拟收购瑞莱生物100%股权，丰富公司POCT产品线

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 拟收购瑞莱生物100%股权，丰富公司POCT产品线 ■事件：公司公告拟以发行股份及支付现金购买瑞莱生物100%股权，对价为11.79亿元，发行价格为30.05元/股；同时向不超过10名特定对象发行股份募集配套资金不超过2.75亿元，发行价格询价后决定。 ■收购瑞莱生物丰富公司POCT产品线，提升公司的盈利能力和综合竞争力。润达医疗不仅是国内知名的医学实验室综合服务供应商，而且产品方面在分子诊断、POCT、化学发光免疫诊断等领域也进行了布局。瑞莱生物是国内主要的POCT产品供应商之一，拥有荧光检测和胶体金免疫检测两大检测系统产品，已上市的POCT产品包括心脏标志物检测试剂，急性肾损伤和感染及炎症检测试剂以及配套的POCT诊断仪器，在产品端和渠道端均有较强的竞争优势。收购完成后，连同润达医疗代理的RBM公司进口产品，覆盖了从高端到低端POCT产品线，构建了上市公司自主POCT产品完整解决方案，极大丰富了公司IVD产品的业务结构，提升了公司的盈利能力和综合竞争力。 ■收购对价相对合理，收购完成后瑞莱生物原大股东Fantasy Art（实际为云峰基金）将成为润达医疗持股7.68%重要股东，利益与上市公司高度一致。按照Fantasy Art承诺，瑞莱生物2017-2019扣非归母净利润分别不低于5,600万、7,500万、9,000万，增速分别为46%、34%和20%，收购对价11.79亿对应2017年和2018年的估值分别为21X、15.7X，瑞莱生物在A股的可比标的万孚生物按照wind一致预期对应2017年估值为67X，考虑到产品规模、成长性、竞争壁垒，我们认为公司收购对价较为合理。本次收购对价中9.46亿元为股权支付，收购完成后，瑞莱生物原大股东（实际为云锋基金）将持有上市公司7.68%股权，利益与上市公司高度一致。云锋基金最终持股人为虞锋和马云，产业资源丰富。 ■我们看好公司集成供应商业模式顺应新医改趋势，内生增长强劲、外延并购预期较强，预计未来三年净利润复合增速超55%。公司集成供应商业模式主要通过给医院让利（公司通常降价10%左右整体打包供应检验科全部所需试剂）、给医院检验科提供优质的专业化增值服务换取医院检验科诊断产品未来5-8年独家供应权，该模式能够有效帮助医院检验科降本增效，非常契合新医改背景下医院的实际诉求，实现大发展正当其时。而收购外区域经销商，标志着公司将可以借助其区域资源实现集成供应商业模式的异地扩张。我们预计，受益于公司内生优秀的成长性以及外延并购，未来三年净利润复合增速超55%。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价40元。暂不考虑瑞莱生物并表和本次增发股本摊薄，我们预计公司2017年-2019年净利润分别为Tabl e_Title 2017年05月08日 润达医疗（603108.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价： 40.00元 股价（2017-02-08） 32.29元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 10,396.20 流通市值（百万元） 3,979.92 总股本（百万股） 321.96 流通股本（百万股） 123.26 12个月价格区间 23.45/85.31元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.33 2.36 0.09 绝对收益 0.0 0.0 5.77 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 Tab le_Report 相关报告 润达医疗：一季报业绩高速增长，持续看好公司集成供应商业模式拓展 2017-04-27 -17%-9%-1%7%15%23%31%2016-052016-092017-01润达医疗 医疗服务 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2.14 亿元、3.22 亿元、4.32 亿元，同比增速分别为84%、50%、34%，对应公司EPS 分别为0.66 亿、1.00 元、1.34元，对应2017-2019年市盈率分别为49X、32X、24X。考虑瑞莱生物并表和股本摊薄（配套融资暂不考虑），2017-2019年净利润分别为2.7亿、3.97亿、5.22亿，对应2017-2019年市盈率分别为42X、29X、22X。鉴于公司成长性良好、业务模式独特，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为40 元，对应2017 年60 倍动态市盈率。 ■风险提示：集成模式合作医院拓展进度不达预期；外延并购进度及整合不及预期。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 1,628.6 2,164.7 3,680.0 5,152.0 6,697.5 净利润 91.8 116.4 213.9 321.5 431.5 每股收益(元) 0.29 0.36 0.66 1.00 1.34 每股净资产(元) 2.87 6.58 11.65 14.51 19.69 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 113.3 89.3 48.6 32.3 24.1 市净率(倍) 11.3 4.9 2.8 2.2 1.6 净利润率 5.6% 5.4% 5.8% 6.2% 6.4% 净资产收益率 9.9% 5.5% 5.7% 6.9% 6.8% 股息收益率 0.2% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 17.6% 13.6% 11.5% 11.4% 13.