机械设备行业：科创板询价报告之交控科技

规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明1 华鑫证券·科创板询价报告 证券研究报告 主要财务指标（单位：百万元）  公司是国内掌握CBTC核心技术的轨交信号系统供应商。公司成立于2009年，以自主知识产权的CBTC技术为核心，专业从事城市轨道交通信号系统的研发生产、系统集成以及信号系统总承包。公司产品包括CBTC、I-CBTC、FAO三种类型，具备城市轨道交通信号系统的先发优势。（注：公司详细内容请参见我们于2019年6月10日发布的报告《科创板机械设备系列之交控科技》）。  公司主要财务指标及盈利预测。公司2018年实现营业收入11.63亿元，同比增长32.16%；实现归母净利润0.66亿元，同比增长47.96%；2018年公司毛利率为26.93%，净利率为5.67%，ROE为16.3%，资产负债率为80.71%，总体经营状况良好。我们预测公司2019-2021年实现营业收入分别为14.71亿元、18.31亿元和22.24亿元；实现归母净利润分别为0.84亿元、1.06亿元和1.29亿元。  公司估值及询价分析。本篇报告重点讨论采用不同的方法体系对公司进行估值分析，并给出相应的合理询价区间。我们采用PE相对估值法和DCF绝对估值法，分别对公司估值进行了分析测算，并根据公司及行业具体情况，对两种估值方法给予不同的权重为公司进行估值。综合分析来看，我们采用PE法预测公司IPO发行后估值约为20.94亿元，采用DCF法预测公司IPO发行后估值约为23.63亿元。在对两种估值方法分别赋予权重后，最终得出公司IPO摊薄后合理估值约为22.02亿元。我们假设公司本次发行新股数量为4000万股，公司发行后总股本为16000万股，根据公司预测市值，得出公司对应股价为13.76元/股，建议询价区间应为[11.97，15.55]元/股。  风险提示：公司技术研发进度及迭代速度跟不上竞争对手、行业政策变化、核心技术人员及技术流失、股权分散及无实际控制人、市场系统性风险等。 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 1,163 1,471 1,831 2,224 （＋/－） 32.2% 26.6% 24.5% 21.5% 营业利润 75 93 117 142 （＋/－） 44.2% 23.2% 26.1% 21.7% 归属母公司净利润 66 84 106 129 （＋/－） 48.0% 26.2% 26.2% 21.6% EPS（元） 0.55 0.52 0.66 0.80 资料来源：公司公告、华鑫证券研发部 分析师：杨靖磊 执业证书编号：S1050518080001 电话：021-54967583 邮箱：yangjl@cfsc.com.cn 华鑫证券有限责任公司 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路750号 邮编：200030 电话：（86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn 2019年7月05日 机械设备 科创板询价报告之交控科技 建议询价区间：[11.97,15.55]元/股 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明2 华鑫证券·个股报告 目录 1. 相对估值PE法分析 ····················································································································································· 3 2．绝对估值DCF法分析 ·················································································································································· 4 3．估值及询价分析 ·························································································································································· 4 图表目录 图表 1：公司相关可比公司估值水平 ······························································································································ 3 图表2：PE估值分析 ························································································································································ 4 图表3：DCF估值参数 ······················································································································································ 4 图表4：公司估值测算 ····················································································································································· 5 图表5：公司询价区间分析 ·············································································································································· 5 图表6：公司盈利预测 ····················································································································································· 6 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明3 华鑫证券·个股报告 1. 相对估值PE法分析 在公司的可比公司中，A股上市公司众合科技（000925）与神州高铁（000008）在业务上与公司存在相似之处，众合科技主要产品包括轨道交通信号系统、烟气脱硫脱硝机电工程、烟气脱硫特许经营权以及自动售检票系统（AFC）。神州高铁主营业务涵盖车辆维修体系装备、信号体系装备、线路维修保养、供电体系装备等。两家公司业务来源于轨道交通信号系统的收入分别占比约为30%-40%和18%。两家公司可作为直接可比公司。此外，港股上市公司中国通号（3969.hk）、A股上市公司思维列控（603548）、鼎汉技术（300011）、世纪瑞尔（300150）与公司业务同样存在相似之处，可作为相对估值的参考。2019年相关可比公司的市场一致预期PE的平均值为25X左右。 图表 1：公司相关可比公司估值水平 TTM2019E2020ETTM2019E2020E000925众合科技中国7.23390.070.290.46109.425.015.73969.hk中国通号中国6.065330.390.490.5815.3812.410.4603508思维列控中国65.561284.252.862.3915.4322.927.4000008神州高铁中国3.841070.120.150.2032.7425.019.1300011鼎汉技术中国6.3736-1.020.190.30-6.2733.421.4300150世纪瑞尔中国4.63270.120.170.2439.9527.619.6平均值34.424.418.9PE代码公司简称上市地股价(元/股）总市值（RMB亿元）EPS 资料来源：Wind、华鑫证券研发部（注：数据日期为2019年7月05日） 针对交控科技在未来三年的发展情况，我们做出以下假设条件： （1）公司在I-CBTC系统和FAO系统领域可保持较高速增长，基础CBTC设备领域保持稳定增长。 （2）公司产品价格体系相对稳定，产品降价幅度有限，毛利率保持基本稳定； （3）公司客户保持稳定，订单施工及交付平稳进行。 （4）公司期间费用控制良好，研发费用投入维持较高水平。 （5）公司本次发行新股数量为4000万股，公司发行后总股本为16000万股。 基于以上假设，我们预测公司2019-2021年实现归属母公司所有者净利润分别为0.84亿元、1.06亿元和1.29亿元。 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明4 华鑫证券·个股报告 我们认为，与相关可比公司相比，交控科技立足于自主技术总承包商角色，通过自制关键子系统或设备，分包功能相对独立的子系统或设备，代采服务器等通用设备对系统进行深度集成，与其他可比公司相比各有优势。同时，目前市场给予行业的估值较为合理，因此我们按照公司2019年预测归母净利润0.84亿元，假设给予公司市场中性预期25倍的PE估值进行测算，得出公司对应的IPO摊薄后估值约为20.94亿元。 2．绝对估值DCF法分析 鉴于公司目前业务已初具规模，具有较为稳定的盈利水平，我们采用现金流折现法（DCF）测算公司的合理估值。我们对公司的产品线和研发投入等领域进行了梳理，对公司的市场空间和未来收入及利润进行了测算，预测了公司未来10年及更长一段时间的现金流情况。在DCF模型中，核心假设条件如下：假设公司Beta系数为1.22，无风险利率为3.22%，股票风险溢价为5.00%，WACC值为9.26%，永续增长率为3%。最后，我们采用DCF法预测公司估值约为23.63亿元。 3．估值及询价分析 综合分析来看，我们采用PE法预测公司估值为20.94亿元，采用DCF法预测公司图表2：PE估值分析 PE（倍)131520253336市值（亿元）10.8912.5716.7520.9427.6430.16悲观预期中性预期乐观预期108.383025.134033.51 资料来源：华鑫证券研发部 图表3：DCF估值参数 DCF假设数值无风险利率3.22%Beta（考虑杠杆）1.22股票风险溢价5.00%WACC9.26%股权比例98.36%永续增长率3.00%市值（亿元）23.63 资料来源：华鑫证券研发部 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明5 华鑫证券·个股报告 估值为23.63亿元。结合公司具体发展及行业前景，我们分别对两种估值方法给予不同的权重，对PE估值法给予60%权重，对DCF估值法给予40%权重，最终得出公司IPO摊薄后合理估值约为22.02亿元。 我们假设公司本次发行新股数量为4000万股，公司发行后总股本为16000万股；根据公司预测市值22.02亿元，得出公司对应股价为13.76元/股，建议询价区间为[11.97，15.55]元/股。（注：本报告仅供参考，不作为具体投资建议） 图表4：公司估值测算 市