2015年三季报点评：Q3业绩暴增，PDH项目高盈利水平获确认

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 东华能源（002221） 公司研究/点评报告 一、事件概述： 公司发布2015年三季报：Q3单季度营收34.8亿，同比增40%，归母净利5950万，同比增595%；2015年1-9月，营收108.8亿，同比增28%，归母净利1.4亿，同比增205%，EPS0.2元。公司预计2015年度归母净利为3.4~4.1亿，同比增150~200%。 二、分析与判断:  三季报净利暴增595%，公司PDH项目高盈利能力获确认。9月份张家港60万吨PDH和聚丙烯40万吨项目满产试车成功，是净利高增长的主要推动力，公司PDH项目高盈利水平得到确认。我们测算，公司吨丙烯净利在1600元/吨以上。2016年中期宁波66万吨PDH及聚丙烯项目也将陆续投产，公司16、17年业绩继续高增长确定性高。  定增60亿深耕PDH，远期乙烷裂解完善烷烃产业链布局。公司拟以不低于31.2元的价格定增募资60亿元用于宁波二期、扬子江一期等PDH项目并收购扬子江石化44%少数股东权益以实现100%控股。届时，公司PDH项目将达到250万吨以上，随着增发项目的逐步投产，公司业绩将持续高增长。 我国乙烯自给率只有50%左右，原料构成中，来自乙烷的大约只有7%，低于国际水平近30个百分点，作为更具环保和经济效益的工艺路线，乙烷裂解具有更高的壁垒和盈利能力，前景广阔。公司计划在曹妃甸建设2套100万吨乙烷裂解项目；并打造自己的乙烷运输船队。在建的宁波地下洞库项目投产后公司仓储年周转能力超过600万吨。随着PDH、乙烷裂解项目的逐步投产，仓储、物流的完善，公司烷烃产业链金融布局日趋完善。未来公司将利用综合运营优势，逐步增强对丙烷、丁烷定价话语权，目标是成为上中下游一体的国际烷烃综合运营商。  “曹妃甸页岩气新材料产业园项目”打开长期成长空间。曹妃甸项目园区规划面积20000亩，投资建设“三稀”等基础石化原料并向下游新材料产业延伸，预计总投资可达1000亿规模，力争在2020年前完成全部规划项目，园区将尽快启动以下项目：1、液化气码头仓储项目（包括配套建设2个5万吨级企业自备码头）。2、66万吨/年丙烷脱氢（2套）及下游聚丙烯、环氧丙烷等项目。3、100万吨/年乙烷裂解制乙烯（2套）及下游聚乙烯等项目。“京津冀一体化”规划即将出台，曹妃甸作为中国北方最好的天然深水港，有望在规划中被放在重要位置，公司曹妃甸2万亩土地价值或被严重低估；公司规划投资的乙烷裂解项目盈利能力强于PDH，将成为公司继PDH之后又一重要业绩增长极；“三稀”是3D打印的主要原材料，预计公司“新材料”项目将向3D打印材料延伸，曹妃甸产业园项目打开公司长期成长及估值空间。  风险提示：上下游产业链产品出现超预期波动，公司项目盈利不大预期。 三、盈利预测及投资建议： 预计公司2015~17年EPS分别为0.58元、1.96元、2.80元，对应PE为47倍、14倍、10倍。公司业绩进入爆发式增长期，产业链金融将显著提升公司估值，维持“强烈推荐”评级。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 13,314 19,747 34,778 44,352 增长率（%） 41.68% 48.31% 76.12% 27.53% 归属母公司股东净利润（百万元） 137 402 1,354 1,940 增长率（%） 9.94% 192.63% 236.61% 43.23% 每股收益（元） 0.20 0.58 1.96 2.80 PE（现价） 136 47 14 10 PB / 4.8 3.3 2.3 资料来源：民生证券研究院 强烈推荐 维持评级 交易数据（2015-10-29） 收盘价（元） 27.10 近12个月最高/最低 54.95/11.92 总股本（百万股） 692.35 流通股本（百万股） 553.36 流通股比例% 79.93% 总市值（亿元） 187.63 流通市值（亿元) 149.96 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师：陶贻功 执业证书编号：S0100513070009 电话：(010)8512 7892 Email：taoy igong@mszq.com 研究助理：杨 侃 一般从业资格：S0100114110008 电话：(010)8512 7543 Email：y angkan@mszq.com 研究助理：王宁 Email: wangning_y jy @mszq.com 相关研究 1、调研报告《PDH投产业绩迎拐点，国际烷烃综合运营商雏形初现》20150415 2、点评报告《仓储周转能力直指1000万吨，供应链金融布局日趋完善》20150419 3、点评报告《业绩迎拐点，增发将为公司带来更大增长空间》20150424 4、点评报告《PDH投产迎来良好开端，业绩驶入快车道》20150521 0%100%200%300%400%14-10-2915-4-2915-10-29沪深300 东华能源 Q3业绩暴增，PDH项目高盈利水平获确认 ——东华能源2015年三季报点评 点评报告/石化行业 2015年10月30日 东华能源（002221） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 表1：公司现有丙烷脱氢项目概况 项目公司 公司权益 项目地点 产能 技术来源 扬子江石化 56% 张家港 一起60万吨丙烯，40万吨聚丙烯； 二期60万吨聚丙烯 PDH采用UOP技术； 聚丙烯采用陶氏化学技术 福基石化 100% 宁波 