餐饮旅游行业重大事件快评：“脱欧”有效驱动出境游欧洲线发展，行业景气度有望迎来转折

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 餐饮旅游 行业重大事件快评 超配 （维持评级） 2016年06月28日 “脱欧”有效驱动出境游欧洲线发展，行业景气度有望迎来转折 证券分析师： 曾光 0755-82150809 zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师： 钟潇 0755-82132098 zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人： 张峻豪 0755-22940141 zhangjh@guosen.com.cn 事项： [Table_Summary] 6月24日下午，英国“脱欧”公投迎来最终结果，脱欧派以51.9%的支持率获胜。而随着英国“脱欧”事项的尘埃落定，赴英及欧洲旅游业也将迎来一定变数。我们也在第一时间与华东线出境游龙头企业荷航假期CEO举行了电话会议，对事件进行了深入沟通交流。 评论：  相关国家及地区汇率大幅下滑，短期有力刺激出境游消费 首先，由于此前市场普遍认为英国留欧概率较高，因此随着英国“脱欧”结果的逐渐明晰以及对“脱欧”后英国经济的悲观预期，金融外汇市场出现大幅震荡，英镑出现大幅贬值，一度下跌超过10%，创1985年以来新低。同时，由于英国脱欧对整个欧洲影响广泛，欧元汇率同样出现大幅下跌，当日最高跌幅达到4.68%。虽然，由于美元的被动升值，导致人民币同样出现一定贬值，对冲了一部分影响，但其贬值幅度远低于英镑，24日当日收盘，英镑兑人民币收报9.0467，下跌8.14%，欧元兑人民币收报7.3537，下跌1.84%。 图1：英镑兑人民币走势 图2：欧元兑人民币走势 资料来源：新浪财经、国信证券经济研究所整理 资料来源：新浪财经、国信证券经济研究所整理 虽然，两者汇率在后期出现一定的反弹回升，但短期的汇率反弹很可能与短线投机性空头回补有关，而英国“脱欧”的或许仅仅是英国经济迎来各种不确定性的开端，而为了维护金融市场的稳定，从英国及欧洲央行的表态来看，各国将进一步释放流动性，刺激经济，而这将加剧各国货币的竞争性贬值，因此从中长期来看，英镑及欧元的贬值压力将进一步加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表 1：各主要国家央行就英国脱欧表态 国家 表态 欧洲央行 欧洲央行称正密切监视金融市场，已做好准备在必要时提供更多的欧元与外币流动性。 欧洲央行与其他央行保持密切联络，并将履行维持金融稳定的职责。 欧元区银行业在资金与流动性方面具有足够韧性。 英国 外媒援引知情人士：英国央行在市场开盘前与银行进行沟通。 英国央行行长卡尼称，英国央行已经为退欧做好了准备，已经做好准备提供2500亿英镑的额外资金。退欧后会有一段时期的不确定性。银行业有继续贷款的灵活性。 美国 市场普遍认为，英国脱欧意味着美国或推迟加息，7月加息可能性降低。 中国 中国人民银行表态称,已注意到英国脱欧后金融市场的反应,并已做好应对预案。 资料来源：新浪财经，国信证券经济研究所整理 综合来看，英镑兑人民币大幅下降以及部分非美货币兑人民币汇率的走低会降低国人出境游以及在相关国家内的消费成本，对出境游带来一系列积极影响： 1、首先，从出境游旅行团的角度来看，由于各大出境游旅行社在对目的地机票酒店的获取通过具有一定提前量，因此汇率的突然大幅下跌，将为旅行社企业带来直接的汇兑收益影响； 2、其次，英国地接成本（包括酒店机票的旅游要素价格）将有大幅下降，欧洲、澳洲等地区预计也将有所下降。