环保公用行业2018年业绩综述：业绩大幅下滑，运营、工程板块两极分化

环保公用行业2018年业绩综述 业绩大幅下滑，运营、工程板块两极分化 行业动态跟踪报告 行业报告 环保公用 2019年05月05日 请务必阅读正文后免责条款 中性（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业专题报告*环保公用*复盘垃圾焚烧，谁能走的更远》 2019-03-31 《行业专题报告*环保公用*最严环保建设一流湾区，清洁能源构筑湾区基础》 2019-03-07 《行业动态跟踪报告*环保公用*洗牌开始，剩者为王》 2019-02-15 《行业专题报告*环保公用*并购成就龙头，创新引领发展》 2019-01-09 《行业动态跟踪报告*环保公用*2019年环保行业十大猜想》 2018-12-25 证券分析师 庞文亮 投资咨询资格编号 S1060518110002 010-53827011 PANGWENLIANG732@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点  利润表分析：运营资产表现较优、费用&减值上升拖累整体业绩  成长能力：增速大幅回落，运营资产表现较优：2018年环保板块实现营收、归母净利润分别为2213.10、185.19亿元，同比分别增长5.29%、-34.36%。营收规模超百亿的细分板块归母净利润增速排序为垃圾焚烧（28.36%）、环境监测（23.84%）、资源回收（23.03%）、水务运营（-12.67%）、环卫（-41.75%）、其他（-46.55%）、大气治理（-54.89%）、水务工程（-79.41%）。综合来看，运营及设备类公司表现较好，工程类公司业绩大幅回调。19Q1环保板块营收、归母净利润增速分别为4.69%、-11.67%，延续下滑趋势，但归母净利润增速相比2018年大幅减缓。  盈利能力：费用&减值上升拖累整体业绩：2018年环保板块毛利率、净利率分别为29.65%、8.86%，同比分别下降0.27、5.17个pct。2018年销售费用率、管理费用率（含研发费用）、财务费用率分别为3.01%、9.37%、4.52%，同比分别上升0.33、0.99、1.38个pct，财务费用率快速上升主要是PPP驱动下有息负债规模上升导致利息支出增加导致。另外，2018年环保板块资产减值损失高达78.26亿元，同比增长103.95%，主要是环保公司前期无序扩张下，部分资产质量较差，导致减值较高所致。短期行业利息支出及资产减值压力较大，行业仍需调整。  资产负债表分析：负债率持续上升，营运能力有所下降：2018年环保板块带息债务规模达2195.68亿元，同比增长22.00%，资产负债率57.81%，同比增加3.67个pct，处于持续上升趋势。细分板块中，水务工程板块负债率最高，为67.15%，同比上升5.07个pct，主要是PPP业务驱动下负债规模快速上升所致；环境监测板块负债率最低，为34.76%，主要是监测行业以设备销售为主，回款较快且固定资产投资较少所致。2018年环保行业应收账款周转率和存货周转率分别为2.19、2.57，处于下滑趋势，营运能力有所下降。  现金流量表分析：经营现金流有所好转，筹资现金流大幅下滑：2015年开始，环保公司借力PPP持续扩张，导致行业现金持续流出，经营活动产生的现金流量净额/归母净利润从2015年的101.93%降至2017年的67.86%。2018年，市场融资环境趋紧，行业爆发许多风险事件，环保公司开始主动收缩业务规模，减少现金流出，增加回款，经营活动产生的现金流量净额/归母净利润回升至127.00%。由于环保公司前期在手PPP订单较多，2018年环保行业投资活动产生的现金流量净额达 -40%-30%-20%-10%0%10%20%May-18Sep-18Jan-19沪深300环保公用证券研究报告 环保公用·行业动态跟踪报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 14 -692.84亿元，同比增长26.89%，仍处于上升趋势。受融资趋紧影响，2018年环保行业筹资活动产生的现金流量净额346.85亿元，同比下降31.40%，在此背景下，现金流较好的公司未来发展更具潜力。  基金持仓分析：大幅减仓PPP个股，基金持仓占比创新低：截至2019年一季度末，环保公司基金持仓市值90.05亿元，占A股基金持仓市值比例为0.69%，创新低。持仓排名前三的公司为华测检测（24.98亿元）、东江环保（8.65亿元）、联美控股（6.70亿元），持仓增加排名前三的公司为联美控股（+3.46亿元）、维尔利（+0.72亿元）、上海洗霸（+0.70亿元）、持仓减少排名前三的公司为聚光科技（-16.19亿元）、碧水源（-13.94亿元）、东方园林（-9.99亿元）。综合来看，基金大幅减仓PPP个股，偏好现金流优异公司。  投资建议：短期环保流动性风险得到一定缓解，经营现金流有所好转，但融资能力有所下降，且环保公司资产减值及财务费用支出压力仍较大，对行业整体利润增速将产生影响，且行业分化加剧，基于此，维持行业“中性”评级，建议配置垃圾焚烧、监测等现金流优异个股，主要标的有瀚蓝环境、先河环保。  风险提示：1）环保上市公司风险事件持续爆发，行业估值持续下降。环保上市公司风险事件的持续发生将进一步打击市场对环保股的信心，在此背景下，环保股估值有望持续下移；2）环保行业竞争进一步加剧，环保中多数细分领域进入壁垒较低，如PPP业务，国企、非环保企业纷纷进入，会导致行业竞争持续加剧，毛利率出现下滑；3）融资环境继续收紧；4）垃圾焚烧补贴电价下调：目前，光伏、风电已出台平价上网政策，预计未来垃圾焚烧也将推行平价上网，将对行业盈利能力产生影响。 环保公用·行业动态跟踪报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 14 正文目录 一、 利润表：运营资产表现较优、费用减值上升拖累整体业绩 ................................. 