火星时代过户完成，“鱼”“育”双龙头联姻成长可期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 百洋股份 股票代码：002696.SZ 火星时代过户完成，“鱼”“育”双龙头联姻成长可期 事 项： 8月21日，公司发布2017年中报，实现营业收入8.74亿元，同比增长1.85%；实现归母净利润0.15亿元，同比增长5.39%；实现归母扣非净利润925万元，同比增长1.64%。 目标价：24-27RMB 当前股价：20.8RMB 投资评级 推荐 评级变动 维持 主要观点 1. 罗非鱼主业小幅上涨，加工规模居全球首位 公司是全球加工规模最大的罗非鱼食品综合提供商，2017年H1实现营业收入8.74亿元，同比增长1.85%。饲料及饲料原料制造实现营收4.47亿元，贡献总营收的51%；同比上升6.75%，主要是因为公司产能逐渐释放，市场覆盖区域从广西扩展到广东和海南、山东。食品加工业务实现营收3.44亿元，贡献总营收的39%；同比下降12.79%，主要是因为2017年上半年我国出口到美国的罗非鱼产品销量下降了7.45%，但以非洲等地区为主的新兴市场增幅达32.06%，后续公司将加大对新兴市场的开发力度，预计下半年出口总量可恢复至上年同期水平。 公司2017年H1实现归母净利润0.15亿元，同比增长5.39%；净利率为1.67%，同比基本持平。 2. 收购火星时代过户完成，“授人以渔”打开新增长空间 百洋股份以9.74亿元的对价收购了火星时代100%股权，其中发行股份支付5.6亿元、支付现金4.14亿元。股份发行价格为20.83元/股，对应发行股数为2.688万股。目前，交易过户已完成。公司计划配套融资共5.6亿元，其中百洋股份董事长孙忠义认购1亿元。采用询价发行方式，以8月18日为基准日计算，发行底价为16.93元/股，与当日收盘价比较存在20.51%的收益空间。 上市公司将以火星时代作为切入点进入创意文化板块，教育业务将为公司提供新的业绩增长驱动力。火星时代的业绩承诺：2017年8000万，2018年1.08亿，2019年1.458亿。 3. 火星时代：CG培训行业龙头，双师+直播模式发力扩张 火星时代是数字艺术教育（CG教育）领域的龙头企业，2015、2016年实现营业收入2.7亿元、4.1亿元，实现归母净利润0.42、0.61亿元。火星的产品体系包括8大产品线、30个教育产品，其中UI设计是最大的课程体系，其次是影视与游戏。目前，公司的上游行业基本呈现上升态势：国内处于起步阶段，国际的大片加工开始往中国放，行业的人才需求存在大量缺口。CG行业每年的人才缺口约80万，假设每人平均支 证券分析师：谢晨 执业编号：S0360515100003 电话：021-31755797 邮箱：xiechen@hcyjs.com 联系人：徐呈隽 电话：021-20572562 邮箱：xuchengjun@hcyjs.com 总股本(万股) 17,600 流通A股/B股(万股) 10,377/- 资产负债率(%) 41.0 每股净资产(元) 5.8 市盈率(倍) 63.49 市净率(倍) 3.58 12个月内最高/最低价 27.36/16.05 《百洋股份（002696）：收购火星时代获批，“鱼”“育”协同打开增长空间》 2017-08-03 -14%4%21%38%16/0816/1016/1217/0217/0417/062016-08-23～2017-08-21 沪深300 百洋股份 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 水产养殖 2017年08月23日 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 出1.8万元/年，该细分行业的市场规模约为150亿元。 火星时代现有在校生约1万余人，2015、2016年招生人数分别为1.56、2.41万人，同比增长54.5%。目前覆盖13个城市，拥有15个教学中心、412间教室和1.7万个座位，计划今年新增4-5个校区，明年再增加5个校区，最终覆盖约30个城市。火星的线下培训除北京、上海地区外均采用双师模式，为此火星给所有的分校区跟总校区做了专线，用以实时传输高精度和色彩的动画。双师模式的优势在于：（1）中国主讲老师的资源很少，且基本上集中在北京、上海、深圳地区，同时教师培养很难；（2）CG行业的变更速度快，这要求教师同时迅速变革课程内容，教师如果在地域上比较分散的话很难进行统一的培训和管理。 火星从2013年开始发展录播课程，去年开始盈利，实现收入460万元，目前已有录播课程400余种。从2017年开始发展直播课程，目前已有直播课程20门，预计今年底将有近30门。公司已找到在线教育的商业模式和盈利模式，未来三年在线业务的增幅很可能超过业绩承诺的盈利预测。 4. 投资建议 公司原有的罗非鱼主业在行业内牢牢占据领先地位，未来几年产能将逐渐释放，预计维持10%左右的收入增速，净利率因行业竞争加剧略有下滑。火星时代承诺2017/2018年实现净利润分别为8000万元、1.08亿元，从今年的经营状况看不会低于预期，并且在线教育业务、今年新增的VR课程存在超预期可能。我们预计，2017/2018年备考合并利润为1.39/1.72亿元，对应的EPS为0.59/0.73（假设募集资金的发行价为16.9元），对应的PE为35/29，给予“推荐”评级。 