2018年年报点评：资产减值拖累短期业绩，OLED与LTPS驱动未来发展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月15日 深天马A（000050.SZ） 电子行业 资产减值拖累短期业绩，OLED与LTPS驱动未来发展 ——深天马A（000050.SZ）2018年年报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：17.02元 分析师 杨明辉 (执业证书编号：S0930518010002) 0755-23945524 yangmh@ebscn.com 联系人 王经纬 0755-23945524 wangjingwei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 20.48 总市值(亿元)：348.59 一年最低/最高(元)：9.13/20.79 近3月换手率：200.80% 股价表现(一年) -50%-38%-25%-13%0%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19深天马A沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 19.50 39.36 2.40 绝对 29.58 57.65 -5.66 资料来源：Wind 相关研报 推出多种新产品，引领显示技术创新——深天马A（000050.SZ）CES新产品点评 ·································· 2019-01-11 事件： 公司发布2018年年报，2018年实现营业收入约289.12亿元，同比增长21.35%，实现归母净利润约9.25亿元，同比下降15.17%。 点评：  ◆资产减值拖累短期业绩，厦门天马表现良好 公司2018年营收同比增长21.35%，保持快速增长，主要是因为厦门天马G6项目在2017年下半年投产后保持满产满销，同时公司产品结构进一步改善。公司2018年毛利率为15.19%，同比下降4.99pct，一方面由于公司2018年收购的厦门G5.5、G6 LTPS产线以复杂程度高的消费产品为主，毛利率会较专显产品低，另一方面部分领域受新进入者采取低价策略而导致产品价格下跌。公司2018年销售费用率为1.66%，同比下降1.18pct，管理费用率与研发费用率合计为8.89%，同比下降2.26 pct，表明公司的销售和管理效率均进一步提升。2018年财务费用率为2.54%，同比上升0.92个百分点，主要因为公司的借款增加, 同时厦门天马G6 项目在2017 年下半年转固使借款费用停止资本化。 公司2018年共计提资产减值6.09亿元，其中包括金立通信的坏账4.58亿元，其余减值均为正常减值。在本次减值之后，公司已将金立通信的应收账款全部计提完毕。 公司在2018年1月完成了对厦门天马100%股权的收购，厦门天马在2018年实现营业收入151.51亿元，净利润9.32亿元，净利率达到6.15%，贡献了公司主要的营收和利润，展现了LTPS产品良好的盈利能力及深天马的强劲运营能力。  ◆积极布局OLED与LTPS，产品结构有望进一步优化 在OLED面板方面，深天马已布局OLED技术多年，积累了丰富的制程经验。早在2010年，公司就在上海投建了国内第一条4.5代OLED中试线，经过多年探索，成功掌握了关键技术和工艺。公司收购的上海天马有机发光显示技术有限公司拥有一条G5.5 AMOLED产线，已经实现量产，还有一条G5.5扩产线已具备量产能力。 在武汉G6 OLED产线方面 ，目前已经量产的是第一期。2018年6月1日，公司已与武汉东湖高新区管委会签订《关于第6代LTPS AMOLED生产线二期项目（武汉）合作协议书》，并已经公司董事会、股东大会审议通过，计划增加投资145亿元，扩大第6代AMOLED产线产能规模。在二期项目建设投产后，天马武汉G6 OLED产线将合计形成37.5K/月的柔性AMOLED显示面板产能。 在LTPS方面，公司通过厦门天马实现快速扩张。厦门天马拥有设计产能30K/月的G5.5、G6产线各一条，并且经过设备技改和生产效率提升，面板实 2019-03-15 深天马A 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 际产出量超出原产线设计产能。LTPS（低温多晶硅）属于高端背板段工艺是通过对传统非晶硅（a-Si）TFT基板增加激光处理制程来制造。LTPS 技术稳定性和电流驱动能力（电子迁移率）都更强，使用几何尺寸更小的电晶体也可提供足够充电能力，提高面板开口率，因此光线穿透的有效面积变大、能耗更低、色彩更艳丽、画质更好。除了产能，公司在技术上也不断创新。公司推出的“挖孔屏”通过在显示屏上开孔，使得前置摄像头、扬声器等器件的放置更为自然，显示区域占比大幅提升，显示效果进步明显，更接近“全面屏”概念。目前已有华为Nova 4、荣耀V20等产品采用“挖孔屏”，消费者反馈良好。待技术进一步成熟后，我们认为“挖孔屏”有望成为2019年手机创新的新潮流，深天马有望明显受益。 ◆盈利预测、估值与评级 公司是全球领先的中小尺寸面板厂商，拥有技术积累、生产经验和客户资源等优势。公司在OLED等显示领域布局领先，在技术方面领先推出多种新型显示产品，引领行业发展。由于面板价格的下跌导致盈利能力下降，我们下调公司2019/2020年的EPS分别至0.73/0.88元（前值分别为1.01/1.22元），同时预测公司2021年EPS为1.00元。公司新投资的OLED产线资产质量优良，良率爬坡结束后的盈利能力较为强劲，国内较为稀缺，基于此，我们维持公司的“买入”评级。 ◆风险提示： 面板价格下跌超出预期；出现新型显示技术的替代风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 14,013 28,912 32,404 36,519 41,327 营业收入增长率 30.51% 106.33% 12.08% 12.70% 13.16% 净利润（百万元） 807 926 1,499 1,811 2,046 净利润增长率 41.82% 14.66% 61.97% 20.80% 13.00% EPS（元） 0.39 0.45 0.73 0.88 1.00 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.58% 3.56% 5.48% 6.25% 6.65% P/E 43 38 23 19 17 P/B 2.4 1.3 1.3 1.2 1.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年3月14日 2019-03-15 深天马A 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 14,013 28,912 32,404 36,519 41,327 营业成本 11,091 24,520 27,381 30,676 34,508 折旧和摊销 1,064 3,256 474 1,186 1,861 营业税费 65 136 194 219 413 销售费用 398 481 583 657 744 管理费用 1,563 767 1,523 1,753 2,025 财务费用 227 734 917 1,122 1,366 公允价值变动损益 0 0 0 1 2 投资收益 -38 120 10 10 10 营业利润 884 984 1,508 1,831 2,075 利润总额 892 1,019 1,553 1,876 2,120 少数股东损益 0 58 0 0 0 归属母公司净利润 807 926 1,499 1,811 2,046 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 29,652 60,037 72,183 81,089 89,864 流动资产 11,260 14,539 19,883 22,202 25,017 货币资金 4,290 3,687 8,101 9,130 10,332 交易型金融资产 0 0 0 1 2 应收帐款 3,330 5,968 6,384 7,158 8,100 应收票据 675 368 412 465 526 其他应收款 351 60 324 365 413 存货 1,603 3,125 3,130 3,335 3,644 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 313 32 32 33 34 固定资产 6,622 29,250 38,100 45,709 52,247 无形资产 1,019 2,112 2,007 1,906 1,811 总负债 15,177 34,032 44,823 52,125 59,098 无息负债 8,227 15,133 16,193 18,093 20,261 有息负债 6,950 18,900 28,630 34,032 38,837 股东权益 14,475 26,005 27,360 28,964 30,766 股本 1,401 2,048 2,048 2,048 2,048 公积金 11,502 21,254 21,403 21,585 21,789 未分配利润 1,657 2,756 3,962 5,384 6,981 少数股东权益 0 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 1,921 3,565 3,344 4,612 5,689 净利润 807 926 1,499 1,811 2,046 折旧摊销 1,064 3,256 474 1,186 1,861 净营运资金增加 1,021 2,696 760 461 699 其他 -971 -3,313 611 1,154 1,084 投资活动产生现金流 -7,332 -5,639 -7,635 -7,696 -7,730 净资本支出 -7,350 -5,703 -7,500 -7,500 -7,500 长期投资变化 313 32 0 -1 -1 其他资产变化 -296 32 -135 -196 -229 融资活动现金流 5,182 379 8,705 4,113 3,243 股本变化 0 647 0 0 0 债务净变化 5,391 11,949 9,731 5,402 4,805 无息负债变化 1,866 6,905 1,060 1,901 2,168 净现金流 -302 -1,656 4,414 1,029 1,202 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%0 500 1000 1500 2000 2500 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%20%40%60%80%100%120%0 10000 20000 30000 40000 50000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%2%4%6%8%10%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-03-15 深天马A 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 30.51% 106.33% 12.08% 12.70% 13.16% 净利润增长率 41.82% 14.66% 61.97% 20.80% 13.00% EBITDA增长率 24.85% 234.23% -48.91% 42.86% 28.14% EBIT增长率 198.34% 281.81% 0.67% 21.82% 16.54% 估值指标 PE 43 38 23 19 17 PB 2 1 1 1 1 EV/EBITDA 18 1