2018年中报点评：战略升级见成效，业绩增长可期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年8月29日 元祖股份（603886.SH） 中小盘 战略升级见成效，业绩增长可期 ——元祖股份（603886.SH）2018年中报点评 公司简报 ◆事件：公司公布2018年中报，上半年公司实现营业收入为7.17亿元，同比增长8.56%；实现归母净利润为2105.31万元，同比增长513.76%。单季度来看，二季度公司实现营业收入4.44亿，同比增长12. 69%；实现归母净利润为5087.85万，同比增长127.14%。公司业绩超预期增长，主因端午节销量大幅增长。利润增速显著高于收入主因管理效率提升，净利润率较去年大幅提升2.4个百分点至2.9%。 ◆点评： 毛利率基本持平，费用控制合理。公司进行了产品、原材料的升级，但通过精细化管理、提升单价等方式，使上半年公司毛利率与去年同期基本持平。同时严格控制费用，费用与收入增长比例同比持平，从三费率来看则较去年同期下降1.1个百分点至58.4%。 渠道稳步拓展。截至上半年，公司拥有门店共计607家，较17年底新增16家，区域扩张稳步推进。同时积极推动线上、线下融合，打造在线订购，实体门店发货提货，从在线到线下将消费者引流到门店。 预收账款稳中有升，业绩有保障。公司产品定位于中高端食品礼盒，主要客户群体以团体采购为主，以先预售卡券再提货的形式销售产品，故预收账款可反映公司未来营收状况。上半年公司预收账款5.91亿，同比增长24.8%，较一季度增速再度提升。 端午节销量超预期，应收账款的稳步上涨，已表明传统节日消费向好，同时公司产品、门店升级效果出现。月饼礼盒是公司主要收入来源，公司业绩主要集中在三季度，预计公司业绩能继续保持较好增长。 ◆维持原有盈利预测，维持“增持”评级 公司定位于“精致礼品名家”，盈利能力突出，并正在稳步扩大品牌影响力，将优先受益于行业的稳步复苏。我们维持原有业绩预测，预计公司2018-2020年的EPS为1.01元、1.16元和1.30元。当前股价对应18年PE仅17倍，具备一定的估值优势，维持“增持”评级。 ◆风险提示：原材料价格波动风险、区域扩张缓慢风险 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1,592 1,777 1,971 2,179 2,402 营业收入增长率 0.92% 11.66% 10.89% 10.56% 10.22% 净利润（百万元） 125 204 243 279 311 净利润增长率 9.18% 62.88% 19.27% 15.04% 11.43% EPS（元） 0.52 0.85 1.01 1.16 1.30 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.69% 16.69% 17.96% 18.35% 18.23% P/E 34 21 17 15 14 P/B 4.0 3.5 3.1 2.8 2.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年8月28日 增持（维持） 当前价：17.63元 目标期限：6个月 分析师 刘 晓波 (执业证书编号：S0930512080003) 021-22169177 liuxb@ebscn.com 王琦 (执业证书编号：S0930517120001) 021-22169076 wangqi16@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 2.40 总市值(亿元)：42.31 一年最低/最高(元)：15.23/25.23 近3月换手率：64.83% 股价表现(一年) -20%-8%5%18%30%07-1710-1701-1804-18元祖股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -11.91 1.96 -5.41 绝对 -15.35 -9.33 -16.92 资料来源：Wind 相关研报 民俗食品的精致名家，受益于行业复苏——元祖股份（603886.SH）首次覆盖报告 ····································· 2018-07-09 2018-08-29 元祖股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,592 1,777 1,971 2,179 2,402 营业成本 577 598 661 730 804 折旧和摊销 70 74 46 53 59 营业税费 20 21 20 22 24 销售费用 707 762 847 920 1,009 管理费用 118 128 144 157 173 财务费用 0 -1 1 1 -4 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 9 27 18 15 10 营业利润 164 269 317 365 406 利润总额 171 264 315 363 404 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 125 204 243 279 311 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 1,783 1,970 2,242 2,469 2,756 流动资产 1,263 1,430 1,587 1,747 2,007 货币资金 734 143 148 188 420 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 55 41 39 48 48 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 26 29 23 23 23 存货 40 37 43 48 54 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 295 285 386 442 464 无形资产 35 29 28 27 25 总负债 714 751 891 947 1,048 无息负债 714 751 851 947 1,048 有息负债 0 0 40 0 0 股东权益 1,069 1,220 1,352 1,522 1,707 股本 240 240 240 240 240 公积金 609 627 635 635 635 未分配利润 224 354 479 649 834 少数股东权益 1 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 286 325 199 275 405 净利润 125 204 243 279 311 折旧摊销 70 74 46 53 59 净营运资金增加 14 718 87 59 -33 其他 76 -671 -176 -117 69 投资活动产生现金流 -173 -861 -142 -105 -75 净资本支出 -71 -126 -150 -110 -80 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -103 -735 8 5 5 融资活动现金流 507 -55 -52 -129 -99 股本变化 60 0 0 0 0 债务净变化 0 0 40 -40 0 无息负债变化 99 37 100 96 101 净现金流 620 -592 5 41 231 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%0100200300400201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%050010001500200025003000201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%35%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-08-29 元祖股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 0.92% 11.66% 10.89% 10.56% 10.22% 净利润增长率 9.18% 62.88% 19.27% 15.04% 11.43% EBITDA增长率 2.72% 37.25% 11.87% 16.66% 11.57% EBIT增长率 -0.62% 51.54% 27.45% 16.70% 11.75% 估值指标 PE 34 21 17 15 14 PB 4 3 3 3 2 EV/EBITDA 16 13 12 10 9 EV/EBIT 23 17 14 12 10 EV/NOPLAT 31 23 18 15 13 EV/Sales 2 2 2 2 2 EV/IC 10 4 3 3 3 盈利能力（%） 毛利率 63.74% 66.33% 66.46% 66.49% 66.51% EBITDA率 14.17% 17.41% 17.57% 18.54% 18.76% EBIT率 9.77% 13.26% 15.24% 16.09% 16.31% 税前净利润率 10.72% 14.88% 15.99% 16.64% 16.83% 税后净利润率（归属母公司） 7.85% 11.45% 12.32% 12.81% 12.96% ROA 7.01% 10.33% 10.82% 11.31% 11.29% ROE（归属母公司）（摊薄） 11.69% 16.69% 17.96% 18.35% 18.23% 经营性ROIC 32.23% 16.34% 18.05% 19.60% 22.46% 偿债能力 流动比率 1.85 1.94 1.85 1.95 2.06 速动比率 1.79 1.89 1.80 1.90 2.01 归属母公司权益/有息债务 - - 33.90 - - 有形资产/有息债务 - - 53.20 - - 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.52 0.85 1.01 1.16 1.30 每股红利 0.23 0.46 0.46 0.52 0.58 每股经营现金流 1.19 1.35 0.83 1.14 1.69 每股自由现金流(FCFF) 0.47 -2.32 0.16 0.64 1.31 每股净资产 4.45 5.08 5.63 6.34 7.11 每股销售收入 6.63 7.41 8.21 9.08 10.01 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-08-29 元祖股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备本报告以及撰写