收购POCT领先企业瑞莱，自产产品线进一步丰富

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 322 流通股本(百万股) 123 市价(元) 32.29 市值(百万元) 10,396 流通市值(百万元) 3,980 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (18%)(10%)(2%)6%14%22%5/9/167/9/169/9/1611/9/161/9/173/9/17润达医疗沪深300 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：32.29 目标价格：35-39 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 联系人：谢木青 电话：021-20312302 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 润达医疗(603108.SH)：业绩符合预期，收购整合经销商扩大收入利润规模 2 润达医疗(603108.SH)：集成业务大范围加速，非公开发债再添助力 3 润达医疗(603108.SH)：携手广西区域流通龙头企业，进一步深挖华南市场 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 1,628.64 2,164.69 3,924.30 5,319.63 6,933.75 增长率yoy% 19.89% 32.91% 81.29% 35.56% 30.34% 净利润 91.76 116.43 250.48 361.77 438.29 增长率yoy% 22.08% 26.88% 115.14% 44.43% 21.15% 每股收益（元） 0.97 0.36 0.78 1.12 1.36 每股现金流量 -2.41 -0.39 -1.77 -1.10 -1.89 净资产收益率 9.93% 5.50% 10.69% 13.37% 13.94% P/E 33.12 89.29 41.50 28.74 23.72 PEG 1.50 3.32 0.36 0.65 1.12 P/B 3.29 4.91 4.44 3.84 3.31 投资要点  事件：公司公告拟通过发行股份及支付现金以总价11.79亿元收购深圳瑞莱100%股权，其中现金作价2.33亿元，并拟向不超过10名特定对象非公开发行股份募集配套资金不超过2.75亿元，用于支付本次交易的现金对价及重组的相关费用。  收购POCT领先企业，公司利润规模有望大幅提高。瑞莱生物是国内领先的POCT产品制造商，检测项目涵盖心脏标志物，肾病，感染性疾病等多个领域，2016年实现营业收入1.39亿元，归母净利润3826.04万元，净利率达27.6%。深圳瑞莱2017-2019年业绩承诺为归母净利润不低于5600/7500/9000万元，本次收购价11.79亿元对应2017年约21倍（按预估价10.11亿元对应2017年18倍），给予溢价的原因在于瑞莱由于原管理体系问题导致经营效率较低，2016年云锋基金控股后极大提升了公司的利润水平（扭亏为盈），未来有望借助润达强大的渠道掌控能力进一步实现利润的快速增长。与此同时，瑞莱2016年净利润占润达同年净利润的33%，本次收购完成后有望大幅提高公司的利润水平。  上游布局逐渐完善，有望提高公司长期竞争力和盈利能力。目前公司自产产品包括糖化血红蛋白、血气分析和其他生化试剂等上百个产品品项，并通过增资北京润诺思和武汉海吉力，将公司产品线扩展至化学发光和分子诊断领域，进一步完善“IVD大超市”的产品布局，再加上此前参与私有化加拿大上市公司RBM，成功布局心血管免疫荧光POCT项目，公司自产产品线基本完善，未来有望通过在集成业务中增加自产产品比例实现利润率的上升。  长期来说，我们坚定看好公司依托多年经销服务经验以及上市公司资源，率先打造差异化、粘性高的综合服务平台，同时通过自研+合作实现自产品种的多样化，进一步提高盈利能力。  盈利预测与估值：考虑本次交易，我们上调公司业绩预测，预计公司2017-2019年营业收入分别为39.24、53.20和69.34亿元，同比增长81.29%、35.56%、30.34%，归属母公司净利润分别为2.50、3.62、4.38亿元，同比增长115.15%、44.43%、21.15%，不考虑增发摊薄，实现EPS分别为0.78元、1.12元、1.36元。目前股价对应2017年42倍PE，考虑到公司全国性业务扩张持续加速，盈利能力不断提升，我们给予公司2017年45-50PE，目标价35-39元，维持“增持”评级。  风险提示：供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年05月08日 润达医疗(603108)/医疗服务 收购POCT领先企业瑞莱，自产产品线进一步丰富 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：润达医疗财务报表预测（不考虑增发摊薄） 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E2018E2019E2014201520162017E2018E2019E营业总收入1,3591,6292,1653,9245,3206,934货币资金1371909201,0781,7371,986 增长率32.42%19.9%32.9%81.3%35.6%30.3%应收款项3855811,0121,7992,5843,558营业成本-999-1,186-1,556-2,836-3,807-5,015存货2413966741,2431,7732,473 %销售收入73.5%72.8%71.9%72.3%71.6%72.3%其他流动资产3641116209277362毛利3594436081,0881,5131,919流动资产7991,2082,7224,3296,3718,378 %销售收入26.5%27.2%28.1%27.7%28.4%27.7% %总资产73.6%71.3%66.3%76.6%83.6%87.8%营业税金及附加-3-4-7-13-18-23长期投资562212212212212 %销售收入0.2%0.2%0.3%0.3%0.3%0.3%固定资产238369586521446360营业费用-128-156-205-357-484-631 %总资产21.9%21.8%14.3%9.2%5.9%3.8% %销售收入9.4%9.6%9.5%9.1%9.1%9.1%无形资产2935527527527527管理费用-94-110-164-279-378-492非流动资产2864861,3861,3221,2461,161 %销售收入6.9%6.8%7.6%7.1%7.1%7.1% %总资产26.4%28.7%33.7%23.4%16.4%12.2%息税前利润（EBIT）135173231439633772资产总计1,0851,6944,1085,6507,6179,539 %销售收入10.0%10.6%10.7%11.2%11.9%11.1%短期借款3215431,1791,9983,1484,133财务费用-30-33-51-60-100-140应付款项1961133907441,1041,452 %销售收入2.2%2.1%2.4%1.5%1.9%2.0%其他流动负债396683178204269资产减值损失-8-19-21-29-23-28流动负债5567221,6532,9204,4565,854公允价值变动收益000000长期贷款06113113113113投资收益-20145070100其他长期负债5438120120120120 %税前利润——8.0%12.3%11.9%14.1%负债6097651,8863,1534,6896,087营业利润96120174400581705普通股股东权益4759242,1172,3442,7053,144 营业利润率7.1%7.3%8.0%10.2%10.9%10.2%少数股东权益05105153223308营业外收支766666负债股东权益合计1,0851,6944,1085,6507,6179,539税前利润103126180406587711 利润率7.6%7.7%8.3%10.4%11.0%10.3%比率分析所得税-28-34-47-107-155-1882014201520162017E2018E2019E 所得税率27.1%26.6%26.4%26.4%26.4%26.4%每股指标净利润7592132299432523每股收益(元)1.0660.9750.3620.7781.1241.361少数股东损益0116487085每股净资产(元)6.7419.8176.5767.2798.4039.764归属于母公司的净利润7592116250362438每股经营现金净流(元)0.512-2.408-0.390-1.775-1.097-1.888 净利率5.5%5.6%5.4%6.4%6.8%6.3%每股股利(元)0.0000.0000.0000.0750.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率15.81%9.93%5.50%10.69%13.37%13.94%2014201520162017E2018E2019E总资产收益率6.93%5.42%2.83%4.43%4.75%4.59%净利润7592132299432523投入资本收益率15.05%10.35%7.14%9.74%10.99%10.33%少数股东损益000487085增长率非现金支出5592126169173189营业总收入增长率32.42%19.89%32.91%81.29%35.56%30.34%非经营收益263238153854EBIT增长率22.82%27.75%33.85%90.04%44.12%22.00%营运资金变动-121-444-421-1,054-996-1,374净利润增长率10.63%22.08%26.88%115.14%44.43%21.15%经营活动现金净流36-227-125-523-283-523总资产增长率29.61%56.13%142.53%37.55%34.81%25.23%资本开支123228283696969资产管理能力投资-2-55-546000应收账款周转天数93.2114.6131.9160.0170.0180.0其他01-15070100存货周转天数76.497.9125.4160.0170.0180.0投资活动现金净流-125-282-829-19131应付账款周转天数55.337.632.150.060.060.0股权募资03721,113000固定资产周转天数45.958.173.048.629.316.9债权募资272386278191,149986偿债能力其他11-48-72-71-138-160净负债/股东权益38.64%38.61%16.76%41.40%52.04%65.51%筹资活动现金净流385621,6687481,011825EBIT利息保障倍数4.65.24.57.36.35.5现金净流量-5154714206729333资产负债率56.16%45.18%45.91%55.81%61.55%63.81% 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同