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/润达医疗 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 1,628.6 2,164.7 3,680.0 5,152.0 6,697.5 成长性 减:营业成本 1,185.7 1,556.5 2,646.0 3,704.5 4,815.8 营业收入增长率 19.9% 32.9% 70.0% 40.0% 30.0% 营业税费 4.0 7.3 12.4 17.4 22.6 营业利润增长率 24.7% 45.1% 86.7% 51.3% 34.7% 销售费用 156.1 205.3 349.0 488.5 635.1 净利润增长率 22.1% 26.9% 83.7% 50.3% 34.2% 管理费用 110.1 164.4 279.5 391.3 508.7 EBITDA增长率 31.0% 46.2% 46.1% 37.7% 28.0% 财务费用 33.4 51.0 68.0 68.9 69.8 EBIT增长率 22.0% 46.7% 74.6% 42.6% 30.5% 资产减值损失 19.3 21.1 21.1 17.4 19.7 NOPLAT增长率 22.9% 47.1% 74.6% 42.6% 30.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 90.8% 105.9% 43.5% 11.4% 28.5% 投资和汇兑收益 -0.3 14.4 20.0 26.0 34.0 净资产增长率 95.2% 139.3% 74.8% 24.8% 35.6% 营业利润 119.6 173.5 323.9 490.0 659.8 加:营业外净收支 6.3 6.1 6.1 6.1 6.1 利润率 利润总额 125.9 179.6 330.0 496.1 665.9 毛利率 27.2% 28.1% 28.1% 28.1% 28.1% 减:所得税 33.5 47.5 87.2 131.0 175.9 营业利润率 7.3% 8.0% 8.8% 9.5% 9.9% 净利润 91.8 116.4 213.9 321.5 431.5 净利润率 5.6% 5.4% 5.8% 6.2% 6.4% EBITDA/营业收入 13.8% 15.2% 13.0% 12.8% 12.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 9.4% 10.4% 10.7% 10.8% 10.9% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 189.8 919.9 1,563.8 2,189.3 2,846.1 固定资产周转天数 57 72 54 37 26 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 140 180 185 187 188 应收帐款 579.3 1,004.4 1,687.8 2,081.3 2,818.6 流动资产周转天数 222 327 356 365 369 应收票据 1.6 7.6 8.0 13.8 14.5 应收帐款周转天数 107 132 132 132 132 预付帐款 40.8 104.7 142.6 203.6 246.5 存货周转天数 70 89 89 89 89 存货 395.5 674.2 1,144.3 1,401.6 1,908.1 总资产周转天数 307 482 490 459 439 其他流动资产 0.7 10.8 10.8 10.8 10.8 投资资本周转天数 205 310 298 266 246 可供出售金融资产 39.0 5.8 5.8 5.8 5.8 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 15.9 193.9 193.9 193.9 193.9 ROE 9.9% 5.5% 5.7% 6.9% 6.8% 投资性房地产 - - - - - ROA 5.5% 3.2% 4.1% 5.1% 5.4% 固定资产 299.3 566.9 544.7 508.8 459.2 ROIC 17.6% 13.6% 11.5% 11.4% 13.4% 在建工程 69.5 18.7 18.7 18.7 18.7 费用率 无形资产 28.6 36.7 31.7 26.7 21.7 销售费用率 9.6% 9.5% 9.5% 9.5% 9.5% 其他非流动资产 33.9 564.3 562.1 559.9 557.7 管理费用率 6.8% 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% 资产总额 1,693.8 4,108.0 5,914.3 7,214.4 9,101.6 财务费用率 2.1% 2.4% 1.8% 1.3% 1.0% 短期债务 512.3 1,098.3 1,166.3 1,235.3 1,305.1 三费/营业收入 18.4% 19.4% 18.9% 18.4% 18.1% 应付帐款 94.3 339.1 397.6 633.8 707.1 偿债能力 应付票据 4.7 16.9 19.9 31.7 35.3 资产负债率 45.2% 45.9% 34.3% 32.8% 27.8% 其他流动负债 110.5 198.3 212.2 231.3 246.9 负债权益比 82.4% 84.9% 52.2% 48.8% 38.4% 长期借款 5.9 113.3 113.3 113.3 113.3 流动比率 1.67 1.65 2.54 2.77 3.42 其他非流动负债 37.6 119.8 119.8 119.8 119.8 速动比率 1.13 1.24 1.