5 二、 资产负债表：负债率持续上升，营运能力有所下降 ............................................ 9 三、 现金流量表：经营现金流有所好转，筹资现金流大幅下滑 ............................... 10 四、 基金持仓：大幅减仓PPP个股，基金持仓占比创新低 ..................................... 11 五、 投资建议 ............................................................................................................ 12 六、 风险提示 ............................................................................................................ 12 环保公用·行业动态跟踪报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 14 图表目录 图表1 环保主要公司分类一览............................................................................................... 5 图表2 2018年环保上市公司营收增速5.29% ....................................................................... 6 图表3 2018年环保上市公司归母净利润下降34.36% .......................................................... 6 图表4 2018年环保上市公司营收增速在所有细分行业中排第25名 .................................... 6 图表5 2018年环境监测、资源回收等板块营收增速表现较好 .............................................. 6 图表6 2018年垃圾焚烧板块归母净利润增速表现最好 ......................................................... 7 图表7 19Q1环保上市公司营收同比增长4.69% .................................................................. 7 图表8 19Q1环保上市公司归母净利润下降11.67% ............................................................. 7 图表9 2018年环保行业销售净利率快速下滑 ....................................................................... 8 图表10 2018年环保行业费用率快速上升 .............................................................................. 8 图表11 2018年环保行业资产减值规模大幅增长 ................................................................... 8 图表12 2018年环保行业细分板块毛利率变化情况 ................................................................ 8 图表13 环保行业资产负债率持续上升 .................................................................................... 9 图表14 2018年环保细分板块资产负债率变化情况 ................................................................ 9 图表15 2018年环保行业应收账款周转率呈下滑趋势 .......................................................... 10 图表16 2018年环保行业存货周转率持续下滑 ..................................................................... 10 图表17 18年行业经营现金流净额有所好转 ......................................................................... 10 图表18 18年环保销售商品等收到的现金/营收触底反弹 ...................................................... 10 图表19 18年行业投资现金流净额持续增长 ......................................................................... 11 图表20 18年环保筹资现金流净额快速下降 ......................................................................... 11 图表21 环保基金持仓市值占比持续下降 ................................................................