参与省级平台PPP基金占据制高点，切入水务环保领域趋势明确

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 参与省级平台PPP基金占据制高点，切入水务环保领域趋势明确  事项：公司公告：1）与贵州PPP基金管理公司拟共同发起设立“贵州PPP产业投资基金”，基金预计总规模20亿元，公司作为劣后级有限合伙人以自有资金投资认缴4亿元基金份额，占基金总份额的20%。2）拟以自有资金受让巴安水务公司董事长张春霖认购的4亿元贵州水业产业投资基金份额中的4000万元出资份额。该基金以供水、管网、排水、中水等相关水业产业投资为主，计划总规模为人民币30亿元，分期募集。其中首期募集不低于6亿元，已认缴8.8亿元。  PPP产业基金落地，预期项目启动在即；PPP基金依托省级政府背景合作方占据制高点。贵州PPP基金管理公司于今年7月由贵州道投融资（占80%）与苏交科（占20%）合资设立，时隔半年首度募集基金，考虑到资金使用效率，我们推断公司近期有望落地贵州PPP项目。管理公司合作方道投融资为省级政府背景，将助苏交科占据贵州市场制高点。基金另一劣后出资方为贵阳观泰，贵阳观山湖财政局100%控股，作为政府方出资1亿元，结合苏交科4亿元劣后资金将撬动3倍杠杆优先资金，未来作为项目资本金有望撬动70-80亿PPP项目。基金隐性规定苏交科在单个项目实缴出资年综合收益率不低于8%，保障了公司收益底线。  受让水业基金份额打开贵州水务市场，与巴安水务、贵州水投合作切入水务环保领域。公司通过受让巴安水务持有的基金份额成为贵州水务股份有限公司的投资方（基金持股49%，贵州水投持股51%），贵州水务作为巴安水务与贵州水投合作开拓PPP模式的典型，是推动全省水务整合的纽带，承担柏枝田水库PPP全国示范项目和小湾河综合治理工程等，未来公司将分享投资收益并有望获取其工程设计咨询业务，既打开了贵州省水务工程市场，亦将在与巴安水务、贵州水投的合作中积累经验，切入水务环保投资运营领域，拓展利润新增长点。  设计前端优势承接PPP项目逻辑反复验证，模式升级与业务拓展打开更大市场空间。我们年初提出公司凭借设计前端优势承接PPP项目逻辑，在公司中开高速、九华山立体停车场及近期的杭州大江东基础设施等PPP项目中获得反复验证，后续项目数量有望持续增加；此外，公司参与模式也不断创新，从与中国电建合作、小比例跟投项目资本金，升级到设立PPP产业基金引入杠杆，项目领域亦从交通基建拓展到水务环保，将为公司打开更大市场空间。  投资建议：我们预测公司2015/2016/2017年EPS为0.59/0.74/0.94元（增发摊薄后），考虑到公司未来从事PPP业务及并购扩张潜力，给予目标价30元，维持买入-A评级。  风险提示：宏观经济下行风险、收购整合风险。 Tabl e_Title 2015年12月28日 苏交科（300284.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 建筑施工 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 30.00元 股价（2015-12-25） 22.16元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 12,286.44 流通市值（百万元） 7,232.91 总股本（百万股） 554.44 流通股本（百万股） 326.40 12个月价格区间 10.88/35.80元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -15.21 -27.38 20.87 绝对收益 -9.74 10.91 109.5 夏天 分析师 SAC执业证书编号：S1450514110001 xiatian@essence.com.cn 021-68763692 杨涛 分析师 SAC执业证书编号：S1450514050002 yangt@essence.com.cn 021-68765859 宋易潞 报告联系人 songyl@essence.com.cn 021-68766750 Tab le_Report 相关报告 苏交科：设计优势承接PPP项目逻辑再获验证 2015-12-10 苏交科：增发有利于PPP开拓及外延扩张，大股东再度参与彰显强烈信心 2015-11-17 苏交科：业绩稳步增长，外延扩张和PPP订单不停息 2015-10-27 苏交科：中期业绩快速增长，PPP模式升级潜力巨大 2015-08-04 苏交科：模式升级打造PPP投资管理平台潜力巨大 2015-07-14 -14%21%56%91%126%161%196%2014-122015-042015-08苏交科 建筑施工 创业板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 主营收入 1,627.6 2,162.8 2,446.0 3,209.9 4,184.3 净利润 185.6 252.5 325.1 444.6 570.3 每股收益(元) 0.33 0.46 0.59 0.74 0.94 每股净资产(元) 2.80 3.57 4.69 6.54 7.30 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 66.2 48.7 37.8 30.1 23.5 市净率(倍) 7.9 6.2 4.7 3.4 3.0 净利润率 11.4% 11.7% 13.3% 13.9% 13.6% 净资产收益率 11.9% 12.8% 12.5% 11.2% 12.9% 股息收益率 0.4% 0.4% 0.5% 0.7% 0.9% ROIC 1.9 2.7 3.1 2.6 2.4 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 