17H1点评：净利同比增长75%，发行实力获得验证

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 三七互娱 股票代码：002555.SZ 17H1点评：净利同比增长75%，发行实力获得验证 事 项： 公司8月30日公布2017年半年度报告，报告期内，公司实现营业收入30.79亿元，同比增长26.78%，环比增长9.21%；实现归属母公司净利润8.51亿元，同比增长75.10%，环比增长45.68%；扣非归母7.59亿， 同比上升68.69%，环比上升35.2%；毛利率68.21%，同比增加9.08个百分点，环比增加2.09个百分点。 预计2017年1-9月归母净利为11.5-13.5亿元，同比增长52.93%~79.52% 目标价：24-27RMB 当前股价：21.62RMB 投资评级 推荐 评级变动 调低 点评 1. 公司Q2业绩稳定增长，归母净利同比增长52% 公司Q2实现营业收入14.60亿元，同比增长17.68%，环比下降9.79%；实现归母净利润4.18亿元，同比上升52.12%，环比下降3.48%；扣非归母达4.14亿， 同比上升62.38%，环比上升19.93%；毛利率 70.1%，同比增加11.66个百分点，环比增加3.61个百分点。营收上升得益于手机游戏业务收入大幅提升 。 17年Q2公司销售费用4.08亿元，同比增长24.89%，环比下降15.97%，主要由于报告期内互联网推广及流量费用上升所致 。 管理费用2.52亿元，同比增长117.41%，环比增长63.77%，管理费用上升主要因为报告期内研究开发费用等支出上升所致。 预计2017Q3归母净利为2.99-4.99亿元，同比变化12.41%~97.59%，环比变化-28.47%~19.38%。 资料来源：公司公告，华创证券 2. 游戏研发能力恒强，发行能力稳步发展 证券分析师：谢晨 执业编号：S0360515100003 电话：021-31755797 邮箱：xiechen@hcyjs.com 联系人：李雨琪 电话：021-20572585 邮箱：liyuqi@hcyjs.com 总股本(万股) 214,811 流通A股/B股(万股) 62,268/- 资产负债率(%) 27.3 每股净资产(元) 2.9 市盈率(倍) 35.95 市净率(倍) 10.27 12个月内最高/最低价 27.19/14.63 《三七互娱（002555）：并表带来净利激增，基于游戏主业的泛娱乐布局稳健开展》 2016-08-29 《三七互娱（002555）：三季报点评：业绩平稳增长，内生外延共同夯实主业》 2016-10-31 《三七互娱（002555）：三七互娱业绩预告点评：自研手游成功开启页转手想象空间，“强推”》 -21%-3%16%34%16/0916/1117/0117/0317/0517/072016-09-01～2017-08-30 沪深300 三七互娱 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 互联网信息服务 2017年08月31日 三七互娱公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 公司Q2游戏业务收入27.77亿元，同比增长29.28%，环比增长12.25%，毛利率72.60%，同比上升48.85个百分点，环比上升14.16个百分点。业绩增长主要得益于手机游戏海内外收入增加。 手游 报告期内，公司取得手机游戏业务收入15.43亿元，同比上升196.0%，环比上升97.18%，毛利率77.77%，环比增加23.32个百分点。业绩同比大幅增长主要得益于公司2016年下半年上线的自主研发产品《永恒纪元》在报告期全球的收入进入高峰期，推动手机游戏业务收入及毛利大幅增长。 1）公司长线精品游戏研发能力优势显著：截止本日，自去年六月底上线的自研游戏代表作品《永恒纪元》单日流水最高记录突破7,000万，截止6月30日，全球最高月流水过3.5亿的亮眼表现。除此之外，公司正在研发《奇迹MU手游》、《凡人诛仙诀（暂名）》、《大天使之剑H5》、《择天记》、《H-Game》等9款自研手游，上线后将带来不小增量。 2）发行能力得到验证：公司强于流量运营以及产品运营，报告期内运营的手机游戏新增注册用户合计超过3,600万，居行业领先地位，市场份额保持稳步增长至5.1%，仅次于腾讯以及网易。《阿瓦隆之王》、《真龙传奇》、《最游记物语》、《风之剑舞》、《诛神黄昏》等7款代理产品将陆续上线，扩大公司在发行业务的竞争优势，提升在流量端和产品端的影响力。 基于发行地位成长以及研发业务形成的竞争优势，公司预期能够持续向市场推出可比肩《永恒纪元》的长周期、全球化的精品手机游戏。 页游 报告期内，公司取得网页游戏业务收入12.13亿元，同比下降25.43%，环比下降8.26%，毛利率65.52%，同比上升7.23个百分点。营收及毛利下降的原因主要因为网页游戏用户规模下降及游戏厂商整体向手游转型造成精品页游数量下降对公司代理业务造成一定影响。 1）发行能力愈强：2017年上半年公司累计开服数超过13,000组，Q2开服数量达6262组（9K9K数据），在国内网页游戏运营平台中仅位于腾讯之后，维持行业第二的位置。公司王牌页游《传奇霸业》、《大天使之剑》仍列季度开服前十榜单。代理产品方面，公司与国内顶尖网页游戏研发团队紧密合作，结合IP 优势，预计于2017年下半年陆续代理《魔域网页版》、《航海王》、《寻秦记》、《屠龙荣耀》、《太极》等8款新品，提升公司营业收入； 2）页游研发：公司加大力度进行自主研发，截至报告期期末，正在研发的网页游戏包括《天堂2》、《金装传奇》、《永恒纪元页游》、《奇迹MU页游》等6款页游产品，预计将在2017年下半年及2018年陆续上线。 