19Q2业绩超市场预期，预计盈利能力大幅提升

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 开润股份（300577） 证券研究报告 2019年07月14日 投资评级 行业 纺织服装/纺织制造 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 34.84元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 217.52 流通A股股本(百万股) 64.21 A股总市值(百万元) 7,578.29 流通A股市值(百万元) 2,237.16 每股净资产(元) 3.11 资产负债率(%) 49.97 一年内最高/最低(元) 42.50/26.49 作者 吕明 分析师 SAC执业证书编号：S1110518040001 lvming@tfzq.com 郭彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110517120001 guobin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《开润股份-季报点评:19Q1高基数上高增长，B2C收入全年有望超市场预期》 2019-04-29 2 《开润股份-公司点评:19Q1业绩超市场预期，高基数下实现高增长》 2019-04-10 3 《开润股份-年报点评报告:业绩符合预期，B2C收入首超B2B，期待19年盈利能力提升》 2019-04-03 股价走势 19Q2业绩超市场预期，预计盈利能力大幅提升 公司公布19H1业绩预告，19Q2业绩超市场预期。 公司公布2019H1业绩预告，预计实现主营业务收入11.19-12.79亿元，同比增长40%-60%；实现归母净利润1.09-1.17亿元，同比增长30%-40%；扣非归母净利润为1.06-1.14亿元，同比增长43%-54%；19H1业绩超市场预期。 19Q2单季度预计公司实现营收5.21-6.81亿元，同比增长15.14%-50.51%；实现归母净利润6337-7174万元，同比增长28.86%-45.88%；19Q2扣非净利润预计实现6086-6923万元，同比增长48.63%-69.07%，19Q2单季度扣非净利润增速超市场预期。 预计19H1归母净利率有所下降，全年B2C业务净利率有提升空间 1）根据公司业绩预告，公司19H1归母净利率为9.16%-9.72%，18H1为10.33%，我们认为主要系我们认为主要系公司收购的印尼工厂净利率水平略低于原有B2B业务所致。其中预计19Q2归母净利率为10.5%-12.2%（18Q2为10.88%），但环比19Q1提升2.95pct.-4.58pct.，我们认为主要系公司19Q2 B2C业务的毛利率及净利率提升，以及印尼公司生产效率提升所致。 2）由于18年公司B2C业务的主要经营主体润米科技净利率为5.1%，由此推算公司B2C业务净利率为5-6%。我们认为，公司B2C业务还在不断占领市场份额阶段，销售费用率较高，预计随着公司B2C业务规模不断扩大，费用率会逐步下降，我们预计B2C业务2019年净利率有望提升至6-7%。 维持买入评级，开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一，19年创业板滞涨个股，在19年市场风险偏好提升情况下，继续重点推荐。 1）维持2019/2020年收入预测为29.32亿（+43%）/40.84亿（+39%）， 维持2019/2020年净利润预测为2.30亿（+33%）/3.36亿（+46%），对应EPS为1.06元/1.55元（20年EPS变动主要系公司近期回购股份导致股本变少）。 2）公司是纺织服装行业得到业绩印证的成长股之一，是19年创业板滞涨个股，在19年市场风险偏好提升的情况下，继续重点推荐。 风险提示：费用率大幅提升，非米系渠道拓展较慢，海外工厂管理风险等。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,162.44 2,048.07 2,931.64 4,084.41 5,577.01 增长率(%) 49.84 76.19 43.14 39.32 36.54 EBITDA(百万元) 193.36 259.85 295.10 435.68 625.35 净利润(百万元) 133.41 173.73 230.39 336.14 478.81 增长率(%) 58.81 30.23 32.61 45.90 42.44 EPS(元/股) 0.61 0.80 1.06 1.55 2.20 市盈率(P/E) 56.81 43.62 32.89 22.55 15.83 市净率(P/B) 15.54 11.91 9.15 7.02 5.27 市销率(P/S) 6.52 3.70 2.59 1.86 1.36 EV/EBITDA 37.27 25.14 24.24 16.13 10.98 资料来源：wind，天风证券研究所 -34%-27%-20%-13%-6%1%8%15%201 8-07201 8-11201 9-03开润股份 纺织制造 创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 192.26 239.90 435.78 573.71 757.50 营业收入 1,162.44 2,048.07 2,931.64 4,084.41 5,577.01 应收票据及应收账款 198.22 252.93 516.59 469.33 935.72 营业成本 818.24 1,515.88 2,179.46 3,018.73 4,096.38 预付账款 4.69 12.41 14.02 19.60 27.58 营业税金及附加 6.55 10.03 14.66 