餐饮旅游：行业重大事件快评-顶层设计方案终出台 旅游国企改革主题值得期待

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 餐饮旅游 行业重大事件快评 超配 （维持评级） 2015年09月14日 顶层设计方案终出台 旅游国企改革主题值得期待 证券分析师： 曾光 0755-82150809 zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师： 钟潇 0755-82132098 zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 事项： [Table_Summary] 9月13日，新华社正式报道中共中央国务院近日印发《关于深化国有企业改革的指导意见》。从总体要求到分类改革、完善现代企业制度和国资管理体制、发展混合所有制经济、强化监督防止国有资产流失等方面提出国企改革目标和举措。 评论：  《深化国企改革指导意见》终出台，有望再度点燃市场热情 从本轮整个国企改革历程来看，2013年11月18日，十八届三中全会定调国企改革，掀起本轮国企改革浪潮。随后，中央和地方开始积极推动国企改革取得实质进展。其中，地方国企先行启动，2013年12月，上海颁布的“上海国资国企改革20条”，打响了地方国企改革的第一枪。此外，广东、北京、安徽、江苏、山东、湖南等地方国企改革也纷纷启动。从中央来看，2014年7月15日，国务院国资委宣布在所监管的中央企业中开展“四项改革”试点。而经过了2013、2014年的探讨和磨合，2015年成为国资国企改革的关键之年，而国务院《关于深化国有企业改革的指导意见》的正式下发，也标志着改革已进入到了新的实质性阶段。 表 1：我国国企改革历程 阶段 时间 主要内容 前四轮国企改革进程 1978—1984年 十一届三中全会 承包经营与放权让利 1985—1992年 十二届三中全会 政企分开与两权分离 1993—2002年 十四届三中全会 现代企业制度与抓大放小 2003—2012年 十六届三中全会 股份制与深化国资管理体制改革 2013年 新一轮改革号角吹响 11月12日 十八届三中全会《决定》明确全面深化改革总目标 11月13日 国务院国资委召开专题会响应《决定》作出总部署。 12月19日 国资委副主任黄淑和在国新办新闻发布会上提出从五方面完善国资管理体制。 12月26日 国资委召开中央企业、地方国资负责人会，部署深化国资国企改革 2014 年全面深改元年 1月29日 国资委召开全面深化改革领导小组首次会议，审议通过相关文件。 3月9日 习近平总书记指出，“不能在一片改革声浪中把国有资产变成谋取暴利的机会”。 7月15日 国资委启动“四项改革”试点工作，6家央企入选首试点名单。 8月29日 中央政治局审议通过《中央管理企业负责人薪酬制度改革方案》。 2015 年改革关键之年 2月10日 国资委全面深化改革领导小组第二十次全体会议会议原则通过了《2015年工作要点》及相关文件。 3月5日 2015政府工作报告提出，加快国有资本投资公司、运营公司试点。 5月18日 《关于2015年深化经济体制改革重点工作的意见》出台，首次明确了深化国企改革的“1+N”方案。 5月25日 国务院国资委发布《2015年度指导监督地方国资工作计划》。 6月5日 中央深改组第十三次会议审议通过了《关于在深化国有企业改革中坚持党的领导加强党的建设的若干意见》《关于加强和改进企业国有资产监督防止国有资产流失的意见》。 7月中旬 习近平总书记在东北考察国企时提出推进国企改革的“三个有利于”标准。 9月 中共中央、国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》。 资料来源：澎湃网，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 2014年以来，国务院国资委依据《全面深化国有企业改革指导意见》，对涉及国资委的重点改革任务，制订了初步意见方案，主要以“1+N”形式发布。其中，“1”是指首先会出台一个深化国企改革指导意见，“N”是指十几个配套方案。因此，随着作为国企改革顶层方案的《深化国有企业改革的指导意见》的推出，国企改革正式进入实质性操作的阶段，后续具体配套方案也有望全面铺开，地方政府的相关改革方案也将陆续落实。  亮点之一：分类推进国企改革，旅游企业有望先试先行 《意见》中指出，将根据国有资本的战略定位和发展目标将国有企业分为商业类和公益类，并实行分类改革、发展、监管、定责、考核。其中，商业类国有企业，即主业处于充分竞争行业和领域的国有企业原则上都要实行公司制股份制改革，实现股权多元化，国有资本可以绝对控股、相对控股也可以参股，并力推整体上市。 在我们小组5月12日发布的深度报告《旅游国企改革：梦想正在照进现实》中，我们就已经提出，旅游企业作为旅游行业作为完全竞争性的幸福产业，中央和地方在国企改革方向上阻力小、敏感性低、动力足，具有先行先试较高概率。 从目前国信旅游小组跟踪的旅游板块33家上市公司来看，共有3家央企、18家地方性国企（其中有五家景区企业隶属于地方景区管委会旗下，系市属企业），合计国企占比达到2/3，在旅游上市公司中占据主导。并且，在掌握优质资源的旅游上市企业中，国企占比尤其较高，比如旅游景区上市公司中国企占比达到78%。 在《意见》出台之前，借助国企改革的预期不断强化，旅游国企管理层已经开始积极求变：包括谋求激励机制的改革，对外发展的契机等。从下表可以看出，在21家旅游国企中，除去近两年新上市的长白山和九华旅游，剩余19家国企中有13家在近两三年有进行过资本运作或拟进行资本运作，体现出旅游国企与资本市场的互动已经明显加强。