业绩略好于预期，阶梯水价改革有望落地，上调目标价至40.88元

HeaderTable_User 1080074113 1190356815 964968477 HeaderTable_Stock 601199 买入 investRatingChange.same 13021100 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 586 749 989 1,324 1,530 同比增长 11.9% 28.0% 32.0% 33.8% 15.6% 营业利润（百万元） 188 239 346 455 547 同比增长 6.7% 27.2% 44.7% 31.5% 20.2% 归属母公司净利润（百万元） 146 177 259 341 409 同比增长 4.8% 21.8% 45.9% 31.8% 20.0% 每股收益（元） 0.62 0.76 1.11 1.46 1.76 毛利率 55.0% 55.5% 56.1% 56.3% 56.4% 净利率 24.9% 23.7% 26.1% 25.7% 26.7% 净资产收益率 8.1% 9.3% 12.3% 14.2% 14.7% 市盈率（倍） 52.8 43.3 29.7 22.5 18.8 市净率（倍） 4.2 3.9 3.4 3.0 2.6 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 业绩略好于预期，阶梯水价改革有望落地，上调目标价至40.88元 事件：公司公告2015年三季报，前三季度共实现营业收入5.75亿元，同比增长26.3%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长57.45%；实现基本每股收益0.5元。业绩略好于预期。 点评： 业绩略好于预期，售水业务与工程业务均有所增长：公司前三季度收入同比增长26.3%，归母净利润增长57.45%；毛利率为58.52%，比去年同期增加了3.08%；净利率为32.16%，比去年同期增加了6.36%；管理费用同比下降了3.9%。业绩增长一方面来自于前三季度售水量同比增长2.91%，产销差率同比下降0.63%，电耗进一步下降，管理效益与盈利水平有所提升；另一方面公司不断拓展对外工程业务，带动了工程收入及净利润大幅增长。 水价改革明年有望落地，对公司业绩将有积极影响：10月15日《中共中央、国务院关于推进价格机制改革的若干意见》发布，明确提出推进阶梯水价等创新公用事业价格管理。江苏省多地区已相继完成阶梯水价改革，目前江阴市居民生活用水价格仅为2.6元/立方米，显著低于江苏省其他城市，江阴市自来水价改听证会将于11月举行，预计明年提价落地是大概率事件。假设2016年6月份自来水基础水价上调0.2元/吨，则2016和2017年可分别新增大约2400和4800万营业收入（几乎全部为利润），将显著增厚公司业绩。 股东增持与股权激励彰显管理层信心，安全边际强：公司高管于2015年6月合计增持公司股份66.6万股，增持均价为35.61元，较当前股价仍有溢价，具有较强安全边际。同时公司9月公告股票激励计划草案，根据解锁条件，2014-2018年公司净利润复合增速将达到21.8%。此次计划覆盖几乎所有高管和部门负责人，将大大激发员工动力，奠定未来业绩增长趋势。 财务预测与投资建议 维持盈利预测不变，即15-17年EPS为1.11、1.46、1.76元，当前可比公司估值22倍，我们看好公司自来水运营业绩弹性和工程业务高增速，给予25%溢价，即16年28倍PE，上调目标价至40.88元，维持“买入”评级。 风险提示 水价改革进度低于预期；工程进度不达预期；异地工程项目毛利率降低风险 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2015年10月26日） 32.98元 目标价格 40.88元 52周最高价/最低价 42.34/16.64元 总股本/流通A股（万股） 23,380/23,380 A股市值（百万元） 7,711 国家/地区 中国 行业 环保 报告发布日期 2015年10月27日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -1.1 11.2 34.7 98.2 相对表现（%） -2.6 0.1 48.8 48.1 沪深300（%）% 1.6 11.1 -14.1 50.1 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860115040003 联系人 谢超波 021-63325888-6070 xiechaobo@orientsec.com.cn 林清华 021-63325888*6101 linqinghua@orientsec.com.cn 相关报告 股权激励统一上下层利益，收购资产延伸水务产业链 2015-09-22 内生高增长的地方水务平台，改革、PPP可期 2015-09-10 0%51%101%152%203%14/1014/1114/1215/0115/0215/0315/0415/0515/0615/0715/0815/09江南水务沪深300江南水务 601199.