Q1高增长如期而至，创下多个“历史最好数据”

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 63.19 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 2,696.89 总市值(百万元) 170,689.25 年内股价最高最低(元) 63.19/34.75 沪深300指数 3828.70 上证指数 3117.97 相关报告 1.《提价及费用投放加速助力17H1收入超预期-海天味业公司点评》，2017.8.15 申晟 分析师 SAC执业编号：S1130517080003 (8621)60230204 shensheng＠gjzq.com.cn 于杰 分析师 SAC执业编号：S1130516070001 yujie＠gjzq.com.cn Q1高增长如期而至， 创下多个“历史最好数据” 公司基本情况(人民币) 项目 2016 2017 2018E 2019E 2020E 摊薄每股收益(元) 1.051 1.291 1.573 1.813 2.035 每股净资产(元) 3.70 4.35 5.22 6.32 7.58 每股经营性现金流(元) 1.51 1.75 1.44 1.75 2.01 市盈率(倍) 27.90 41.67 40.18 34.86 31.05 行业优化市盈率(倍) 23.81 23.81 23.81 23.81 23.81 净利润增长率(%) 13.29% 22.66% 21.81% 15.27% 12.25% 净资产收益率(%) 28.39% 29.67% 30.11% 28.70% 26.84% 总股本(百万股) 2,704.95 2,701.21 2,701.21 2,701.21 2,701.21 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  海天味业18Q1实现营业收入46.94亿元，同比+17.04%；归母净利12.03亿元，同比+23.11%；扣非净利同比+21.6% 经营分析  18Q1高增长如期而至：由于2017年是海天股权激励的第三次解锁期，17Q4的增长降速实际以“低空飞行”完成了解锁条件。而由于海天意在完成18年相比13年收入、利润双翻番的五年计划，因此18年需完成收入15%以上，以此为基准在年报中设立16%的收入增长目标。因此，18年“开门红”的17%收入增速就顺理成章，超越全年收入增长目标的16%是必然。而一季度末接近10亿元的预收账款，同样也为历史同期最高水平，也将利于保障18Q2报表收入端的增长。  盈利能力持续上行，费用投放仍处高位：18Q1公司毛利率达46.7%，同比提升2.01ppt，创单季度历史最好水平，我们认为主要是成本下行和结构上行共同所致。而期间费用率小幅提升0.60ppt至16.18%，主要来自于销售费用率的提升, 同比+0.93ppt至13.18%，说明海天在18Q1仍然执行了较为积极的费用投放策略。管理费用率下降0.36ppt至3.65%，也再创单季度历史最好水平，体现了海天作为调味品行业中最优秀公司所具备的成本内控能力和显著的规模优势。  展望18年困难与希望并存，坚信管理层有能力克服困难、迎接希望：我们认为，2018年对调味品行业、对海天而言，都将是困难和希望并存的一年。行业费用高投放期已接近两年，越来越多的企业参与其中，费用投放边际效用客观在减弱，但行业需求依然良好、升级趋势仍然显著，将带来行业希望。我们认为海天味业及管理层有能力客服18年行业及自身困难，圆满完成2018年收入及利润增长目标。 盈利预测  预计2018-2020年收入169.6亿元/190.2亿元/209.2亿元，同比+16%/12%/10%；净利为42.5亿元/49.0亿元/55.0亿元，同比增长20%/15 %/12 %，股价对应18/19年PE为40X/35X，维持“买入”评级。 风险提示  费用投放边际效应下滑，效果不达预期，海天本身基数庞大，增速放缓。 05010015020025030035034.7440.9147.0853.2559.42170 425170 725171 025180 125180 425人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 海天味业 国金行业 沪深300 2018年04月25日 消费升级与娱乐研究中心 海天味业 (603288.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营业务收入 11,294 12,459 14,584 16,964 19,021 20,923 货币资金 4,519 5,197 5,613 6,224 7,560 9,461 增长率 10.3% 17.1% 16.3% 12.1% 10.0% 应收款项 7 6 15 19 21 23 主营业务成本 -6,557 -6,983 -7,921 -9,047 -10,004 -10,859 存货 1,000 940 1,041 1,140 1,288 1,428 %销售收入 58.1% 56.1% 54.3% 53.3% 52.6% 51.9% 其他流动资产 1,649 2,685 5,125 7,428 9,431 11,433 毛利 4,737 5,475 6,664 7,917 9,017 10,064 流动资产 7,175 8,828 11,794 14,811 18,300 22,345 %销售收入 41.9% 43.9% 45.7% 46.7% 47.4% 48.1% %总资产 62.4% 65.6% 72.2% 75.7% 79.1% 82.1% 营业税金及附加 -105 -127 -159 -187 -209 -230 长期投资 6 5 5 7 8 11 %销售收入 0.9% 