汽车服务行业报告：“奔驰维权”凸显弊端，快修连锁迎来春天

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 汽车服务 证券研究报告 2019年04月15日 投资评级 行业评级 强于大市(首次评级) 上次评级 作者 邓学 分析师 SAC执业证书编号：S1110518010001 dengxue@tfzq.com 周沐 分析师 SAC执业证书编号：S1110518090007 zhoumu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 行业走势图 “奔驰维权”凸显弊端，快修连锁迎来春天 事件 据澎湃新闻2019年4月11日报道：“奔驰女车主哭诉维权”的视频引发舆论关注。视频中女子表示：“在西安利之星奔驰4S店首付20多万，购买了一辆奔驰车。新车还没开出4S店院子，就发现车辆发动机存在漏油问题。此后，她多次与4S店沟通解决，却被告知无法退款也不能换车，只能按照“汽车三包政策”更换发动机。” 中国新闻网于4月13日晚更新报道：就“奔驰女车主哭诉维权”一事，北京梅赛德斯奔驰销售服务有限公司通过微博发布声明致歉，并透露已派工作小组前往西安展开调查，将尽快与客户预约时间以直接沟通。 点评 4S店垄断6成渠道经销及售后服务，未来有望打破格局。中国授权体系（4S店）收入占比高达60%，美国仅31%；非授权单店产值美国为中国的3.7倍。中国汽车流通市场被4S店主导主要因为：一是市场透明度低，信息不对称导致渠道优势明显；二是非授权体系市场格局分散，无法形成有效竞争。随着中国未来平均车龄上升，非授权体系价格优势将逐步体现。 借鉴美国汽配四大巨头：互联网助力，中国非授权体系将飞速发展。传统授权4S店体系由于成本高，售价也高，竞争力在削弱；非授权体系下的快修连锁携手互联网巨头在搭建标准化平台的基础上，未来有望实现流程透明化，解决消费者信任痛点，从而建立规模，在服务分层结构上向美国靠拢。 国家始终坚持汽车反垄断。从往年政策的颁布及行业处罚来看，目前汽车价格基本透明；但在汽车流通衍生服务领域，比如售后质保、汽车装潢、汽车保险、汽车金融等方面，仍存在部分信息不对称现象。 投资建议 我们认为，本次“奔驰维权”事件对于汽车经销及售后市场的影响在于：1）有望促进汽车流通市场信息及环节全面透明化；2）有效刺激非授权体系（非4S店）快修市场发展，让行业形成良性竞争；3）提升社会对汽车反垄断的认知，不仅在于价格，还包括质保、装潢、保险、金融等。 在非授权快修体系发展中，我们看好【金固股份】的汽车新零售模式：2018年阿里巴巴通过控股新康众，间接持有汽车超人20%股份，金固股份参股新康众，并直接持有汽车超人80%股份。通过线下门店服务“汽车超人”、供应链配送“新康众“、线上引流”天猫车站”，实现汽车后服务的高效闭环，为客户实现高效、平价和优质的汽车服务体验。 风险提示：政策变化风险；汽车经销及后市场竞争风险。 重点标的推荐 股票代码 股票 收盘价（元） 投资 EPS(元) P/E 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 022488.SZ 金固股份 10.54 “买入” 0.05 0.17 0.29 0.43 197.43 62.73 35.92 24.27 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -32%-26%-20%-14%-8%-2%4%2018-042018-082018-12汽车服务 沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 据澎湃新闻2019年4月11日报道：“奔驰女车主哭诉维权”的视频引发舆论关注。视频中女子表示：“在西安利之星奔驰4S店首付20多万，购买了一辆奔驰车。新车还没开出4S店院子，就发现车辆发动机存在漏油问题。此后，她多次与4S店沟通解决，却被告知无法退款也不能换车，只能按照“汽车三包政策”更换发动机。” 中国新闻网于4月13日晚更新报道：就“奔驰女车主哭诉维权”一事，北京梅赛德斯奔驰销售服务有限公司通过微博发布声明致歉，并透露已派工作小组前往西安展开调查，将尽快与客户预约时间以直接沟通。 2. 渠道经销及售后由4S店垄断6成 对比美国，中国汽车流通市场授权体系（4S店）占主导地位，渠道优势明显；未来有望打破格局。 截止至2016年，中国汽车市场授权经销商个数为26,685家，美国为16,708家；而汽车维修厂总数美国处于领先（57万家），中国约46万家。从收入端来看，中国汽车后市场由4S店主导，占比高达60%；同期，美国授权体系占比仅31%。我们认为，中国汽车流通市场被授权体系主导在于：1）相比美国，中国市场透明度较低，汽车流通各环节仍存在较多信息不对称，导致经销渠道确立较强优势；2）相比美国，中国非授权体系市场格局分散，无法形成有效规模促进市场良性竞争。本次“奔驰维权”事件，对中国渠道经销的垄断现象有警示作用，提升社会认知的情况下，未来有望促进市场透明化，打破授权体系垄断的竞争格局。 表1：中美汽车后市场数据概览（2016年） 中国 美国 经销商数量（家） 26685 16708 维修厂总数（家） 46万 57万 非授权售后服务企业占比 40% 69% 单店员工数量（人) 68 69 售后总产值（亿） 8500亿元 3507亿美元 平均车龄（年） 4.6 11.6 资料来源：渠道直通车，天风证券研究所 美国非授权体系处于领先，未来中美差距有望缩短。美国汽车售后单车产值是中国的2.28倍；而中国非授权体系单店售后产值为78万元，美国为289万元，相差3.7倍。