一起66万吨丙烯，40万吨聚丙烯； 二期66万吨聚丙烯 PDH采用UOP技术； 聚丙烯采用英力士技术 资料来源：民生证券研究院 表2：曹妃甸页岩气新材料产业园前期项目概况 项目 产能（万吨） 备注 LPG码头项目 5*2 建设2个5万吨级企业自备码头 丙烷脱氢项目 66*2 配套下游聚丙烯、环氧丙烷等项目 乙烷裂解项目 100*2 配套下游聚乙烯等项目 资料来源：民生证券研究院 东华能源（002221） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 表3：财务预测与估值 [Tabl e _Finance] 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2014A 2015E 2016E 2017E 项目（百万元） 2014A 2015E 2016E 2017E 一、营业总收入 13,314 19,747 34,778 44,352 货币资金 3,250 4,344 7,651 9,757 减：营业成本 12,700 18,176 30,958 39,386 应收票据 140 207 365 465 营业税金及附加 3 4 7 9 应收账款 583 865 1,524 1,943 销售费用 69 197 452 532 预付账款 666 592 1,391 2,218 管理费用 72 296 626 754 其他应收款 28 42 113 111 财务费用 156 203 304 426 存货 983 1,407 2,396 3,049 资产减值损失 152 0 0 0 其他流动资产 387 426 468 515 加：投资收益 19 19 19 19 流动资产合计 6,049 7,883 13,908 18,058 二、营业利润 182 889 2,450 3,264 长期股权投资 4 4 4 4 加：营业外收支净额 (0) (0) (0) (0) 固定资产 1,020 997 964 920 三、利润总额 182 889 2,450 3,264 在建工程 3,615 3,715 3,915 4,215 减：所得税费用 44 222 613 816 无形资产 531 478 424 371 四、净利润 138 667 1,838 2,448 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 137 402 1,354 1,940 非流动资产合计 5,250 5,194 5,307 5,510 五、基本每股收益（元） 0.20 0.58 1.96 2.80 资产总计 11,299 13,077 19,216 23,568 短期借款 3,529 4,051 5,709 6,840 主要财务指标 应付票据 708 1,013 2,699 2,608 项目 2014A 2015E 2016E 2017E 应付账款 668 400 888 1,356 EV/EBITDA 73.49 19.50 8.43 6.29 预收账款 33 75 85 124 成长能力: 其他应付款 51 54 57 60 营业收入同比 41.68% 48.31% 76.12% 27.53% 应交税费 78 155 310 466 营业利润同比 18.8% 387.7% 175.6% 33.2% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 9.50% 384% 176% 33.2% 流动负债合计 5,424 5,748 9,748 11,453 营运能力: 长期借款 2,513 2,813 3,113 3,313 应收账款周转率 29.90 27.27 29.12 25.59 其他非流动负债 0 0 0 0 存货周转率 10.75 16.52 18.29 16.29 非流动负债合计 2,513 2,813 3,113 3,313 总资产周转率 1.40 1.62 2.15 2.07 负债合计 7,968 8,561 12,862 14,766 盈利能力与收益质量: 股本 692 692 692 692 毛利率 4.6% 8.0% 11.0% 11.2% 资本公积 1,827 1,827 1,827 1,827 净利率 1.0% 2.0% 3.9% 4.4% 留存收益 286 689 2,043 3,982 总资产净利率ROA 1.5% 5.5% 11.4% 11.4% 少数股东权益 450 714 1,198 1,706 净资产收益率ROE 5.2% 18.4% 38.0% 35.0% 所有者权益合计 3,331 4,516 6,354 8,802 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 11,299 13,077 19,216 23,568 流动比率 1.12 1.37 1.43 1.58 资产负债率 70.5% 65.5% 66.9% 62.7% 现金流量表 长期借款/总负债 31.5% 32.9% 24.2% 22.4% 项目（百万元） 2014A 2015E 2016E 2017E 每股指标（元） 经营活动现金流量 (360) 363 1,854 1,492 每股收益 0.20 0.58 1.96 2.80 投资活动现金流量 (2,149) (111) (201) (291) 每股经营现金流量 (0.52) 0.52 2.68 2.16 筹资活动现金流量 2,715 619 1,654 905 每股净资产 4.81 5.67 8.32 11.86 现金及等价物净增加 209 871 3,307 2,106 资料来源：民生证券研