重大事件快评：利好频现，会计估计变更还原真实利润水平

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 公司研究Page12011-08-10a[Table_KeyInfo]证券研究报告—动态报告/公司快评信息技术[Table_StockInfo]鹏博士（600804）买入重大事件快评（维持评级）通信2017年10月16日[Table_Title]利好频现，会计估计变更还原真实利润水平证券分析师：程成0755-22940300chengcheng@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513040001证券分析师：王齐昊0755-22940673wangqh@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070002事项：[Table_Summary]9月30日，公司发布会计估计变更公告。根据企业会计准则相关规定及公司固定资产的实际情况，公司对各类固定资产重新核定了实际使用年限，决定从2017年7月1日起调整部分固定资产折旧年限，将线路资产的折旧年限由原来的8年调整至8~15年。经测算，本次会计估计变更后，预计将减少公司2017年固定资产折旧约35,412.74万元，增加所有者权益及净利润约30,084.01万元。评论：公司线路资产折旧相关的会计估计变更影响简析经公司对固定资产实际使用情况进行比对，发现公司部分固定资产实际使用寿命与原预计可使用年限相差较大，为了更加公允的反映公司的资产状况及经营成果，使固定资产的折旧年限与实际使用寿命更加接近，固定资产折旧计提年限更加合理，通过对比同行业公司的固定资产折旧年限，将线路资产的折旧年限由原来的8年调整至8~15年。公司线路资产2014-2017H1年期末账面价值为42.51亿元、48.67亿元、55.81亿元、52.92亿元。表1：2013-2017H1年固定资产与在建工程（万元）2014201520162017H1固定资产819,751.501,021,733.331,151,750.981,135,383.85在建工程50,969.4044,538.2855,879.7836,702.75资料来源：公司年报、国信证券经济研究所分析师归纳整理另外，公司之前年折旧率在11.88%-12.13%之间，其他资产除了专用设备折旧较大，其余资产对折旧变动贡献较小。表2：公司固定资产折旧方法（调整前，2017中报披露数据）类别折旧方法折旧年限（年）残值率（%）年折旧率（%）房屋建筑物年限平均法32-353-52.71-3.03运输工具年限平均法63-515.83-16.17专用设备年限平均法3-140-56.79-33.33线路资产年限平均法83-511.88-12.13办公设备年限平均法63-515.83-16.17资料来源：公司半年报、国信证券经济研究所分析师归纳整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 Page2为了直观展示公司资产原值和折旧情况，我们将相关数据列式如下：表3：2013-2017H1年线路资产及专用设备期末账面原值、账面价值与在建工程（万元）时间2014201520162017H1固定资产情况线路资产期末账面原值5,89,159.15810,691.35986,019.951,015,995.22期末账面价值425,117.07486,693.75558,059.20529,197.44在建工程转入185,935.18149,740.63120,537.6312,232.55专用设备期末账面原值692,865.66823,993.26970,620.131,028,967.33期末账面价值378,992.08518,759.68576,635.33587,110.49在建工程转入42,831.3646,268.13814,508.6621,739.96通过融资租赁租入的固定资产情况线路资产账面原值4,202.375,502.769,168.039,168.03累计折旧1,750.082,232.153,837.824,371.95账面价值2,452.293,270.615,330.214,796.08专用设备账面原值60.6851.9357.50189.92累计折旧55.3649.3354.6362.49账面价值5.322.602.88127.43资料来源：公司年报、国信证券经济研究所分析师归纳整理按照公告内容，本次折旧会计估计变更时点为2017年7月1日，将减少2017年线路资产折旧3.5亿元，影响净利润约3亿元。我们根据上述数据核算出：目前线路资产已计提折旧大约3.5左右（累计折旧/资产原值），综合所得税率15%，与实际情况相符。注：新年折旧费用=（固定资产净值-预计净残值）/尚可使用年限（15年-已提折旧年限）另外，从上表中可以看出，2016年线路资产比2015年账面原值增加约17.5亿元，一部分来自于在建资产转固；另一部分来自于公司大规模建设时外购的资产。这一数额在2017H1中增速下降，可以看出公司资本开支增速也在逐步下降，我们假设公司2018、2019年固定资产原值各增长5亿元。根据上述假设，我们简单估算出上述会计估计变更对2018年、2019年的净利润增量影响在5.5亿和5亿左右。公司拟购买中信网络49%股权，意义重大公司拟受让中信网络49%股权，此次交易中，标的企业中信网络拥有国家批准的基础电信业务运营资质，是除三大基础运营商之外唯一拥有固定网络专线电路业务合法经营资质的基础电信业务运营商，并且可以利用亚洲卫星有限公司的资源开展卫星转发器出租出售业务。网络资源方面，中信网络拥有覆盖全国的光纤骨干网“奔腾一号”，价值不菲。“奔腾一号”是国内第四大骨干网络，拥有长度约为3.2万公里的光纤网，目前已开通北京、上海、广州、深圳等30个节点，覆盖全国除拉萨外200余个大中城市，传输容量达3.2T。在前序报告中，我们通过对标HGC溢价出售固网业务，指出奔腾一号骨干网价值不菲：相比HGC的固网资源，无论从长度、覆盖广度、用户数量还是传输能力等各方面，奔腾一号显然更胜一筹。