1.0% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 固定资产 4,050 4,413 4,265 4,412 4,502 4,534 营业费用 -1,227 -1,560 -1,957 -2,197 -2,435 -2,697 %总资产 35.2% 32.8% 26.1% 22.6% 19.5% 16.7% %销售收入 10.9% 12.5% 13.4% 13.0% 12.8% 12.9% 无形资产 161 157 182 188 195 201 管理费用 -535 -520 -607 -704 -791 -873 非流动资产 4,323 4,635 4,542 4,743 4,840 4,881 %销售收入 4.7% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% %总资产 37.6% 34.4% 27.8% 24.3% 20.9% 17.9% 息税前利润（EBIT） 2,870 3,269 3,941 4,830 5,582 6,264 资产总计 11,498 13,464 16,336 19,554 23,140 27,226 %销售收入 25.4% 26.2% 27.0% 28.5% 29.3% 29.9% 短期借款 0 0 0 0 0 0 财务费用 49 46 82 107 124 153 应付款项 2,150 2,833 3,861 4,501 5,046 5,554 %销售收入 -0.4% -0.4% -0.6% -0.6% -0.7% -0.7% 其他流动负债 554 571 653 795 885 1,045 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 流动负债 2,704 3,404 4,514 5,296 5,931 6,599 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 1 投资收益 71 87 144 145 150 155 其他长期负债 43 46 58 136 136 136 %税前利润 2.3% 2.6% 3.4% 2.9% 2.6% 2.4% 负债 2,747 3,450 4,572 5,433 6,068 6,737 营业利润 2,989 3,402 4,167 5,081 5,856 6,573 普通股股东权益 8,751 10,014 11,753 14,110 17,062 20,479 营业利润率 26.5% 27.3% 28.6% 30.0% 30.8% 31.4% 少数股东权益 0 0 11 11 11 11 营业外收支 22 11 4 6 8 10 负债股东权益合计 11,498 13,464 16,336 19,554 23,140 27,226 税前利润 3,011 3,413 4,171 5,087 5,864 6,583 利润率 26.7% 27.4% 28.6% 30.0% 30.8% 31.5% 比率分析 所得税 -502 -570 -684 -839 -968 -1,086 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 所得税率 16.7% 16.7% 16.4% 16.5% 16.5% 16.5% 每股指标 净利润 2,510 2,843 3,488 4,248 4,896 5,496 每股收益 0.927 1.051 1.291 1.573 1.813 2.035 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 3.234 3.702 4.351 5.224 6.316 7.581 归属于母公司的净利润 2,510 2,843 3,487 4,248 4,896 5,496 每股经营现金净流 0.798 1.509 1.746 1.438 1.753 2.009 净利率 22.2% 22.8% 23.9% 25.0% 25.7% 26.3% 每股股利 0.850 0.600 0.680 0.700 0.720 0.770 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 28.68% 28.39% 29.67% 30.11% 28.70% 26.84% 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产收益率 21.83% 21.12% 21.35% 21.72% 21.16% 20.19% 净利润 2,510 2,843 3,531 4,248 4,896 5,496 投入资本收益率 27.33% 27.19% 28.01% 28.56% 27.30% 25.53% 非现金支出 353 381 441 456 514 572 增长率 非经营收益 -129 -96 -262 -196 -158 -165 主营业务收入增长率 15.05% 10.31% 17.06% 16.32% 12.13% 10.00% 营运资金变动 -574 954 1,005 -623 -518 -476 EBIT增长率 21.78% 13.92% 20.56% 22.55% 15.57% 12.23% 经营活动现金净流 2,160 4,082 4,716 3,885 4,735 5,428 净利润增长率 20.06% 13.29% 22.66% 21.81% 15.27% 12.25% 资本开支 -744 -788 -259 -605 -601 -600 总资产增长率 4.52% 17.10% 21.33% 19.70% 18.34% 17.66% 投资 300 -1,100 -2,400 -1,002 -1,002 -1,003 资产管理能力 其他 127 130 226 145 150 155 应收账款周转天数 0.0 0.0