3）战略投资：公司与成都朋万科技股份有限公司、龙掌动漫（上海）有限公司等被投资企业积极开展网页游戏合作，发挥业务协同。积极的2017-02-27 三七互娱公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 战略应对为公司2017年下半年储备了较为丰富的网页游戏产品，预计将对公司业绩产生积极作用。 3. 海外版图继续扩张 报告期内，公司海外营业收入4.76亿元，同比增长66.01%，环比增长3.48%，海外手机游戏发行业务收入达到3.67亿，同比增长181%，主要得益于报告期内公司积极拓展海外业务，2016年下半年上线的自研游戏《永恒纪元》多个海外版本于本报告期在全球不同地区为公司带来收入。公司在海外游戏运营业务累积了丰富的经验，形成了较强的本地化能力。报告期内，公司的手机游戏发行业务在港澳台、东南亚以及北美等多个重点业务地区继续提升市场份额。 港澳台市场：繁体版手游代表作《创世破晓》，长期稳居畅销榜TOP10，成为台湾最具知名度手机游戏之一；经典武侠IP手机游戏《墨香》表现亮眼 东南亚市场：代表作《永恒纪元》（简中版）、《War of Rings》（《永恒纪元》英文版）双双打入Google play及App Store两大商店畅销榜TOP3，旗下发行的《六龙御天》、《青丘狐传说》等手机游戏稳居畅销榜前列。 日韩市场：韩国版《戒：AOR》打入韩国AppStore 畅销榜TOP3；北美英文版《Blades and Rings》打入美国AppStore畅销榜TOP50。 王牌精品手游《永恒纪元》在海外单月最高月流水达7,000万元。下半年，公司引入 的《镇魔曲》已经于8月上线港澳台地区，《青云诀》、《诛仙》、《紫青双剑》、《永恒纪元》（西欧版、泰语版、越南语版）、《Tribes at War》、《Pathfinder》等产品也将陆续上线。公司将加大海外手机游戏发行投入，持续引入精品游戏，继续扩大公司在海外手机游戏的市场份额。 三七互娱储备IP IP类型 名称 游戏 《奇迹MU》、《传奇》、《天堂2》、《武易》、《斗战神》、《希望》 、《拳皇》、《侍魂》、《热血高校》等; 影视 《楚乔传》、《择天记》、《武神赵子龙》、《西游伏妖篇》、《西游记之孙悟空三打白骨精》、《太极》、《琅琊榜》等 文学 《寻秦记》、《傲世九重天》、《天启之门》、《狂仙》、《雪鹰领主》等 动漫 《航海王》等。 资料来源：公司公告，华创证券 4. 着力布局外延发展内容研发，引入国资背景基金+发债，粮草充足巩固长线发展基石 1）新参股了一系列游戏研发和发行公司：报告期内，公司参股心动网络股份有限公司（游戏研发、发行）、那家科技（深圳）有限公司（游戏研发）、上海羽厚亦网络科技有限公司（游戏发行）、成都墨嘟科技 三七互娱公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 有限公司（游戏研发）、成都墨非科技有限公司（游戏研发），通过一系列游戏研发端的投资扩充上游优质内容的造血能力，保障多元化精品内容的持续供给，通过一系列游戏发行端的投资共同开拓市场，与研发端形成良好互补。 2）泛娱乐布局：公司布局了影视、动漫、音乐、VR等领域。报告期内，公司通过淮安三七易简泛娱资产管理中心（有限合伙）间接投资的新线索（北京）影视投资有限公司投资、出品了国产科幻电影《逆时营救》等电影；公司参股的上海绝厉文化传媒有限公司制作动画《拳皇命运》即将上线；公司通过淮安三七易简泛娱资产管理中心（有限合伙）间接投资的上海风华秋实文化传媒有限公司则实现数字音乐业务的突破；公司参股的Archiact Interactive Ltd.和天舍（上海）文化传媒有限公司两家VR内容研发团队持续出品寻宝类VR游戏《Hidden Fortune》、塔防类VR游戏《League of Guardians》等产品；公司与国内领先的文娱投资机构深圳市东方富海投资管理股份有限公司合作成立扬州富海三七互联网文化投资中心（有限合伙），共同聚焦泛娱乐风口下的互联网文娱产业投资。 3）引入国资背景基金：5月2日，公司以 25.52 元/股价格向国调招商基金和伊敦传媒基金发行 1786.6 万股。引入两家战略基金均为国有资本主导，产业与资本实力兼备，此外公司拟发行可转换债，若发行通过，将进一步为长线发展充实资金基础。外延资金粮草充足，有望为17年新项目提供资金支持。 5. 投资建议： 公司多年页游研发龙头优势，长线精品页转手同样成绩优异，随着下半年《择天记》等多款手游面世，预计给公司带来新业绩增量。我们测算，2017、2018年扣非归母净利润为17.03/20.16亿，对应EPS 0.79/0.94，PE为 27/23；2017、2018年归母净利润为17.95/20.96亿，对应EPS 0.84/0.98，PE为 26/22维持为“推荐”评级。 6. 风险提示： 游戏收入不及预期，新游戏上线时间推迟。 三七互娱公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 819 2,722 4,991 7,553 营业收入 5,248 7,607 9,129 10,955 应收票据 95 95 95 95 营业成本 1,941 2,517 3,062 3,834 应收账款 816 1,182 1,419 1,703 营业税金及附加 30 43 52 62 预付账款 292 379 460 577 销售费用 1,608 2,244 2,693 3,232 存货 71 93 113 141 管理费用 515 758 909 1,091 其他流动资产 358 358 358 358 财务费用 -5 -