同比（单位：%） 数据来源：Wind, 东吴证券研究所 -10-5051015202530煤炭开采和洗选业 石油和天然气开采业 黑色金属矿采选业 有色金属矿采选业 非金属矿采选业 农副食品加工业 食品制造业 酒、饮料和精制茶制造业 烟草制品业 纺织业 纺织服装、服饰业 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 家具制造业 木材加工及木、竹、藤、棕、草制... 造纸及纸制品业 印刷业和记录媒介的复制 文教、工美、体育和娱乐用品制造业 石油加工、炼焦及核燃料加工业 化学原料及化学制品制造业 医药制造业 化学纤维制造业 橡胶制品业 塑料制品业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 专用设备制造业 汽车制造业 铁路、船舶、航空航天和其他运输... 电气机械及器材制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业 仪器仪表制造业 废弃资源综合利用业 金属制品、机械和设备修理业 电力、热力的生产和供应业 燃气生产和供应业 水的生产和供应业 3 / 9 东吴证券研究所 [Table_Yemei] 固收点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 表1：上、中、下游工业企业利润累计增速（单位：%） 行业 7月工业利润累计增速 上游 其他采矿业 16.70 有色金属矿采选业 -25.30 黑色金属矿采选业 232.10 开采辅助活动 27.80 煤炭开采和洗选业 -3.80 石油和天然气开采业 12.90 非金属矿采选业 20.70 中游 电力、热力的生产和供应业 12.20 燃气生产和供应业 -2.60 化学原料及化学制品制造业 -11.60 石油加工、炼焦及核燃料加工业 -50.60 水的生产和供应业 19.40 有色金属冶炼及压延加工业 6.00 化学纤维制造业 -25.80 下游 黑色金属冶炼及压延加工业 -25.10 烟草制品业 29.20 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 26.50 纺织业 0.10 橡胶和塑料制品业 10.40 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业 -3.50 农副食品加工业 0.90 金属制品业 15.80 印刷业和记录媒介的复制 8.30 食品制造业 14.60 电气机械及器材制造业 15.60 其他制造业 5.60 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 5.10 汽车制造 -23.20 家具制造业 13.40 纺织服装、服饰业 -3.50 文教、工美、体育和娱乐用品制造业 17.30 通用设备制造业 5.10 计算机、通信和其他电子设备制造业 -6.30 医药制造业 9.30 4 / 9 东吴证券研究所 [Table_Yemei] 固收点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 酒、饮料和精制茶制造业 17.50 专用设备制造业 14.30 非金属矿物制品业 10.80 仪器仪表制造业 3.00 金属制品、机械和设备修理业 7.40 废弃资源综合利用业 5.60 数据来源：Wind,东吴证券研究所 图2：7月工业利润累计同比：分行业（单位：%） 数据来源：Wind,东吴证券研究所 图3：7月上游企业利润增速变动（单位：%） 数据来源：Wind,东吴证券研究所 -100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00煤炭开采和洗选业 石油和天然气开采业 黑色金属矿采选业 有色金属矿采选业 非金属矿采选业 开采专业及辅助性活动 其他采矿业 农副食品加工业 制造业 食品制造业 酒、饮料和精制茶制造业 烟草制品业 纺织业 纺织服装、服饰业 皮革、毛皮、羽毛及其制...木材加工及木、竹、藤、... 家具制造业 造纸及纸制品业 印刷业和记录媒介的复制 文教、工美、体育和娱乐...石油、煤炭及其他燃料加...化学原料及化学制品制造业 医药制造业 化学纤维制造业 橡胶和塑料制品业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 专用设备制造业 汽车制造 铁路、船舶、航空航天和...电气机械及器材制造业 计算机、通信和其他电子...仪器仪表制造业 其他制造业 废弃资源综合利用业 金属制品、机械和设备修...电力、热力、燃气及水的...电力、热力的生产和供应业 燃气生产和供应业 水的生产和供应业 -1,000.000.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.009,000.0010,000.00-65.00-15.0035.0085.00135.00185.00235.00285.00335.00385.002018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-07黑色金属矿采选业:利润总额:累计同比 有色金属矿采选业:利润总额:累计同比 非金属矿采选业:利润总额:累计同比 煤炭开采和洗选业:利润总额:累计同比 5 / 9 东吴证券研究所 [Table_Yemei] 固收点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2. 营业成本小幅上升，减税降费持续发力 营业成本小幅上升，减税降费持续发力。1-7月公布的数据显示，企业营业收入和营业成本均较上月小幅上升。其中1-7月营业收入增速收于4.9%