差异主要源于：1）中国汽车非授权体系市场格局分散，零散汽修厂无议价权；2）中国平均车龄（4.6年）较美国更短，车龄越长的用户对后市场服务价格敏感度越高，非授权体系可发挥价格优势。预计在中国平均车龄上升的过程中，汽车后市场经过整合，中美在非授权体系内的单店产值差距将缩短。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 3. 借鉴美国汽配四大巨头 美国自汽车后市场需求增多后，汽配及维修保养行业经过整合，主要分为两种模式：1）DIY（Do It Yourself）车主配件自主模式，该模式下车主自行在商超百货或零售连锁购买产品，优势在于让消费者更加省钱；2）DIFM修理厂配件模式，修理厂提供更加专业细化的服务。 图1：美国汽配及维修保养产业模式梳理 资料来源：天风证券研究所 修理厂配件模式占据主流，最终形成了维修连锁、零售连锁四大巨头，竞争格局寡头化。四大巨头分别为AutoZone，Advance Auto Parts（AAP），O Reilly Automotive（ORLY）以及Genuine Parts（GPC），在美国售后市场份额加总约15%，在汽配细分市场份额更高；汽配细分市场集中度高，前十大市场份额2013年达49%，目前预计稳定在50%左右。 表2：美国汽车后市场四大巨头营收、利润及网点汇总 2018年营收 （亿美元） 2017年营收 （亿美元） 2017年净利润 （亿美元） 2016年净利润 （亿美元） 网点数量 AutoZone 112 109 21 18 全球约6200家 GPC/NAPA 187 163 6 8 美国约6000家 ORLY 95 90 11 13 美国约5200家 AAP 96 94 5 4 全球约5000家 资料来源：盖世汽车，天风证券研究所 图2：2004-2013年美国汽配产业前十大企业重要性分析（%） 资料来源：AAIA，天风证券研究所 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 借鉴美国汽配四大巨头：在互联网助力下，中国非授权售后模式将飞速发展。传统授权4S店体系由于成本高，售价也高，竞争力在削弱；连锁养护快修异军突起。目前，中国非4S店的传统配件体系（汽配城/汽配店）存在问题包括价格不透明、质量无保障、品种品牌不齐全、服务质量低等；非授权体系下的快修连锁携手互联网巨头在搭建标准化平台的基础上，未来有望实现流程透明化，解决消费者信任痛点，从而建立规模，在服务分层结构上向美国靠拢。 4. 国家始终坚持汽车反垄断 2014年，国家发改委针对豪华品牌和销售高价进口车企业进行反垄断调查，并对涉事企业进行了处罚。开展反垄断调查的初衷，是为保护消费者合法权益；同时，维护汽车产业健康发展。部分企业的垄断行为，会造成资源分配不均。 我们认为，对于授权经销商而言，反垄断的实质性利好主要体现在：1）运营效率提升，“单品牌运营”向“多品牌运营”转变，利用整合区域资源，减少重复建设成本，提升单店运营效率；2）售后服务竞争力提升，零部件渠道多元化将有效降低配件售价，传导至下游，降低消费者售后维修保养价格，增加长期消费者粘性。对于非授权维修厂而言，反垄断的实质性利好在于加大价格优势，吸引更多用户。零部件渠道多元化，将打开非授权体系空间，未来非授权体系有望形成一定规模效应，与授权体系形成良性竞争。 政策对主机厂、经销商及零部件商垄断现象严厉处罚，目前汽车价格基本透明市场化；但在汽车流通衍生服务领域，比如汽车装潢、汽车保险、汽车金融等方面，仍存在部分信息不对称现象。我们认为，本次“奔驰维权”事件将提升社会对汽车衍生业务方面的认知，对行业发展有积极作用。 表3：2014-2015年汽车反垄断部分事件或处罚（时间降序） 日期 相关事件或处罚 2015年9月10日 东风日产广东涉嫌价格垄断被罚1.233亿元 2015年4月23日 奔驰江苏涉嫌价格垄断被罚3.5亿元 2014年9月11日 一汽大众销售有限公司被罚2.49亿元/克莱斯勒被罚3168万元 2014年9月1日 捷豹路虎中国万余种零部件降价 2014年8月20日 雷克萨斯下调部分零部件售价 2014年8月20日 12家日本汽车零部件和轴承企业被罚总价12.35亿元 2014年8月19日 日本精工（NSK）由于违反相关规定被罚1.74亿元 2014年8月13日 4家宝马经销商被罚 2014年8月11日 一汽大众奥迪承认垄断行为 资料来源：汽车之家，天风证券研究所 5. 投资建议 我们认为，本次“奔驰维权”事件对于汽车经销及售后市场的影响在于：1）有望促进汽车流通市场信息及环节全面透明化；2）有效刺激非授权体系（非4S店）快修市场发展，让行业形成良性竞争；3）提升社会对汽车反垄断的认知，不仅在于价格，还包括质保、装潢、保险、金融等。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 在非授权快修体系发展中，我们看好【金固股份】的汽车新零售模式：汽车新零售分拆为供应链平台和连锁门店两大板块：“新康众”（暨天猫车站，阿里巴巴控股80%，金固股份参股20%）将主要致力于线上平台运营、供应链仓配标准化等后市场基础设施建设；线下由“汽车超人”（金固股份控股80%，阿里巴巴参股20%）平台落实门店管理，瞄准精准营销、有效导流、大数据切入转化高质量服务，加大客户粘性，形成由“线上系统、供应链平台以及线下门店”相结合的新服务闭环。相比传统4S店、“街边店”等模式，汽车新零售解决了消费者痛点，在价格、服务品质、信誉上具备竞争优势。 6. 风险提示 政策变化风险；汽车经销及后市场竞争风险。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料