酵母需求空间大，龙头公司业绩可期

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t. 2017年07月20日 李晓璐 C0049@capital.com.tw 目标价(元) 30.00 公司基本资讯 产业别 农林牧渔 A股价(2017/7/19) 24.04 上证指数(2017/7/19) 3230.98 股价12个月高/低 26.59/15.88 总发行股数(百万) 824.08 A股数(百万) 810.72 A市值(亿元) 194.90 主要股东 湖北安琪生物集团有限公司(39.98%) 每股净值(元) 4.15 股价/账面净值 5.80 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -5.0 1.2 35.6 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 酵母系列 97.2% 其他 3.2% 包装行业 6% 机构投资者占流通A股比例 基金 3.3% 一般法人 54.9% 股价相对大盘走势 安琪酵母(600298.SH) Buy买入 酵母需求空间大，龙头公司业绩可期 结论与建议： 安琪酵母上半年纯利同比增长62%，表现靓丽。尽管预计下半年在高业绩基期的影响下业绩增速可能会适度放缓，但全年的业绩增速仍有望接近40%，2017年动态PE为27倍，2018年动态PE为21倍，维持买入的投资评级。  半年报业绩靓丽：公司2017H1实现营业收入约29亿元，同比增长22%；实现归母上市公司净利润约4.2亿元，同比增长62%。分季度看，2Q实现营收14.91亿元，同比增长19%；实现净利润2.21亿元，同比增长41%。上半年毛利率达到36%，净利润率达到14.5%，毛利率和净利润率均为近六年来最高水平，说明随着生产规模的逐步扩大，效益逐渐提升。  行业需求空间大，长期增长可期：公司主营业务为高活性干酵母以及酵母系列产品，下游需求相对稳定，行业前景看好。公司是亚洲第一、全球第三大酵母公司，产品销往150多个国家和地区，因此公司在酵母业务方面具备垄断地位，未来有望继续享受行业盛宴，此外公司酵母衍生品系列（YE）、保健品等也具有较高弹性。  产能扩充及国际化的布局：目前公司共拥有15条高度现代化的酵母生产线、酵母类产品发酵总产能超过20万吨，还在继续扩大产能。国内方面，柳州YE扩建项目正按计划建设，赤峰酵母2.5万吨酵母扩建项目按计划启动土建工程。国外方面，俄罗斯一期项目（产能2万吨）将于今年8月试车，预计2017年产量8000吨，由于糖蜜成本低（靠近甜菜产区）所以该项目的毛利率和净利润率预计将分别达到44%和22%，而二期项目将于明年动工兴建。公司已经在埃及和俄罗斯开设海外工厂，目的是扩大公司在亚太和非洲地区的竞争优势，这些地区的人口增长块，活性酵母市场需求增长迅速，而活性酵母产品是公司的一大优势，同时还避开了两大竞争对手（全球排名第一的法国乐思福和第二的AB马利）的优势产品（酵母衍生品）和成熟市场（欧洲和大洋洲）。  业绩增长驱动：毛利率方面由于前期投入产能陆续投产转固，短期内有一定的摊销压力，不过随着公司产能利用率的提高，将有效减缓此影响。且作为主要原料的糖蜜（成本占比45%左右），今年价格同比下降20%，将有利于毛利率的持续提升。  盈利预测：公司2016年下半年业绩同比增长97%使基期垫高，预计2017年下半年公司的业绩增速将适度放缓。预计公司2017/2018年分别可实现净利润7.43、9.30亿元，YoY增长38.82%、25.21%；EPS为0.90元、1.13元。 .............................................................. 接续下页........................................................................... C o m p an y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 年度截止12月31日 2014 2015 2016 2017F 2018F 纯利 (Net profit) RMB百万元 147 280 535 743 930 同比增减 ％ 0.51 90.29 91.04 38.82 25.21 每股盈余 (EPS) RMB元 0.45 0.85 0.65 0.90 1.13 同比增减 ％ 0.50 90.29 -23.58 38.82 25.21 市盈率(P/E) X 53.84 28.29 37.02 26.67 21.30 股利 (DPS) RMB元 0.15 0.30 0.30 0.41 0.51 股息率 (Yield) ％ 0.62 1.25 1.25 1.69 2.11 附表1：安琪酵母主要产品应用领域 序号 应用领域 主要产品及应用 1 烘焙领域 安琪酵母系列、安琪面包改良剂 2 发酵面食领域 高活性干酵母、鲜酵母、家用小包装酵母、馒头改良剂 3 酿酒领域 超级酿酒高活性干酵母、耐高温酿酒高活性干酵母，主要有白酒、酒精、燃料乙醇酒精、黄酒、葡萄酒及生香酵母等 4 调味领域 酵母味素，广泛应用于方便面（粉丝、米粉）、肉制品、香精、鶏精、调味料、酱油、醋、蚝油、鶏汁、调味汁、酱类、休闲食品、饼干、酱卤制品、餐饮、速冻食品、素食以及营养保健品和工业培养基等 5 营养健康领域 酵母营养系列（即食酵母粉产品）、富微量元素酵母系列（酵母锌、酵母硒、酵母铬产品）、酵母多糖类及酵母维生素B 类产品 6 动物营养领域 福邦系列禽类、畜类、水产类饲料 资料来源：公司公告、群益整理 附图1：安琪酵母主要产品产业链 酵母高活性干酵母面用酵母糖蜜酿酒酵母酵母抽提物(YE)饲料添加剂调味品保健品 资料来源：公司公告、群益整理 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2017年7月20日 附一：合幷损益表 百万元 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 营业收入 3119 3654 4213 4861 5687 6540 经营成本 2206 2584 2954 3275 3696 4153 营业税金及附加 19 24 23 47 69 79 销售费用 366 428 463 557 643 739 管理费用 238 274 302 351 424 487 财务费用 81 117 120 59 54 62 资产减值损失 -2 19 19 -25 2 10 投资收益 0 -15 2 3 2 14 营业利润 211 193 334 599 805 1023 营业外收入 37 47 45 51 95 125 营业外支出 1 2 2 4 2 0 利润总额 247 238 377 646 897 1148 所得税 65 61 58 69 129 218 少数股东损益 36 30 39 42 26 0 归属于母公司所有者的净利润 146 147 280 535 743 930 附二：合幷资产负债表 百万元 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 货币资金 628 599 301 333 591 807 应收账款 0 0 0 1 0 0 存货 923 932 985 1214 1117 1005 流动资产合计 2177 2181 2181 2181 1708 1812 长期股权投资 38 38 38 38 38 38 固定资产 3704 3658 3609 3406 3747 4122 在建工程 79 68 80 457 343 240 非流动资产合计 4162 4101 4108 4458 6129 6400 资产总计 6339 6282 6197 6778 7836 8213 流动负债合计 2349 2684 2840 2986 4370 5158 非流动负债合计 1058 566 89 294 324 356 负债合计 3408 3251 2929 3280 4693 5514 少数股东权益 174 174 174 174 174 174 股东权益合计 2931 3031 3267 3498 3143 2699 负债及股东权益合计 6339 6282 6197 6778 7836 8213 附三：合幷现金流量表 百万元 2013 2014 2015 2016 2017F 2018F 经营活动产生的现金流量净额 488 699 571 780 853 981 投资活动产生的现金流量净额 -661 -400 -243 -773 -652 -852 筹资活动产生的现金流量净额 -91 -211 -229 62 57 87 现金及现金等价物净增加额 -280 72 101 32 258 216 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。