且随着英国脱欧后的相关各国资产缩水，预计目的地成本将有长期下行的可能。因此，以欧洲线为主的旅行社的毛利率水平将有明显提升； 3、同时，旅游购物消费成本将受货币贬值而大大降低，有望对中国消费者赴欧旅游形成进一步的消费刺激，增加其旅游消费意愿。多数中国游客赴欧旅游的一大重要目的在于购物，汇率的下跌将为中国游客在选择购买欧洲知名化妆品或奢侈品过程中带来极大的优惠，从而从促进客流增长的角度为欧洲线旅行社带来利好。 4、此外，汇率的大幅下降将直接为英国留学的中国留学生节省了大量费用，有效促进了英国留学市场的发展。同时，根据留学机构数据，英国目前有约12.5万的欧盟留学生，脱欧后，来英留学的欧盟国家学生的数量势必将会减少，这也为中国在内的其他国家留学生提供了增量机会。并且，由于大部分游学团都是为日后留学为目的来举办的，随着英国留学市场进一步受欢迎，游学市场也将受积极影响。  “脱欧”后经济下行压力较大，相关国家有望释放更多政策利好 英国“脱欧”在短期以至中期内，对其经济的冲击不可低估。因英国脱欧而宣布辞去首相职务的卡梅伦此前曾表示，“脱欧”将导致英国GDP缩水5%～6%，甚至更多。因此，在脱欧之后，面对经济的下行压力，旅游业很可能将成为英国以及欧洲政府支撑经济平稳发展的重要手段。 英国一直以来都是中国游客赴欧旅游的主要目的地之一，据英国国家统计局最新数据显示，2015年前往英国旅游的中国游客数量增长快速，达到27万人次，同比增长46%；在英消费共计5.86亿英镑，同比增长18%。该组数据让中国升至英国最具价值的入境游市场前十之列。而根据国家旅游局数据显示，2015年旅行社组织英国游人次达到43.34万人次，同比增长33.83%。 图3：2015年欧洲各国接待中国客流在欧洲游中占比情况 图4：近年旅行社组织英国游人次 资料来源：国家旅游局、国信证券经济研究所整理 资料来源：国家旅游局、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 而在脱欧之后，首先，从签证政策来看，英国本身不属于申根国家，一直以来都是使用独立的英国签证。因此即便英国脱欧，在办理签证手续和货币使用方面是没有太大变化。其次，英国是传统旅游大国，旅游业收入占比近年来不断提升。而在英国脱欧后，一方面，由于传统经济可能受到一定影响，英国政府将出台一系列促进旅游消费措施，以帮助经济平稳运行，另一方面，在脱离欧盟后，大量的来自欧洲其他各国的游客将大幅减少，而中国游客将更加得到英国方面的重视，因此，可以预见的是，未来英国政府将继续加大对中国游客的推广宣传工作，以及提升签证的便利度以加强对中国游客的吸引力。 从目前情况来看，上个月，英国移民部长宣布将增加其在中国的签证服务中心网点数量，签证中心将由原来的12个增至15个。同时，不久前，英国旅游局宣布知名演员胡歌担任其“友好大使”，帮助其推广英国旅游。 图 5：知名演员胡歌担任英国旅游局“友好大使” 资料来源：百度图片，国信证券经济研究所整理 综合来看，英国脱欧后，旅游作为欧盟国家及英国促进经济稳定的重要行业，预计后续将会有更多积极举措值得期待。虽然受去年四季度巴黎恐怖事件以及欧洲指纹签证影响，市场普遍预计今年欧洲旅游将增长乏力，但随着此次事件带来的汇率方面的积极影响以及各地签证中心的增设（媒体报道，欧盟申根成员国将在中国非领事机构所在地的另外15个城市开设新的签证申请中心）以及签证有效期的增长和手续简化，我们乐观预计欧洲出境游人数将随着旅游旺季到来迎来反弹，这次事件也将有望成为短期市场预期向好的重要转折点。  真正脱欧仍需时日，长期影响有待观察 在24日脱欧公投结束后，英国政府正式开启与欧盟的脱欧谈判，根据媒体报道，谈判过程可能持续至少两年。因此，在英国真正脱欧仍有一系列不确定性因素影响。