支架稳定增长，手套业务受价格周期性波动影响短期承压

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 964.03 流通股本(百万股) 488.05 市价(元) 14.72 市值(百万元) 14,190.54 流通市值(百万元) 7,184.08 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：14.72 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 蓝帆医疗（002382.SZ）：手套平稳增长，柏盛国际顺利整合后实现快速增长 2 蓝帆医疗（002382.SZ）：受并购重组费用影响，业绩略低于预期 3 蓝帆医疗（002382.SZ）：业绩符合预期，手套和支架业务均保持稳健增长 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1575.95 2653.12 3612.67 4094.60 4636.98 增长率yoy% 22.28% 68.35% 36.17% 13.34% 13.25% 净利润 200.86 346.71 639.82 774.92 918.99 增长率yoy% 10.93% 72.61% 84.54% 21.12% 18.59% 每股收益（元） 0.21 0.36 0.66 0.80 0.95 每股现金流量 0.24 0.67 0.62 1.08 1.15 净资产收益率 14.08% 4.45% 7.57% 8.70% 9.73% P/E 70.65 40.93 22.18 18.31 15.44 PEG 6.46 0.56 0.26 0.87 0.83 P/B 9.95 1.82 1.68 1.59 1.50 投资要点  事件：公司公告2019年一季报，实现营业收入8.36亿元，同比增长117.16%，归母净利润9605万元，同比增长64.47%，扣非净利润8084万元，同比增长47.28%；同时预告2019年1-6月归母净利润增速50-80%。  收购柏盛国际带来公司收入利润规模进一步扩大。受益于公司2018年6月顺利完成柏盛国际收购，2019Q1公司收入利润规模同比大幅提高，由于柏盛国际支架业务毛利率较高，带来公司综合毛利率42.35%，同比提高15.46pp，与此同时公司期间费用率25.74%，同比提高14.70pp，主要是由于柏盛并表费用较高。  手套业务受价格周期性波动影响，利润端短期承压，预计2019Q2起逐步恢复。2019Q1公司手套业务收入实现15+%增长，主要受益于2018年底丁腈新产能投产，利润端同比下滑超过50%，主要是因为手套业务中占比较高的PVC手套价格位于长周期的底部位置，我们预计2019Q2有望逐步回升，全年在丁腈新产能投产带动下，有望实现平稳增长。  支架业务增长稳定，国内市场增速较快。受季节性因素影响，2019Q1柏盛国际收入实现近10%增长，其中国内市场依然保持20+%的快速增长，考虑到公司国内新品支架心跃已逐步开始放量，国际市场中重磅新品BioFreedom已成功在日本上市，并有望于2019年三季度获FDA批准，公司全年业绩承诺有望顺利完成。  盈利预测与估值：我们预计2019-21年公司收入36.13、40.95、46.37亿元，同比增长36.17%、13.34%、13.25%，归母净利润6.40、7.75、9.19亿元，同比增长84.54%、21.12%、18.59%，对应EPS为0.66、0.80、0.95。目前公司市值在142亿左右，考虑到公司低值耗材+高值耗材增长稳定且竞争良好，我们采用分部估值法，其中支架业务给予35倍估值，手套业务给予15倍估值，则公司2019年合理市值约为180亿元，维持“买入”评级。  风险提示：产品市场推广不达预期风险，政策变化风险，产品研发失败风险，市场销售预测不及预期风险。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%蓝帆医疗沪深300[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2019年04月27日 蓝帆医疗(002382)/医疗器械 支架稳定增长，手套业务受价格周期性波动影响短期承压 20530328/36139/20190428 09:31 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：蓝帆医疗分季度财务数据（百万元） 来源：公司年报，中泰证券研究所 图表2：蓝帆医疗分季度营业收入变化 图表3：蓝帆医疗分季度归母净利润变化 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q2018-2Q2018-3Q2018-4Q2019-1Q营业收入402.52378.25377.60417.57384.86583.10825.28859.88835.77营收同比增长23.59%21.77%12.72%31.53%-4.39%54.15%118.56%105.93%117.16%营收环比增长26.79%-6.03%-0.17%10.59%-7.83%51.51%41.53%4.19%-2.80%营业成本277.40266.25257.29280.20281.39380.15436.20479.08481.85营业费用17.9216.5712.5914.0712.8264.91131.31150.49127.09管理费用28.0220.9425.1456.9327.1348.5997.75171.3684.97财务费用1.246.849.325.7712.83-9.1911.2513