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 江南水务季报点评 —— 业绩略好于预期，阶梯水价改革有望落地，上调目标价至40.88元 2 附录 表1：水价改革对公司业绩弹性测算 项目 提价前 提价10% 提价15% 提价20% 2014A 提价后 变动幅度 提价后 变动幅度 提价后 变动幅度 自来水收入（百万元） 472 519 10.0% 543 15.0% 566 20.0% 售水量（万立方米） 23182 23182 0.0% 23182 0.0% 23182 0.0% 售水均价（元/立方米） 2.04 2.24 10.0% 2.34 15.0% 2.44 20.0% 售水毛利润（百万元） 261 309 18.1% 332 27.1% 356 36.1% 售水毛利率 55.4% 59.4% 7.3% 61.2% 10.5% 62.8% 13.4% 总收入（百万元） 749 797 6.3% 820 9.4% 844 12.6% 总毛利润（百万元） 416 463 11.4% 487 17.0% 510 22.7% 综合毛利率 55.5% 58.1% 4.8% 59.3% 6.9% 60.5% 9.0% 每股收益 0.76 0.91 19.5% 0.98 29.2% 1.06 39.0% 数据来源：东方证券研究所 表2：公司主要在手工程项目 工程 总投资额(亿元） 主要内容 预计进度 澄西水厂二期建设工程 1.32 10万立方米/日的净水工程和输水管线工程 2015年6月投产 小湾水厂深度处理改造工程 3.87 15万立方米/日的常规工艺改造以及30万立方米/日的深度处理工艺的改造 2016年完工 其他在手管网工程 1.76 包括江阴大道给水管道工程等11条管道工程 2015年完工 新开工建设管网32条 2 新建32条管网 2015年开工，2016年完工 绮山地表水应急备用水源地工程 9 40万立方米/日的应急备用水源地工程和输水管线工程 2016年开工，2017年完工 总计 17.95 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表3：可比公司估值表 可比公司 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2015/10/26 2014A 2015E 2016E 2017E 2014A 2015E 2016E 2017E 重庆水务 9.69 0.30 0.33 0.37 0.36 32.08 29.36 26.19 26.92 洪城水业 14.09 0.45 0.59 0.68 0.77 31.35 23.88 20.72 18.30 首创股份 11.15 0.28 0.33 0.42 0.51 39.82 33.79 26.55 21.86 武汉控股 9.68 0.46 0.60 0.72 0.84 21.14 16.13 13.44 11.52 兴蓉环境 7.53 0.25 0.29 0.33 0.39 29.90 25.57 22.82 19.31 平均值 30.86 25.75 21.94 19.58 数据来源：Wind，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 江南水务季报点评 —— 业绩略好于预期，阶梯水价改革有望落地，上调目标价至40.88元 3 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 单位:百万元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 货币资金 1,112 1,140 1,385 1,873 2,689 营业收入 586 749 989 1,324 1,530 应收账款 15 16 23 30 35 营业成本 263 334 435 579 667 预付账款 10 11 16 20 24 营业税金及附加 12 15 21 27 32 存货 154 222 272 374 424 营业费用 57 73 96 128 148 其他 96 284 60 61 66 管理费用 94 97 116 149 165 流动资产合计 1,388 1,673 1,757 2,357 3,238 财务费用 (23) (25) (10) (14) (23) 长期股权投资 94 92 101 111 121 资产减值损失 1 32 4 8 4 固定资产 1,296 1,274 1,508 2,190 2,043 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 91 157 615 44 44 投资净收益 8 15 18 10 10 无形资产 116 127 141 153 165 其他 0 0 0 0 0 其他 36 53 22 21 20 营业利润 188 239 346 455 547 非流动资产合计 1,633 1,702 2,386 2,519 2,394 营业外收入 8 2 2 2 2 资产总计 3,021 3,374 4,143 4,876 5,632 营业外支出 0 4 1 1 1 短期借款 0 0 77 0 0 利润总额 196 237 347 456 548 应付账款 151 165 232 298 350 所得税 51 59 89 116 139 其他 923 1,075 1,441 1,845 2,139 净利润 146 177 259 341 409 流动负债合计 1,074 1,240 1,750 2,143 2,489 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 146 177 259 341 409 应付债券 0 0 0 0