动态跟踪报告：拟收购凯亚化工100%股权，实现抗老化助剂产品线全覆盖

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2018年12月23日 证券研究报告•动态跟踪报告 买入 （维持） 当前价： 28.43元 利 安 隆（300596） 化工 目标价： ——元（6个月） 拟收购凯亚化工100%股权，实现抗老化助剂产品线全覆盖 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杨林 执业证号：S1250518100002 电话：010-57631191 邮箱：ylin@swsc.com.cn 分析师：黄景文 执业证号：S1250517070002 电话：0755-23614278 邮箱：hjw@swsc.com.cn 联系人：薛聪 电话：010-57758571 邮箱：xuec@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.80 流通A股(亿股) 1.22 52周内股价区间(元) 15.08-30.41 总市值(亿元) 51.17 总资产(亿元) 17.71 每股净资产(元) 5.70 相关研究 [Table_Report] 1. 利安隆（300596）：三季度业绩超预期，未来成长可期 (2018-10-29) 2. 利安隆（300596）：前三季度业绩持续增长 (2018-10-10) 3. 利安隆（300596）：新产能逐步释放，未来几年值得期待 (2018-08-24) [Table_Summary]  事件：公司发布公告称，拟发行2484.47万股收购凯亚化工100%股权，发行价格为24.15元/股，本次交易作价为6亿元，本次交易完成后，凯亚化工将成为利安隆全资子公司。  完善公司产品线结构，巩固抗老化剂龙头地位。利安隆是国内唯一的高分子材料抗老化助剂行业上市公司，产品包括抗氧化剂和光稳定剂两大系列，公司现有产品已覆盖抗氧化剂和光稳定剂中的主要产品类别，但受阻胺光稳定剂（HALS）产品的自产品种和产能有限。此次拟收购目标公司凯亚化工主要从事HALS及中间体的生产、研发，与公司目前的产品结构能够形成有益的互补关系。通过本次收购，公司可以迅速完善在HALS方面的产品序列，实现在高分子材料抗老化助剂产品的全方位覆盖；另一方面，通过拓展HALS下游产品线能够实现更多的U-pack产品创新，有助于提升公司对全球客户端的市场供应保障能力，进一步加强和巩固公司产品在高分子材料抗老化助剂领域的龙头地位。  标的公司盈利状况良好，生产工艺领先。根据财报显示，凯亚化工16、17和18年1-8月营收分别为2.11亿元、2.9亿元和2.21亿元，净利润分别为1158.46万元、3967.58万元和3281.48万元。同时，凯亚化工原股东签订对赌协议，承诺19、20、21年扣非归母净利润分别不低于5000万元、6000万元和7000万元，有利于提升公司的持续盈利能力。凯亚化工已具备从“起始原料——关键中间体——终端产品”的完整产业链条，拥有HALS起始原料四甲基哌啶酮（TAA）的规模化生产能力，在HALS上游中间体的技术、合成工艺方面具备较强竞争优势。  新增产能进展顺利，未来业绩成长可期。公司现有天津汉沽、宁夏中卫、浙江常山和广东珠海4个生产基地，中卫基地“725装置”和“715装置”已开始试生产；中卫基地“724装置”将于年底建成试生产；常山一期预计19年一季度可建成投产，届时总产能将达到4.75万吨/年。此外公司珠海一期6.5万吨项目预计19年底建成，到2020年公司抗老化剂产能有望超过11万吨，未来业绩有望持续快速增长。  盈利预测与评级。暂不考虑此次收购，我们预计2018-2020年EPS分别为1.09元、1.45元、1.96元，对应PE分别为26X、20X和15X，维持“买入”评级。  风险提示：资产重组进度不及预期、新建项目投产不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1142.41 1572.30 2137.60 2987.60 增长率 41.33% 37.63% 35.95% 39.76% 归属母公司净利润（百万元） 130.50 196.81 260.79 352.06 增长率 44.08% 50.82% 32.51% 34.99% 每股收益EPS（元） 0.73 1.09 1.45 1.96 净资产收益率ROE 13.93% 19.55% 21.25% 23.07% PE 39 26 20 15 PB 5.71 5.28 4.30 3.44 数据来源：Wind，西南证券 -26% -8% 10% 27% 45% 63% 17/12 18/2 18/4 18/6 18/8 18/10 18/12 利 安 隆 沪深300 利 安 隆（300596）动态跟踪报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 1142.41 1572.30 2137.60 2987.60 净利润 128.32 193.53 256.44 346.18 营业成本 787.13 1085.60 1475.91 2062.79 折旧与摊销 29.12 35.23 35.23 35.23 营业税金及附加 8.53 18.87 25.65 40.33 财务费用 13.21 -4.58 -10.79 -18.23 销售费用 79.97 152.51 208.42 292.78 资产减值损失 17.54 5.00 5.00 5.00 管理费用 92.43 121.07 164.60 230.05 经营营运资本变动 -170.63 -159.38 -183.45 -282.53 财务费用 13.21 -4.58 -10.79 -18.23 其他 13.83 -38.72 -36.72 -33.52 资产减值损失 17.54 5.00 5.00 5.00 经营活动现金流净额 31.40 31.07 65.71 52.14 投资收益 1.27 30.00 30.00 30.00 资本支出 -154.79 20.