.3125.40营业利润71.3862.1570.4553.7046.75104.98142.8069.20110.85利润总额66.6863.6871.1252.1449.88104.80142.0161.23126.62所得税14.6011.7515.369.94-8.1913.1425.27-27.6425.37归母净利润52.0951.2855.8741.6358.4089.31112.8986.1196.05-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0100200300400500600700800900100017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1营业总收入（百万元）YOY-20%0%20%40%60%80%100%120%02040608010012017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1归母净利润（百万元）YOY20530328/36139/20190428 09:31 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表4：蓝帆医疗财务报表预测 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20182019E2020E2021E会计年度20182019E2020E2021E流动资产3244411546985390营业收入2653361340954637 现金1892239827633218营业成本1577193421692443 应收账款66089810181153营业税金及附加29394450 其他应收款112152172195营业费用360542594649 预付账款58728091管理费用162271299338 存货422427506588财务费用28151174192 其他流动资产100168158145资产减值损失13131313非流动资产945597601028510694公允价值变动收益0000 长期投资33333333投资净收益4333 固定资产1483144213681273营业利润364666806954 无形资产975138820262551营业外收入1111 其他非流动资产6963689768596837营业外支出7777资产总计12698138761498316084利润总额358660800949流动负债2307231824492494所得税3567 短期借款149149149149净利润355656794942 应付账款533532665711少数股东损益9161923 其他流动负债1624163716351634归属母公司净利润347640775919非流动负债2592308435864087EBITDA53498011481318 长期借款2436293634363936EPS（元）0.360.660.800.95 其他非流动负债156148150151负债合计4899540260356581主要财务比率 少数股东权益2173760会计年度20182019E2020E2021E 股本964964964964成长能力 资本公积5667566756675667营业收入68.4%36.2%13.3%13.2% 留存收益856182522802812营业利润41.2%83.2%20.9%18.5%归属母公司股东权益7798845689129443归属于母公司净利润72.6%84.5%21.1%18.6%负债和股东权益12698138761498316084获利能力毛利率(%)40.6%46.5%47.0%47.3%现金流量表净利率(%)13.1%17.7%18.9%19.8%会计年度20182019E2020E2021EROE(%)4.4%7.6%8.7%9.7%经营活动现金流64960010451108ROIC(%)4.1%8.0%9.1%10.0% 净利润355656794942偿债能力 折旧摊销142162169172资产负债率(%)38.6%38.9%40.3%40.9% 财务费用28151174192净负债比率(%)75.68%77.89%78.00%79.13% 投资损失-4 -3 -3 -3 流动比率1.411.781.922.16营运资金变动102-374 -109 -216 速动比率1.201.571.681.89 其他经营现金流2682121营运能力投资活动现金流-1870 -462 -686 -573 总资产周转率0.370.270.280.30 资本支出441101010应收账款周转率6444 长期投资-69 000应付账款周转率4.143.633.623.55 其他投资现金流-1498 -452 -676 -563 每股指标（元）筹资活动现金流16283686-80 每股收益(最新摊薄)0.360.660.800.95 短期借款88000每股经营现金流(最新摊薄)0.670.621.081.15 长期借款2436500500500每股净资产(最新摊薄)8.098.779.249.80 普通股增加470000估值比率 资本公积增加5306000P/E40.9322.1818.3115.44 其他筹资现金流-6672 -132 -494 -580 P/B1.821.681.591.50现金净增加额432506365455EV/EBITDA30161412单位:百万元单位:百万元单位:百万元20530328/36139/20190428 09:31 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期