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 222 252 387 574 营业收入 2,069 2,681 3,055 3,455 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,827 2,115 2,345 2,565 应收账款 410 532 606 685 营业税金及附加 5 27 31 35 预付账款 30 34 38 42 销售费用 55 164 226 304 存货 351 406 450 493 管理费用 95 177 214 249 其他流动资产 38 38 38 38 财务费用 12 18 17 12 流动资产合计 1,051 1,263 1,520 1,832 资产减值损失 11 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 110 110 110 110 投资收益 0 0 0 0 固定资产 822 801 762 726 营业利润 63 180 222 290 在建工程 8 8 8 8 营业外收入 16 0 0 0 无形资产 102 102 102 102 营业外支出 1 0 0 0 其他非流动资产 82 82 82 82 利润总额 78 180 222 290 非流动资产合计 1,124 1,103 1,064 1,028 所得税 11 25 31 40 资产合计 2,176 2,366 2,584 2,859 净利润 67 155 191 249 短期借款 678 678 678 678 少数股东损益 8 15 19 25 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 59 139 172 225 应付账款 162 188 208 227 NOPLAT 74 171 206 260 预收款项 34 44 50 56 EPS(摊薄)（元） 0.25 0.59 0.73 0.95 其他应付款 4 4 4 4 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 41 41 41 41 主要财务比率 流动负债合计 919 955 981 1,007 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 11.0% 29.6% 14.0% 13.1% 其他非流动负债 30 30 30 30 EBIT增长率 13.1% 129.2% 20.8% 26.1% 非流动负债合计 30 30 30 30 归母净利润增长率 3.8% 135.0% 23.6% 30.5% 负债合计 950 985 1,012 1,038 获利能力 归属母公司所有者权益 1,128 1,267 1,439 1,664 毛利率 11.7% 21.1% 23.2% 25.7% 少数股东权益 99 114 133 158 净利率 3.3% 5.8% 6.3% 7.2% 所有者权益合计 1,227 1,381 1,573 1,822 ROE 5.3% 11.0% 12.0% 13.5% 负债和股东权益 2,176 2,366 2,584 2,860 ROIC 4.2% 8.8% 9.7% 11.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 43.6% 41.6% 39.1% 36.3% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 57.8% 51.3% 45.1% 38.9% 经营活动现金流 78 99 182 228 流动比率 114.4% 132.3% 154.9% 181.8% 现金收益 134 244 278 328 速动比率 76.2% 89.7% 109.0% 132.9% 存货影响 -54 -55 -44 -42 营运能力 经营性应收影响 -49 -126 -78 -83 总资产周转率 1.0 1.1 1.2 1.2 经营性应付影响 -33 36 26 26 应收帐款周转天数 71 71 71 71 其他影响 13 0 0 0 应付帐款周转天数 32 32 32 32 投资活动现金流 -161 -50 -30 -30 存货周转天数 69 69 69 69 资本支出 -156 -50 -30 -30 每股指标(元) 股权投资 -74 0 0 0 每股收益 0.25 0.59 0.73 0.95 其他长期资产变化 7 0 0 0 每股经营现金流 0.45 0.56 1.04 1.30 融资活动现金流 -83 -18 -17 -12 每股净资产 6.41 7.20 8.18 9.45 借款增加 37 0 0 0 估值比率 财务费用 -12 -18 -17 -12 P/E 83 35 29 22 股东融资 46 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他长期负债变化 -2 0 0 0 EV/EBITDA 30 16 14 12 资料来源：公司报表、华创证券 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 传媒组分析师介绍 组长、首席分析师：谢晨 复旦大学经济学硕士，南开大学理学本科。曾任职于SMG（上海文广）战略投资部。2013年加入华创证券研究所。2015、2016连续两年入围新财富最佳分析师，2016年金牛最佳分析师第五名。 联席首席分析师：李妍 复旦大学传播学硕士，武汉大学编辑出版学本科。曾任职于招商证券研究所。分获2014至2016年新财富最佳分析师评选第五名、第三名、第四名。2016年加入华创证券研究所。 分析师：肖丽荣 北京大学管理学硕士，香港大学经济学硕士。曾任职于中信证券。2016年加入华创证券研究所。 助理分析师：李雨琪 美国波士顿大学经济学硕士。2016年加入华创证券研究所。 助理分析师：潘文韬 同济大学经济学硕士。曾任职于国金证券。2017年加入华创证券研究所。 助理分析师：徐呈隽 复旦大学经济学硕士。2017年加入华创证券研究所。 百洋股份公司点评 证监会审核华创证券投资咨