并且，通过上述资本运作过程，旅游国企管理层与资本市场的交流与互动也有所强化。 在这种背景下，伴随《意见》的出台，旅游国企管理层的主观能动性将进一步得到释放。旅游国企管理层希望通过各种方式争取上级部门对旅游国企改革的支持，从而有助于强化旅游国企改革的实质推进。 表2：旅游国企近两三年资本运作相关情况 公司名称 近两年资本市场运作情况 中国国旅 2015年3月17日公告停牌进行重大资产重组，后因相关条件尚不成熟终止重组实现。 中青旅 2014年5月完成增发，大股东参与锁三年 锦江股份 2014年11月向弘毅和大股东定增，共募资 30.35亿元，2015年1月公告收购卢浮酒店 全聚德 2014年7月完成定增引入战投 首旅酒店 2014年12月公告公司将出售神州国旅51%股权，收购南苑酒店70%的股权，目前因重大事项重组，向如家发出私有化要约，继续处于停牌中 岭南控股 2014年5月，大股东成功注入岭南酒管 华天酒店 2014年12月公告再融资方案修订案，仅向战略投资者华信恒源定增3亿股 西安旅游 2015年2月完成增发 西安饮食 2013年5月完成再融资，2015年3月公告增发方案拟收购嘉和一品。 云南旅游 2014年12月完成再融资，收购江南园林 桂林旅游 2014年6月海航拟入主，后有所变化；公司2015年1月停牌拟区域资源整合，但后因利益方未达成一致而中止 黄山旅游 2014年9月公告再融资预案 图1：旅游板块国企为主 图2：旅游中重点公司中，国企占比64% 资料来源： 公司资料、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 峨眉山A 2013年12月完成增发 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理  亮点之二：国资委转为管资本以及实行国企领导薪酬差异化，有望极大改善国企经营效率 《意见》中同时指出，国有资本投资、运营公司作为国有资本市场化运作的专业平台，对所出资企业行使股东职责。发挥国有资本投资、运营公司的作用，清理出一批、重组整合一批、创新发展一批国有企业。同时，对于薪筹制度，《意见》指出，对上级政府部门任命的领导人员，合理确定基本年薪、绩效以及人气激励收入，而对市场化选聘的职业经理人，实行市场化的薪酬分配机制，可以采取多种方式探索完善中长期激励机制。 图3：国资委职责变化图 资料来源：腾讯网、国信证券经济研究所整理 根据我们前期分析，目前我国国企面临个情况是，一方面，由于国企激励体制相对不足原因，旅游国企的发展相对偏稳健（管理层宁可求稳，不犯错），主动营销或对外扩张相对不足。在这种情况下，部分旅游国企利用资本市场进行运作做大做强的动力也相对有限。另一方面，由于公司治理和奖优罚劣的相对缺位，国企的经营管理效率相对不高，收入端向利润端的传输会部分受限，且管理层和员工的积极性也部分会受到抑制。 而本次《意见》的出台，一方面有望在权责体系上，对国资委的职能做出进一步明确，通过简政放权在一定程度上改善国企经营效率，另一方面，通过完善国有企也管理层以及领导的薪酬制度，从而在一定程度上激发国企高层的运营活力。  亮点之三：首次表态集团整体上市，“做大”思路下首选大集团小公司。 《意见》中指出，将加大国企集团层面的公司制改革力度，积极引入各类投资者实现股权多元化，大力推进国有企业改制上市，创造条件实现集团公司整体上市。允许将部分国有资本转化为优先股，在少数特定领域探索建立国家特殊管理股制度。因此，《意见》的出台有望促使上市公司大股东资产的整体上市将逐渐成为常态化的资产整合方向，并购重组、资产注入、整体上市等有望给国企带来新的成长想象空间。在此思路下，结合旅游上市国企情况，我们认为应首选“大集团、小公司”的企业，首选岭南控股、曲江文旅、号百控股、首旅酒店（停牌）等。 首先，岭南控股大股东岭南集团旗下拥有广之旅(广东旅行社龙头)、致美斋、皇上皇等食品品牌等优质资源，未来不排除依托岭南控股这一上市平台进行资源整合（岭南控股是岭南集团唯一的上市公司平台）。从广东国资委的情况来看，广东国资资产证券化率低（2013年证券化率不足20%），在主要省市比较中处于倒数第二，而此前，各地国资改革方案中，对其国资资产证券化的比例也提出了一定要求，因此，提升国企资产证券化比例的需求较迫切。而前期大盘调整也为公司带来较佳的重组窗口期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图4：各地对国资（经营性国有资产）证券化的要求 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 此外，于2012年借壳上市的曲江文旅，作为曲江文投唯一的上市平台，在其做大做强中有望担当重要角色。公司定位为历史文化景区集成商，经营着西安多家历史文化景区资源（包括大唐芙蓉园等5A级景区），资源优势相对较突出。伴随西安国企改革的稳步推进，并且西安已有扶持曲江文化集团的计划，曲江文旅作为曲江文投唯一的上市平台，在其做大做强中有望担当重要角色。而曲江文投拥有曲江临潼旅游投资、法门寺景区、不夜城（大观园等项目），旅游资源也较为丰富，上市公司未来也存有一定的区域资源整合预期和大股东资产注入预期。且公司同时具有较为强烈的再融资预期。 图 5：曲江文旅股权构成情况 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理。 最后，号百控股作为电信集团旗下唯一A股上市公司，随着目前电信系的国企改革进程的积极推进，未来不排除有一定集团资源整合的预期。电信集团管理层在2015 年工作会议上表示，集团将采取由近到远逐步将电信优质资产注入上市公司的战略，因此，集团