对于旅游业，仍需要注意一下几个方面的不确定影响： 1、部分英国旅游线路是与其他欧洲国家联合打包，在脱欧之前，由于欧盟奉行的是“单一欧洲天空（Single European Sky）”原则，因此成员国之间互相开放航权，航空公司能够在欧洲大陆运营任何航线，而脱欧意味着英国或许需要和欧盟成员国重新协商航权，因此对这些多国旅游线路的设计也可能产生较大影响。 2、英国脱欧可能导致其失去欧盟提供的巨额科研资助，并且来自其他欧洲各国的人才也可能会流失，使得英国的大学将失一部分竞争优势，这将打击英国的长远学术发展，降低英国学府的竞争力，减少留学生数量。  “脱欧”事件整体利好出境游发展，A股三大出境游标的有望迎来布局契机 1、众信旅游：欧洲线规模优势明显，综合服务平台有望开花结果 众信旅游在完成对华远国旅的收购，在欧洲线已占据绝对龙头地位，在欧洲线上，根据信息披露，众信旅游2013年如考虑竹园并表，欧洲游收入占比达50%，近两年随目的地多元化，欧洲游占比有所降低，预计2015年欧洲游占比约40%左右。而公司所收购的华远欧洲线占比80.39%。因此，在完成收购后，预计众信欧洲线占比将达到60%以上，未来众 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 信有望在欧洲线进一步发挥规模优势和业务协同效应，在旅游资源保障方面提高议价能力和话语权，并有效提升新资源获取能力。 图6：众信旅游的收入结构 图7：2013年欧洲游占众信旅游收入的50% 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所整理 目前从一季报的业绩表现来看，公司上半年受前期欧洲系列恐袭事件影响相对有限。并且，公司在内生稳步增长的基础上，还将继续加速推进从出境旅游服务商向出境综合服务平台发展，并积极布局游学以及移民业务.公司旗下的杭州四达业务主要分布于德国及美国，随着此次脱欧后英国资产吸引力大幅下挫，德国及美国的移民优势更加突出，公司业务也将有望显著受益。 考虑增发摊薄并假设华远下半年并表，预计16-18年EPS0.27/0.41/0.53元，对应PE77/51/40倍。综合来看，我们中长期依然看好出境游快速增长，公司在树立出境业务显著领军优势后，有望继续围绕出境游综合服务平台加强资本运作，考虑到公司优秀的管理团队和广泛的投资布局，建议投资人择机积极配臵。 2、凯撒旅游：欧洲线传统豪强，全产业链布局带来持续看点 欧洲线出境游旅行社的另一大龙头，凯撒旅游同样将显著受益于此次英国”脱欧”带来的积极影响。根据公司资料披露，2014年，欧线游对凯撒旅游的收入和毛利的贡献在40%左右。并且，受益于大股东关联方海航在英国及欧洲的地区的长期布局（公司此前已联合海航开通曼彻斯特直航），以及公司航旅一体化的发展战略，凯撒旅游在未来有望充分发挥全产业链布局优势，并进一步提升其毛利率以及净利率水平。 图8：凯撒旅游的收入结构 图9：欧洲游对凯撒旅游的收入和毛利贡献 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 综合来看，虽然公司前次对首都航空的收购由于未能如期完成有关部门审批程序，宣告终止，但公司整体战略方向并没有发生太大变化，长期来看，公司仍有望围绕全产业链布局加快资本运作和布局，增发80亿定增项目也有望深化公司全产业链布局。同时，中长期来看，公司作为民营的全产业链出境游龙头企业，有望持续分享行业高增长。假设按公司停 050000100000150000200000250000300000350000201120122013欧洲大洋洲非洲美洲亚洲国内 0%10%20%30%40%50%60%70%2011201220132013（含竹园）欧洲游收入占比 050