图1：水业投资基金实缴出资比例（苏交科受让后） 资料来源：安信证券研究中心 水业投资基金管理公司 中核二二建 贵阳观泰 观山湖财政局 道投融资 贵州水投 张春霖 水业投资基金 贵州水务 49% 51% 100% 3.4% 11.4% 5.7% 40.9% 苏交科 4.5% 34.1% 51% 49% 3 公司快报/苏交科 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 1,627.6 2,162.8 2,446.0 3,209.9 4,184.3 成长性 减:营业成本 1,155.7 1,443.5 1,584.5 2,081.0 2,735.5 营业收入增长率 38.0% 32.9% 13.1% 31.2% 30.4% 营业税费 18.1 21.2 24.0 31.5 41.8 营业利润增长率 38.9% 40.0% 26.8% 38.6% 29.7% 销售费用 47.5 67.1 74.6 96.3 125.5 净利润增长率 31.3% 36.1% 28.7% 36.8% 28.3% 管理费用 182.8 255.8 288.6 372.3 485.4 EBITDA增长率 21.2% 50.4% 35.0% 35.4% 26.9% 财务费用 -28.9 -17.8 8.9 5.9 -0.4 EBIT增长率 21.5% 51.3% 37.2% 37.1% 28.3% 资产减值损失 24.5 77.4 63.0 65.0 70.0 NOPLAT增长率 18.1% 49.8% 36.5% 38.0% 27.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 3.3% 22.4% 63.2% 38.7% 19.2% 投资和汇兑收益 1.6 5.7 5.0 7.0 6.0 净资产增长率 14.6% 28.9% 29.9% 50.3% 11.8% 营业利润 229.5 321.3 407.4 564.9 732.5 加:营业外净收支 5.5 11.4 11.0 9.0 8.0 利润率 利润总额 235.0 332.7 418.4 573.9 740.5 毛利率 29.0% 33.3% 35.2% 35.2% 34.6% 减:所得税 42.9 63.5 81.6 109.0 142.2 营业利润率 14.1% 14.9% 16.7% 17.6% 17.5% 净利润 185.6 252.5 325.1 444.6 570.3 净利润率 11.4% 11.7% 13.3% 13.9% 13.6% EBITDA/营业收入 14.2% 16.1% 19.2% 19.8% 19.3% 资产负债表 EBIT/营业收入 12.3% 14.0% 17.0% 17.8% 17.5% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 931.5 864.8 985.6 1,654.4 1,519.7 固定资产周转天数 38 37 38 31 23 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 131 86 111 156 170 应收帐款 1,547.8 2,219.3 2,536.7 3,972.2 4,628.8 流动资产周转天数 560 490 523 542 535 应收票据 33.5 37.1 44.5 62.5 76.9 应收帐款周转天数 328 314 350 365 370 预付帐款 32.6 7.7 80.6 35.1 91.9 存货周转天数 4 5 10 10 10 存货 25.2 38.3 93.7 79.7 148.3 总资产周转天数 664 617 669 651 617 其他流动资产 0.6 152.1 51.5 68.1 90.6 投资资本周转天数 188 160 205 231 226 可供出售金融资产 - 16.0 5.3 7.1 9.5 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 27.4 60.4 60.4 60.4 60.4 ROE 11.9% 12.8% 12.5% 11.2% 12.9% 投资性房地产 - 92.9 92.9 92.9 92.9 ROA 6.2% 6.3% 7.0% 6.8% 8.0% 固定资产 191.7 251.6 270.5 277.3 264.4 ROIC 19.6% 28.4% 31.6% 26.7% 24.7% 在建工程 24.9 86.6 85.3 76.2 69.0 费用率 无形资产 46.0 66.2 75.5 77.9 78.5 销售费用率 2.9% 3.1% 3.1% 3.0% 3.0% 其他非流动资产 259.6 402.0 407.8 362.0 376.6 管理费用率 11.2% 11.8% 11.8% 11.6% 11.6% 资产总额 3,120.9 4,295.1 4,790.4 6,825.9 7,507.4 财务费用率 -1.8% -0.8% 0.4% 0.2% 0.0% 短期债务 370.5 240.0 300.0 200.0 100.0 三费/营业收入 12.4% 14.1% 15.2% 14.8% 14.6% 应付帐款 553.3 779.0 933.9 1,308.9 1,619.5 偿债能力 应付票据 4.0 29.1 6.1 28.5 27.8 资产负债率 47.6% 50.9% 42.8% 39.7% 38.7% 其他流动负债 500.7 1,051.1 759.3 1,121.5 1,093.4 负债权益比 90.8% 103.7% 74.9% 65.8% 63.1% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.80 1.