印度有色金属：达尔文可能会怀疑

自然资源与能源印度-金属与采矿印度有色金属达尔文可能想知道评级和目标价格变化资料来源：汇丰银行的估算；定价为2015年10月12日2015年10月14日吉加尔·米斯特里*分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 22681079拉杰什·拉查尼*分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 61640687在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告发行人：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读 能力正在重新调整以支持“不合适”，并反对“钳工”玩家 我们将模型与汇丰银行最近的基本金属价格预测变化相匹配 维持VEDL，HZ和HNDL的买入评级，同时以较低的目标价在NACL上买入不健康的生存如今，达尔文的“优胜劣汰”理论似乎正在失去其在大宗商品市场的重要性。 GLEN决定关闭其部分锌冶炼厂的决定是最近的反映。可以合理地假设亏损最多的冶炼厂将更快关闭，从而使供应更接近需求，最终导致商品价格上涨。但是，最近，生产成本最高的中国冶炼厂仍在继续经营和扩张，而生产成本低得多的冶炼厂决定停产。“切除肢体保存到身体”的方法公司采用此方法的原因有两个：（a）关闭工厂的一部分会导致商品价格过高上涨（锌价格因GLEN宣布的减产4％而上涨c10％），这将有助于其他经营中的冶炼厂（相同的公司）赚更多的钱；（b）商品价格上涨也对估值而言是个好兆头。但是，这种方法不是完全可持续的商品价格对减产做出反应（并再次上涨）后，决定继续进行减价。关闭是一个比较困难的过程。这样一来，供应永远无法真正与需求保持平衡，这会导致商品价格大幅波动，从而使产能扩张决策变得复杂。与GLEN相反，RIO最近宣布将不关闭其铜冶炼厂，而成本更高的冶炼厂将继续运营。在VEDL，HNDL和HZ上保持买入汇丰银行（HSBC）最近发布了金属季度报告，我们下调了基本金属的价格预测，以应对中国需求放缓的情况。我们根据更改重新调整了模型，这导致我们削减了VEDL，HNDL和NACL的目标价格，但略微提高了HZ的目标价格。请参阅左侧面板以更改我们的目标价格。我们不会更改我们的评分。有关估值和风险的详细信息，请参见第6页。股票新目标价钱旧目标价钱CMP评分上行/下行韦丹塔132.0175.0110.9购买19%赫兹180.0175.0148.2购买21%欣达科100.0140.088.7购买13%纳尔科35.042.039.8降低-12% abc印度自然资源与能源-金属与采矿2015年10月14日2图表5：中国在4个铝冶炼厂中占约85％日亏损的四分位数资料来源：汇丰银行Woodmackenzie2001000-100048 12 16 20 24 28 32 36 40累计产量（十亿磅）资料来源：汇丰银行Woodmackenzie现货美国¢240 / lb300图表4：但是力拓已决定不削减其铜矿的产量400图表3：Glencore锌矿（粉块）将减少500kt（占全球产量的4％）125100现货美国¢82 / lb755025005101520累计产量（十亿磅）资料来源：汇丰银行Woodmackenzie资料来源：CEIC，汇丰银行同比（RHS）原铝产量（LHS）60%45%30%15%0%-15%-30%3,0002,5002,0001,5001,000500图表1：尽管价格下跌，中国铝产量（kt）仍大幅增长资料来源：国家统计局，万得，汇丰银行净收入 ％铝净收入图表2：过去三年来，中国铝行业的盈利能力（以人民币0000'元计）持续下降4,00020.0%3,00015.0%2,00010.0%1,0005.0%00.0%-1,000-5.0%-2,000-10.0%-3,000-15.0%资料来源：Woodmackenzie，CEIC，汇丰银行消费增长生产增长图表6：中国精炼锌产量领先消费量（同比）60%40%20%0%-20%C1现金成本（US¢/ lb）1月7日7月7日1月08日7月8日1月9日9月9日1月10日10月10日1月11日7月11日1月12日12月12日13月13日7月13日1月14日7月14日1月2015年7月15日C1现金成本（US¢/ lb）Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-1415年1月1月7日7月7日1月08日7月8日1月9日9月9日1月10日10月10日1月11日7月11日1月12日12月12日13月13日7月13日1月14日7月14日1月2015年7月15日SCC自由港Codelco嘉能可盎格鲁必和必拓力拓 abc印度自然资源与能源-金属与采矿2015年10月14日3结合最近发布的商品价格估算汇丰银行（HSBC）最近发布了金属季度报告，我们下调了商品价格预估，主要是因为中国的需求状况低于预期。该报告重点介绍了我们欧洲M＆M分析师最近从中国出发的收获，并提供了有关当前需求状况的信息。尽管中国的需求显然已经放缓，但与政府各机构，商品交易员，经济学家和工业团体的分析师会晤表明，需求不会突然受到冲击。铝，钢铁和煤炭等产能过剩的行业预计将保持疲软，因为需求复苏将长期进行，但是与中，后期周期消费相关且具有特定供应问题的商品（如锌，铜，镍和PGM）相对而言将跑赢大市。我们的分析师已将2016-17年铝的价格预测（下表）下调了18-23％，锌下调了16-18％，铜下调了7-8％。有关详细信息，请参阅我们的金属季度报告（中国：大型计划，正在缓慢实施）。