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -117.25 30.00 30.00 30.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -272.04 50.00 30.00 30.00 营业利润 152.84 223.83 298.81 404.87 短期借款 50.34 -57.36 -10.61 36.79 其他非经营损益 -8.96 3.85 2.88 2.39 长期借款 62.80 0.00 0.00 0.00 利润总额 143.87 227.68 301.69 407.27 股权融资 275.40 -100.00 0.00 0.00 所得税 15.55 34.15 45.25 61.09 支付股利 -12.60 -26.10 -39.36 -52.16 净利润 128.32 193.53 256.44 346.18 其他 -11.72 5.66 10.79 18.23 少数股东损益 -2.18 -3.29 -4.36 -5.88 筹资活动现金流净额 364.23 -177.80 -39.18 2.86 归属母公司股东净利润 130.50 196.81 260.79 352.06 现金流量净额 115.88 -96.72 56.53 85.00 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 财务分析指标 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 253.95 157.23 213.76 298.76 成长能力 应收和预付款项 252.47 372.12 505.05 698.36 销售收入增长率 41.33% 37.63% 35.95% 39.76% 存货 282.32 395.92 541.33 755.90 营业利润增长率 50.71% 46.45% 33.50% 35.49% 其他流动资产 114.04 156.95 213.38 298.22 净利润增长率 41.57% 50.82% 32.51% 34.99% 长期股权投资 2.40 2.40 2.40 2.40 EBITDA 增长率 58.86% 30.39% 27.03% 30.51% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 382.65 360.01 337.36 314.71 毛利率 31.10% 30.95% 30.95% 30.95% 无形资产和开发支出 150.47 118.53 106.59 94.66 三费率 16.25% 17.11% 16.95% 16.89% 其他非流动资产 52.46 51.81 51.16 50.51 净利率 11.23% 12.31% 12.00% 11.59% 资产总计 1490.76 1614.96 1971.03 2513.53 ROE 13.93% 19.55% 21.25% 23.07% 短期借款 206.07 148.71 138.11 174.90 ROA 8.61% 11.98% 13.01% 13.77% 应付和预收款项 219.81 308.13 425.39 588.44 ROIC 19.10% 17.29% 19.48% 21.53% 长期借款 62.80 62.80 62.80 62.80 EBITDA/销售收入 17.08% 16.19% 15.12% 14.12% 其他负债 80.83 105.57 137.91 186.55 营运能力 负债合计 569.52 625.22 764.21 1012.69 总资产周转率 0.95 1.01 1.19 1.33 股本 180.00 180.00 180.00 180.00 固定资产周转率 4.07 4.75 6.94 10.46 资本公积 340.20 240.20 240.20 240.20 应收账款周转率 6.16 6.38 6.15 6.27 留存收益 377.04 547.76 769.19 1069.09 存货周转率 3.23 3.15 3.13 3.17 归属母公司股东权益 896.17 967.96 1189.39 1489.29 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 69.99% — — — 少数股东权益 25.07 21.78 17.43 11.54 资本结构 股东权益合计 921.24 989.75 1206.82 1500.84 资产负债率 38.20% 38.71% 38.77% 40.29% 负债和股东权益合计 1490.76 1614.96 1971.03 2513.53 带息债务/总负债 47.21% 33.83% 26.29% 23.47% 流动比率 1.84 1.98 2.15 2.20 业绩和估值指标 2017A 2018E 2019E 2020E 速动比率 1.26 1.26 1.36 1.39 EBITDA 195.17 254.49 323.26 421.88 股利支付率 9.66% 13.26% 15.09% 14.82% PE 38.95 26.08 19.61 14.50 每股指标 PB 5.71 5.28 4.30 3.44 每股收益 0.73 1.09 1.45 1.96 PS 3.91 2.84 2.09 1.49 每股净资产 4.98