2018年年报点评：价格下跌导致业绩下滑，柔性OLED驱动未来成长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月27日 京东方A（000725.SZ） 电子行业 价格下跌导致业绩下滑，柔性OLED驱动未来成长 ——京东方A（000725.SZ）2018年年报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：3.85元 分析师 杨明辉 (执业证书编号：S0930518010002) 0755-23945524 yangmh@ebscn.com 联系人 王经纬 0755-23945524 wangjingwei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 347.98 总市值(亿元)：1339.74 一年最低/最高(元)：2.52/5.56 近3月换手率：198.89% 股价表现(一年) -60%-43%-25%-8%10%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19京东方A沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -12.93 23.14 -23.53 绝对 -12.50 46.41 -28.16 资料来源：Wind 相关研报 短期业绩下滑较多，柔性OLED驱动未来成长——京东方A（000725.SZ）2018年业绩预告点评 ·································· 2019-02-01 事件： 公司发布2018年年报， 2018年公司实现营业收入971.09亿元，同比增长3.53%；实现归母净利润34.35亿元，同比减少54.61%。 点评： ◆2018年业绩下滑较多，2019年有望好转 公司2018年营收几乎持平，尽管公司有新的面板产线投产贡献销量，但价格下跌形成了较大拖累；公司2018年毛利率为20.39%，同比下滑4.68pct，表明价格下跌对公司盈利能力造成了较大程度的侵蚀。由于新产线投产以及多条产线在建，公司短期投入增加，2018年费用率有所提升，其中2018年管理费用率为5.11%，同比提升0.77pct；研发费用率为5.19%，同比提升1.80pct；财务费用率为3.29%，同比提升1.21pct；销售费用率为2.98%，同比提升0.22pct。 展望2019年，我们认为中小尺寸电视面板价格已经阶段性触底。中小尺寸面板是2018年价格下跌的重灾区，根据群智咨询数据，32寸面板价格下跌了37.5%，40寸面板价格下跌了28%。在经过长期的下跌之后，目前面板厂商的中小尺寸库存已经基本去化完毕，我们认为价格已经阶段性触底。 电视面板价格有望在二三季度反弹。三星显示已经确定将在年中开始将旗下L8-1产线从LCD技术转换为QD-OLED技术，该产线月产能为180K，占全球产能比例约为4%，转换时间预计将持续半年左右，期间将导致三星显示的电视面板产能大幅减少。我们预计电视面板价格有望从2019年Q2开始企稳回升，并将持续半年左右时间。 ◆继续加码柔性OLED产线，抢占新技术制高点 公司已经公告将在福建省福清市投资建设第6代柔性OLED生产线项目，规划产能为48K/月。 OLED具有广色域、高对比度、低功耗、可弯折、自发光等特点，在三星、苹果手机纷纷搭载OLED面板的趋势下，全球各大手机厂商均瞄准了OLED的应用，预计将大规模跟进OLED在手机应用的步伐。 在柔性OLED领域，公司从一开始就是领导者。在产能方面，公司的成都G6柔性OLED产线已量产，现爬坡顺利，绵阳G6柔性OLED产线有望在2019年实现量产，重庆G6柔性OLED产线已经开工，再加上公司公告的福清G6柔性OLED产线，公司未来有望在产能上比肩三星。 目前柔性OLED产能主要掌握在三星手中，基于供应安全考虑，手机厂商有很强的动力寻找新的供应商。公司的柔性OLED产品已经实现了大批量出货，用在华为Mate 20 Pro等旗舰手机中，显示了公司产品的较高品质。随着后续几条产线的逐步投产，公司将可以率先满足众多手机厂商的需求，市场份额有望迎来快速提升，抢占行业发展的先机。 2019-03-27 京东方A 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆盈利预测、估值与评级 我们认为公司在LCD领域经过大量逆周期投资后，在产能和技术上已不弱于韩国厂商，同时在大尺寸面板方面具备一定的领先优势。在柔性OLED面板领域，公司是行业的领头羊之一，在技术、专利和设备上具有先发优势，将深度受益于柔性OLED行业的快速发展。我们维持公司2019-2020年EPS分别至0.12/0.14元，同时预测2021年EPS为0.16元，维持“买入”评级。 ◆风险提示： LCD面板新建产能超出预期；新产线的产能和良率爬坡情况不及预期；OLED产品的下游应用场景扩展不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 93,800 97,109 138,859 172,512 206,095 营业收入增长率 36.15% 3.53% 42.99% 24.24% 19.47% 净利润（百万元） 7,568 3,435 4,285 4,930 5,622 净利润增长率 301.99% -54.61% 24.73% 15.06% 14.04% EPS（元） 0.22 0.10 0.12 0.14 0.16 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.92% 4.00% 4.81% 5.32% 5.81% P/E 18 39 31 27 24 P/B 1.6 1.6 1.5 1.4 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年3月26日 2019-03-27 京东方A 