20.42 27.89 存货 283.38 413.48 524.57 855.17 929.78 营业费用 97.74 189.86 263.85 366.78 499.14 其他 161.80 249.43 151.97 231.45 224.22 管理费用 57.50 83.26 120.78 167.46 227.54 流动资产合计 840.35 1,168.16 1,642.93 2,149.27 2,874.79 研发费用 35.77 52.18 73.29 102.11 139.43 长期股权投资 3.71 13.09 17.59 22.09 26.59 财务费用 6.81 (5.14) 0.62 (3.05) (4.66) 固定资产 86.78 95.64 130.85 160.60 182.01 资产减值损失 3.18 7.13 6.00 7.00 7.00 在建工程 2.33 5.78 19.59 27.88 32.86 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 10.07 11.69 24.41 35.85 46.02 投资净收益 4.69 5.74 5.00 5.00 4.00 其他 46.47 115.49 60.82 65.03 70.97 其他 (22.16) (26.00) (10.00) (10.00) (8.00) 非流动资产合计 149.37 241.68 253.27 311.46 358.44 营业利润 154.12 215.13 277.98 409.95 588.30 资产总计 989.72 1,409.84 1,896.20 2,460.72 3,233.23 营业外收入 9.21 2.94 10.00 10.00 10.00 短期借款 0.00 60.00 20.00 20.00 20.00 营业外支出 0.07 0.08 0.06 0.07 0.07 应付票据及应付账款 399.42 542.10 889.40 1,136.50 1,524.81 利润总额 163.27 217.99 287.92 419.88 598.23 其他 82.35 119.17 92.83 137.29 132.60 所得税 21.44 33.61 43.19 62.98 89.73 流动负债合计 481.77 721.27 1,002.23 1,293.79 1,677.41 净利润 141.83 184.39 244.73 356.90 508.49 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 8.42 10.65 14.34 20.76 29.68 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 133.41 173.73 230.39 336.14 478.81 其他 9.22 9.91 9.42 9.52 9.62 每股收益（元） 0.61 0.80 1.06 1.55 2.20 非流动负债合计 9.22 9.91 9.42 9.52 9.62 负债合计 490.99 731.18 1,011.65 1,303.31 1,687.03 少数股东权益 10.92 42.37 56.70 77.47 107.15 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 120.76 217.61 217.52 217.52 217.52 成长能力 资本公积 158.51 73.76 73.76 73.76 73.76 营业收入 49.84% 76.19% 43.14% 39.32% 36.54% 留存收益 388.40 437.53 610.33 862.43 1,221.54 营业利润 85.46% 39.58% 29.22% 47.48% 43.50% 其他 (179.87) (92.63) (73.76) (73.76) (73.76) 归属于母公司净利润 58.81% 30.23% 32.61% 45.90% 42.44% 股东权益合计 498.72 678.66 884.55 1,157.41 1,546.20 获利能力 负债和股东权益总计 989.72 1,409.84 1,896.20 2,460.72 3,233.23 毛利率 29.61% 25.98% 25.66% 26.09% 26.55% 净利率 11.48% 8.48% 7.86% 8.23% 8.59% ROE 27.35% 27.30% 27.83% 31.13% 33.27% ROIC 102.53% 68.32% 61.79% 85.73% 93.66% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 141.83 184.39 230.39 336.14 478.81 资产负债率 49.61% 51.86% 53.35% 52.96% 52.18% 折旧摊销 9.58 12.39 16.50 28.78 41.71 净负债率 -38.55% -26.51% -47.01% -47.84% -47.70% 财务费用 0.74 (0.10) 0.62 (3.05) (4.66) 流动比率 1.74 1.62 1.64 1.66 1.71 投资损失 (4.69) (5.74) (5.00) (5.00) (4.00) 速动比率 1.16 1.05 1.12 1.00 1.16 营运资金变动 (116.43) (129.81) 90.75 (85.45) (168.46) 营运能力 其它 122.99 84.83 14.34 20.76 29.68 应收账款周转率 6.56 9.08 7.62 8.29 7.94 经营活动现金流 154.01 145.95 3