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 Page3图1：奔腾一号全国光缆路由图图2：“奔腾一号”网络拓扑图资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理鹏博士拥全国范围的稀缺骨干网资源“奔腾一号”10%股权，其意义十分重大：不仅可为公司宽带业务提供有力网络支撑，更是蕴含着极大的潜在价值。其一，相比HGC的固网资源，无论从长度、覆盖广度、用户数量还是传输能力等各方面，奔腾一号显然更胜一筹；其二，HGC集团2015年至2016的EBITDA为12.20亿港元、12.00亿港元，而鹏博士的EBITDA分别为27.61亿元人民币、33.72亿元人民币，所以相对来说目前公司相对低估。图3：鹏博士EBITDA利润率保持持续增长图4：鹏博士与国内三大运营商EBITDA增长率的对比资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理我们认为，未来“奔腾一号”仍将继续发挥优势。对内，“奔腾一号”为公司宽带业务提供基础支撑网络，是公司“全球家庭运营商”战略顺利推进的重要保障，节省互联网网间结算成本，降低对运营商骨干网的依赖；对外，“奔腾一号”或将迎合爆发增长的IDC互访、混合云互联等业务需求，赋予公司新的增长动力。看好公司民营宽带龙头价值，维持“买入”评级公司前期合作中国联通，为未来公司平台聚合更多的资源。目前公司稳步推进“云管端”战略。我们认为鹏博士作为价值与成长兼备的民营宽带运营商较国有宽带运营商应享有更高的溢价空间，未来随着在网率逐步提升，业绩将得到稳步支撑，看好公司用户稳步增长基础在OTT、在线教育等领域内的拓展，募投项目有利于公司长期发展。预计公司2017-2019年净利润分别11.47/14.18/16.97亿元（已考虑会计估计变更的影响），对应PE为27/22/18倍，考虑到民营宽带龙头的溢价及外延动力，长期逻辑不变，维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 Page4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）20162017E2018E2019E利润表（百万元）20162017E2018E2019E现金及现金等价物2630263026302630营业收入885098271161413781应收款项656610861855营业成本3766392844665355存货净额80645739919营业税金及附加17151721其他流动资产1056586982销售费用2798323133944027流动资产合计4429395043054493管理费用1292137915921874固定资产12345130821377514429财务费用71(66)481468无形资产及其他168161154148投资收益(19)000投资性房地产3083308330833083资产减值及公允价值变动(23)(21)(21)(30)长期股权投资483477472466其他收入(0)000资产总计20508207532178922619营业利润863132016432007短期借款及交易性金融负债1399121641214311586营业外净收支64677145应付款项3446199229285利润总额927138717142052其他流动负债88998789711172所得税费用168251310371流动负债合计13745132421334213042少数股东损益(8)(11)(14)(17)长期借款及应付债券0000归属于母公司净利润767114714181697其他长期负债376325274223长期负债合计376325274223现金流量表（百万元）20162017E2018E2019E负债合计14120135671361613265净利润767114714181697少数股东权益39342922资产减值准备3422股东权益6349715281459332折旧摊销1941124513921526负债和股东权益总计20508207532178922619公允价值变动损失23212130财务费用71(66)481468关键财务与估值指标20162017E2018E2019E营运资本变动550(10835)(283)20每股收益0.540.821.011.21其它(7)(9)(7)(9)每股红利0.240.250.300.36经营活动现金流3277(8427)25413266每股净资产4.495.115.826.67资本开支(3355)(2000)(2100)(2205)ROIC12%8%9%10%其它投资现金流20000ROE12%16%17%18%投资活动现金流(3337)(1994)(2094)(2199)毛利率57%60%62%61%权益性融资99000EBITMargin11%13%18%18%负债净变化0000EBITDAMargin33%26%30%29%支付股利、利息(339)(344)(425)(509)收入增长12%11%18%19%其它融资现金流55010765(21)(557)净利润增长率7%50%24%20%融资活动现金流(29)10421(447)(1066)资产负债率69%66%63%59%现金净变动(89)0(0)0息率1.1%1.1%1.4%1.6%货币资金的期初余额2719263026302630P/E40.426.721.618.1货币资金的期末余额2630263026302630P/B4.94.33.83.3企业自由现金流(63)(10546)7651392EV/EBITDA15.517.612.510.9权益自由现金流487273350451资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 Page5相关研究报告《鹏博士-600804-重大事件快评：拟受让中信网络49%股权，估值亟待修复》——2017-