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 93,800 97,109 138,859 172,512 206,095 营业成本 70,282 77,306 113,097 140,728 168,265 折旧和摊销 11,945 13,917 20,491 24,285 28,257 营业税费 708 779 1,111 1,898 1,752 销售费用 2,592 2,891 4,027 5,175 5,771 管理费用 7,247 4,959 11,109 13,801 15,869 财务费用 1,948 3,197 4,173 4,677 7,350 公允价值变动损益 32 2 0 0 0 投资收益 116 307 200 200 200 营业利润 9,674 4,008 5,437 6,233 7,088 利润总额 9,741 4,122 5,537 6,333 7,188 少数股东损益 293 -555 200 200 200 归属母公司净利润 7,568 3,435 4,285 4,930 5,622 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 256,109 304,028 397,407 473,993 551,524 流动资产 99,780 99,692 149,548 185,398 221,166 货币资金 57,129 51,482 83,315 103,507 123,657 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 15,514 19,881 27,772 34,502 41,219 应收票据 833 657 1,389 1,725 2,061 其他应收款 728 2,310 2,777 3,450 4,122 存货 8,958 11,985 16,296 20,517 24,722 可供出售投资 860 734 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 6,929 2,389 2,409 2,429 2,449 固定资产 88,625 128,158 170,072 210,899 250,969 无形资产 2,983 5,938 5,641 5,359 5,091 总负债 151,824 183,671 273,609 346,410 419,658 无息负债 50,525 67,555 73,816 87,014 100,196 有息负债 101,300 116,116 199,793 259,396 319,462 股东权益 104,284 120,357 123,798 127,583 131,866 股本 34,798 34,798 34,798 34,798 34,798 公积金 39,475 39,366 39,794 40,287 40,849 未分配利润 10,386 11,818 14,630 17,722 21,243 少数股东权益 19,474 34,501 34,701 34,901 35,101 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 26,267 25,684 13,264 28,065 35,435 净利润 7,568 3,435 4,285 4,930 5,622 折旧摊销 11,945 13,917 20,491 24,285 28,257 净营运资金增加 20,167 -6,260 39,566 26,018 25,944 其他 -13,413 14,591 -51,079 -27,167 -24,389 投资活动产生现金流 -59,062 -47,064 -64,065 -64,820 -69,820 净资本支出 -47,735 -54,422 -60,000 -65,000 -70,000 长期投资变化 6,929 2,389 -20 -20 -20 其他资产变化 -18,256 4,969 -4,045 200 200 融资活动现金流 32,925 15,567 82,635 56,947 54,535 股本变化 -355 0 0 0 0 债务净变化 32,856 14,817 83,677 59,603 60,066 无息负债变化 5,849 17,030 6,261 13,198 13,183 净现金流 -1,442 -4,563 31,834 20,192 20,150 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -100%0%100%200%300%400%0 2000 4000 6000 8000 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%0 50000 100000 150000 200000 250000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%2%4%6%8%10%12%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-03-27 京东方A 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 36.15% 3.53% 42.99% 24.24% 19.47% 净利润增长率 301.99% -54.61% 24.73% 15.06% 14.04% EBITDA增长率 74.15% 5.14% 25.37% 17.03% 21.43% EBIT增长率 304.82% -7.52% -5.28% 13.81% 32.94% 估值指标 PE 18 39 31 27 24 PB 2 2 2 1 1 EV/EBITDA 12 13 13 13 12 EV/EBIT 25 32 43 43 37 EV/NOPLAT 30 46 53 53 45 EV/Sales 3