火星顺利完成业绩承诺，鱼育双赛道龙头地位稳固

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 百洋股份股票代码：002696.SZ 火星顺利完成业绩承诺，鱼育双赛道龙头地位稳固 事项： 百洋股份发布2017年年报和2018年一季报：公司2017年实现营业收入23.94亿元，同比增加15.74%；实现归母净利润1.13亿元，同比增加91.04%。公司2018年Q1实现营业收入5.06亿元，同比增加29.03%；实现归母净利润0.13亿元，同比扭亏为盈。公司拟向全体股东每10股派发现金股利3. 5元（含税），同时每10股转增7股。 当前股价：20.55RMB 投资评级推荐 评级变动维持 主要观点 1.主要财务数据：火星并表超额完成业绩承诺，传统业务保持稳定 2017年度，公司实现营业收入23.94亿元，同比增加15.74%。根据行业类别拆分主营业务收入：（1）新增的教育业务实现营业收入2.08亿，对应的毛利率为63.2%。（2）公司传统主业共实现营业收入21.86亿，同比增长5.7%，主要是因为饲料业务的产销量稳定增长；对应的毛利率为12.1%，与去年同期基本持平（+0.4pp）。 2017年度，公司实现归母净利润1. 13亿元，同比增加91.04%，对应的净利率为5.2%，比去年同期增加2pp；公司的盈利能力大幅提升主要是因为火星时代于17年8月并表，火星时代在2017年度共实现扣非归母净利润0. 83亿元，超额完成2017年0.8亿元净利润的业绩承诺。报告期内，公司的销售费率为4. 7%，比去年同期增加2pp；管理费率为5.2%，与去年同期基本持平。 2018年Q1，公司实现营业收入5.06亿元，同比增加29.03%，主要是因为公司的并表范围变化，同时传统业务中前期投放的饲料、生物制品等产能逐步释放。 2018年Q1，公司实现归母净利润0.13亿元，同比实现扭亏为盈；销售费率为8.58%，比去年同期增加5.67pp；管理费率为12.6%，比去年同期增加7.26pp。 图表1：2016Q1-2017Q4公司的营业收入和归母净利润（亿元） 资料来源：公司公告，华创证券 证券分析师：李妍 执业编号：S0360517080002 电话：021-20572557 邮箱：liyan@hcyjs.com 联系人：徐呈隽 电话：021-20572562 邮箱：xuchengjun@hcyjs.com 总股本(万股) 23,254 流通A股/B股(万股) 17,600/- 资产负债率(%) 36.8 每股净资产(元) 9.2 市盈率(倍) 60.96 市净率(倍) 4.67 12个月内最高/最低价 22.9/16.0 《百洋股份（002696）：火星时代过户完成，“鱼”“育”双龙头联姻成长可期》 2017-08-23 《百洋股份（002696）17年三季报点评：火星时代并表业绩增厚明显，资本升温教育业务增速》 2017-10-25 《百洋股份（002696）业绩快报点评：火星时代并表净利翻倍，业务规模效应显著、成长性明确》 2018-01-30 -12%1%15%28%17/0417/0617/0817/1017/1218/022017-04-26～2018-04-25 沪深300 百洋股份 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 教育 2018年04月26日 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 2. 水产+艺术IT培训双主业龙头地位稳固 公司是全球加工规模最大的罗非鱼食品综合提供商，报告期内收购国内艺术IT培训的龙头机构——火星时代。此后，公司以水产+教育双主业驱动业绩增长，传统业务和火星时代的龙头地位稳固、核心竞争力优势显著。 （1）火星时代：线下网点持续扩张，双师模式筑建竞争力 火星时代是国内领先的艺术IT培训机构，2017年实现扣非归母净利润0.83亿元。报告期内，公司以9. 74亿元收购火星时代100%股权。火星时代的原股东新余火星人、王琦承诺：火星时代2017年和2018年累计实现的净利润不低于1.88亿元、2017年至2019年累计实现的净利润不低于3.338亿元。 图表2：2015-2019年火星时代业绩承诺及实现情况 资料来源：公司公告，华创证券 线下课程通过双师模式实现规模效应、确保学生数量持续性扩张。截止2017年底，火星时代已在全国13个城市开设15个线下教学中心，报告期内新增济南、郑州两个教学中心。双师模式一方面解决了二线城市IT培训师资不足的难题，同时降低分校扩张的边际成本；另一方面双师模式对总部与分校间的传输线路要求较高，一定的进入门槛排除。 （2）水产业务：前期投入产能逐步释放，出口业务受挫 公司是全球加工规模最大的罗非鱼食品综合提供商：传统业务覆盖水产饲料、水产食品加工、水产研发、水产养殖、水产生物制品等整条较为完整的产业链。 2017年度，饲料业务实现营收11.71亿元，同比增长13.69%，主要是因为产品覆盖区域从广西扩展到广东、海南和山东地区；食品加工业务实现营收8.13亿元，同比下降13.91%，主要是因为人民币升值和国际需求疲软影响；生物制品加工、养殖等其他业务共实现营收2.02亿元，同比增长115%。 2018年Q1，饲料和生物制品等业务的产能进一步释放、营收持续增长，罗非鱼出口业务受汇率影响面临较大压力。 3.以火星时代线下业务为基点，逐步加码艺术培训产业 报告期内，火星时代借助其线下课程强大的竞争优势，逐步加码艺术培训产业链。 （1）公司借助线下课程成熟的教学内容和营销招生体系开展线上培训业务。 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 由于线上课程的时间、空间安排比较灵活，因此可招收线下课程无法招收的在校学生和在职人士等。 （2）公司借助线下课程庞大的学生体量，帮助艺术留学生和留学中介进行对接。公司于2017年8月与美艺博广签署协议，由火星时代为有艺术留学需求的在校学员和美艺博广建立联系。 （3）公司借助美术课程资源和分校口碑，积极开拓少儿美术培训市场。目前，公司已尝试性开展面向4-6岁儿童的美术创造探索班和面向7-12岁少儿的美术创作表现班。 4.投资建议 公司是多年全球加工规模最大的罗非鱼食品综合提供商，传统主业保持稳健发展；收购艺术IT培训龙头机构火星时代后，以双主业联合驱动业绩增长。火星时代的线下业务竞争优势显著，座位数和满座率逐步提升，实现业绩承诺的确定性高；依托线下课程布局线上课程、艺术留学、少儿美术培训等艺术培训产业，业绩增长空间巨大。我们预计公司2018/2019年的归母净利润为1.83/2.20亿元，对应的EPS为0.79/0.95元，对应的PE为26/22倍，维持“推荐”评级。 5.风险提示 线下分校扩张速度不及预期；火星时代未完成业绩承诺；期间费用过高；水产行业竞争格局变化；宏观经济风险。 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 923 1,104 1,369 1,670 营业收入 2,394 3,017 3,304 3,599 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,998 2,276 2,442 2,622 应收账款 410 517 566 617 营业税金及附加 9 11 12 13 预付账款 59 67 72 77 销售费用 113 269 311 342 存货 273 311 334 358 管理费用 124 226 258 288 其他流动资产 45 45 45 45 财务费用 32 -2 -4 -7 流动资产合计 1,711 2,045 2,386 2,768 资产减值损失 7 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 110 110 110 110 投资收益 15 0 0 0 固定资产 736 656 585 521 营业利润 132 237 286 341 在建工程 6 6 6 6 营业外收入 9 0 0 0 无形资产 118 118 118 118 营业外支出 1 0 0 0 其他非流动资产 900 900 900 900 利润总额 140 237 286 341 非流动资产合计 1,870 1,790 1,718 1,655 所得税 15 36 43 51 资产合计 3,581 3,835 4,105 4,423 净利润 125 202 243 290 短期借款 660 660 660 660 少数股东损益 12 19 23 28 应付票据 40 40 40 40 归属母公司净利润 113 183 220 262 应付账款 151 172 185 199 NOPLAT 135 200 239 284 预收款项 120 151 166 180 EPS(摊薄)（元） 0.49 0.79 0.95 1.13 其他应付款 225 225 225 225 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 60 60 60 60 主要财务比率 流动负债合计 1,256 1,308 1,335 1,364 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 15.7% 26.0% 9.5% 8.9% 其他非流动负债 24 24 24 24 EBIT增长率 74.2% 56.0% 19.9% 18.6% 非流动负债合计 24 24 24 24 归母净利润增长率 91.0% 61.4% 20.4% 19.3% 负债合计 1,279 1,332 1,359 1,387 获利能力 归属母公司所有者权益 2,201 2,384 2,604 2,866 毛利率 16.6% 24.6% 26.1% 27.2% 少数股东权益 100 119 142 170 净利率 5.2% 6.7% 7.4% 8.1% 所有者权益合计 2,301 2,503 2,746 3,036 ROE 5.1% 7.7% 8.4% 9.2% 负债和股东权益 3,581 3,835 4,105 4,423 ROIC 6.7% 9.0% 9.7% 10.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 35.7% 34.7% 33.1% 31.4% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 29.7% 27.3% 24.9% 22.5% 经营活动现金流 558 180 261 295 流动比率 136.2% 156.3% 178.7% 203.0% 现金收益 216 281 311 347 速动比率 114.5% 132.6% 153.7% 176.7% 存货影响 36 -38 -23 -25 营运能力 经营性应收影响 -90 -115 -54 -56 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 369 52 27 28 应收帐款周转天数 62 62 62 62 其他影响 27 0 0 0 应付帐款周转天数 27 27 27 27 投资活动现金流 -945 -1 -1 -1 存货周转天数 49 49 49 49 资本支出 -120 -1 -1 -1 每股指标(元) 股权投资 2 0 0 0 每股收益 0.49 0.79 0.95 1.13 其他长期资产变化 -828 0 0 0 每股经营现金流 2.40 0.77 1