汇丰商品价格预测发生变化（以日历年为基础）商品单元 2 0 1 5年 旧的新变化 2 0 1 6年 旧的新变化 2 0 1 7年 旧的新变化 2018年 旧的新变化贱金属铝美元/磅0.81 0.77-5%0.880.72-18%0.930.72-23%0.950.77-20%铜美元/磅2.60 2.55-2%2.652.45-8%2.802.60-7%3.003.000%镍美元/磅5.63 5.630%6.356.350%7.487.480%8.168.160%锌锌美元/磅1.03 0.90-13%1.221.00-18%1.391.18-16%1.391.36-3%铬铁和散装铬铁美元/磅1.091.07-2%1.181.05-11%1.271.10-13%1.401.20-14%铁矿粉（CIF）美元/吨57582%5352-2%5553-3%56561%硬焦煤美元/吨104102-2%11095-13%120102-15%125112-10%半软焦煤美元/吨7978-2%8271-13%9075-16%9383-11%动力煤合同美元/吨71710%6865-4%6967-3%7270-3%动力煤现货美元/吨6160-2%6362-2%6664-3%7067-4%铂族金属铂美元/盎司1,126 1,083-4%1,235 1,2350%1,500 1,5000%1610 1,6100%钯美元/盎司7017030%7257250%8908900%1010 1,0100%资料来源：汇丰银行估算下调盈利预测并重申评级由于我们将最近发布的变更纳入商品价格假设，因此我们下调了有色金属公司的盈利预测。随着铝价假设的急剧下降，纳尔科（纯铝生产商）见证了最大的降幅，因为其FY2017e EBITDA比先前公布的估计下降了c50％至77.3亿印度卢比。其次是韦丹塔（Vedanta），2017财年EBITDA下降28％，这是因为我们调整了锌和石油价格以及铝价的下跌。Hindalco 2017财年EBITDA比先前的估计下降了13％，因为铝价下调的影响部分被铜和Novelis业务的稳定收益所抵销（占Hindalco收益的2/3）。印度锌的税息折旧及摊销前利润仅小幅下降了c2％，因为17财年锌价下降18％的影响在很大程度上被地区矿产基金利率的下调（30％的特许权使用费对50％的先前假定的特许权使用费）下调所抵消由于16财年第2季度的运营强于预期。我们将Vedanta，Hindalco和Nalco的目标价格分别下调了25％，29％和17％，但重申了Vedanta和Hindalco的买入评级（新目标价分别为INR132 /股和INR100 /股）和降低Nalco（新目标价）目标价为INR35 /股）。我们继续喜欢印度斯坦锌业的1级资产基础，强大的资产负债表和增长潜力，并重申买入评级，目标价从INR180（从INR175上升至每股INR，主要是由于时间的流逝）较高。我们对有色金属股票的盈利预测通常低于市场预期。请参阅第6页上的“评估与风险”部分的详细信息。 abc印度自然资源与能源-金属与采矿2015年10月14日4估算值的变化：韦丹塔：估计数的变化 以前 已修改 更改2016年2017年2018年2016年2017E 2018E2016年2017年2018年收入INRm735,378818,518879,183715,726775,335846,347-12.6%-11.8%-3.7%报告的EBIDTAINRm184,017229,632267,902171,008192,245218,552-25.5%-28.2%-18.4%报告的息税前利润INRm115,537149,861180,269102,528112,456130,858-31.6%-37.6%-27.4%净收入（调整后）INRm39,56864,66890,08928,10231,59941,617-56.5%-64.9%-53.8%资料来源：汇丰银行估算印度斯坦锌：估计值的变化 以前 已修改 更改2016e 2017e 2018e 2016e 2017e 2018e 2016e 2017e 2018e收入INRm153,658172,774200,614147,177162,016189,482-4.2%-6.2%-5.5%报告的EBIDTAINRm68,59981,574103,23169,71579,645101,5941.6%-2.4%-1.6%报告的息税前利润INRm61,13372,96393,93362,25071,03392,2951.8%-2.6%-1.7%净收入（调整后）INRm69,28879,58097,82470,25977,90196,3991.4%-2.1%-1.5%资料来源：汇丰银行估算Hindalco：预估变更 以前 已修改 更改2015e 2016e 2017e 2015 2016e 2017e 2015 2016e 2017e收入INRm1,028,054 1,103,979 1,168,164 1,042,8111,172,213 1,219,0291.4%6.2%4.4%报告的EBIDTAINRm89,540104,834124,78489,446100,695108,303-0.1%-3.9%-13.2%报告的息税前利润INRm53,70164,60184,17254,51261,73768,2401.5%-4.4%-18.9%净收入（调整后）INRm16,58426,60846,08526,71824,11832,75261.1%-9.4%-28.9%资料来源：汇丰银行估算NALCO：估计数变化 以前 已修改 更改2015e 2016e 2017e 2015 2016e 2017e 2015 2016e 2017e收入INRm73,95173,45575,69973,82868,74367,286-0.2%-6.4%-11.1%报告的EBIDTAINRm16,68214,82815,62017,06010,5207,7302.3