基础化工行业2015年中报分析：业绩环比改善中精选低估值成长标的

东兴证券事件点评 基础化工行业：业绩环比改善中精选低估值成长标的 P1 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES业绩环比改善中精选低估值成长标的 ——基础化工行业 2015年中报分析 2015年09月17日 中性/维持 基础化工 事件点评 梁博 分析师 执业证书编号：S1480512060006 liangbo@dxzq.net.cn 010-66554046 杨若木 分析师 执业证书编号：S1480510120014 yangrm@dxzq.net.cn 010-66554032 杨行远 执业证书编号：S1480115060007 yangxy@dxzq.net.cn 010-66554024 事件： 今年上半年申万化工行业分类实现销售收入15,541亿元，同比下降18.9%；实现净利润478亿元，同比下降0.71%。 观点： 1．上半年化工行业净利润同比基本持平，毛利率连续两季回升 今年上半年申万化工板块整体实现销售收入15,541亿元，同比下降18.9%；实现营业利润746亿元，同比下降9.13%；实现利润总额705亿元，同比增长5.17%；实现净利润478亿元，同比下降0.71%。化工板块收入下滑主要受到产品价格下跌影响。同时，国内外经济仍处于调整期，部分产品（例如柴油、PVC、合成橡胶等）的需求依然疲软，销量下滑，导致收入下降。但是，化工板块营业利润降幅小于收入，且利润总额同比小幅增长，表明在原油价格大幅下跌的背景下，化工行业成本下降明显。行业毛利率和净利率连续两季度出现明显上升，达到近三年来的高点，这预示着化工行业最困难的时候可能已经过去。 图 1: 申万化工行业历年整体营业收入和归属母公司股东近利润变化 东兴证券事件点评 基础化工行业：业绩环比改善中精选低估值成长标的 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES资料来源：wind，东兴证券研究所 图 2: 申万化工行业历年整体毛利率和净利率变化 资料来源：wind，东兴证券研究所 申万化工中31个三级子行业中，19个板块的净利润同比涨幅正增长，涤纶、其他纤维、无机盐、磷肥、玻纤、炭黑、氮肥、粘胶、涂料油漆油墨制造和氟化工及制冷剂的净利润同比涨幅居前。其中，涤纶、其他纤维、玻纤、粘胶等行业由于供给端收缩，企业议价能力增强，产品价格回升，而原料价格相比于去年同期明显降低，进而导致价差拉大，行业盈利能力显著增强；磷肥、氮肥等行业由于需求端改善，行业景气度自底部显著回升，展望下半年，在人民币贬值可能性的刺激下，行业盈利能力有望继续保持；氟化工及制冷剂子行业中只有四家公司，其净利润的增长主要得益于巨化股份（扣非后，200%）和永太科技（扣非后，30 0 %），前者主要得益于制冷剂落后产能淘汰后引起的供需偏紧的格局以及四月份制冷剂的销售旺季，后者主要得益于含氟精细化学品销售的放量。 表 1: 上半年申万化工三级子行业盈利能力同比比较 板块名称 营业收入(合计,亿元) 营业收入合计(同比增长率) 营业利润(合计, 亿元) 营业利润合计(同比增长率) 利润总额(合计, 亿元) 利润总额合计(同比增长率) 净利润(合计, 亿元) 净利润合计(同比增长率) SW涤纶 440.63 -15.2 36.04 307.0 47.49 1,003.1 34.54 7,081.6 SW其他纤维 90.88 -14.2 0.81 -42.8 0.80 222.6 0.86 889.7 SW无机盐 22.58 -2.9 1.68 42.2 0.16 13.8 0.12 571.1 SW磷肥 53.09 15.7 1.43 524.4 0.98 158.3 1.13 245.6 SW玻纤 71.02 33.9 13.17 80.1 9.72 185.2 7.83 232.5 SW炭黑 41.54 -15.7 2.84 20.8 1.73 141.4 1.37 132.2 SW氮肥 709.78 5.2 35.97 221.7 8.38 147.6 2.96 116.4 SW粘胶 52.91 -8.1 -0.89 40.6 0.57 140.7 0.20 115.0 SW涂料油漆油墨制造 27.82 -5.9 3.19 4.4 4.25 46.9 3.79 60.0 东兴证券事件点评 基础化工行业：业绩环比改善中精选低估值成长标的 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIESSW氟化工及制冷剂 82.96 10.0 2.18 48.0 2.47 30.5 1.71 56.3 SW石油贸易 65.39 7.9 0.06 -52.7 2.22 75.1 1.80 51.2 SW改性塑料 99.34 7.3 7.90 42.2 7.11 31.4 6.43 43.1 SW合成革 27.94 16.3 2.29 38.0 2.36 30.2 1.89 36.4 SW磷化工及磷酸盐 79.65 16.0 5.10 50.9 1.27 22.9 0.72 33.3 SW复合肥 262.04 26.0 22.08 29.8 20.91 29.7 16.47 30.1 SW其他塑料制品 116.89 15.2 16.61 44.8 13.37 33.7 10.46 29.6 SW纺织化学用品 150.63 -6.7 33.71 -16.3 42.09 12.7 33.43 22.5 SW日用化学产品 99.47 17.8 5.62 -3.2 6.04 8.4 4.99 11.7 SW其他橡胶制品 19.56 1.7 3.06 1.6 3.03 -0.5 2.53 3.8 SW石油加工 11168.31 -22.9 425.75 -20.6 436.32 -3.5 279.36 -14.7 SW其他化学制品 366.05 11.0 23.96 18.6 18.80 -11.0 14.44 -14.7 SW钾肥 43.17 2.5 5.11 -24.5 4.47 -18.7 3.61 -15.4 SW维纶 32.05 -36.4 -2.90 -336.3 -5.43 -39.3 -3.59 -20.1 SW农药 487.25 0.0 36.88 -13.1 33.95 -24.0 26.63 -22.4 SW民爆用品 66.20 -9.5 7.08 -29.5 6.80 -34.1 4.41 -32.8 SW氨纶 26.64 -13.7 3.70 -35.5 3.62 -36.3 2.85 -35.2 SW纯碱 158.60 1.8 14.46 27.9 8.16 -38.2 5.56 -45.6 SW轮胎 190.65 -16.5 8.13 -46.0 4.99 -54.7 3.59 -53.0 SW聚氨酯 254.94 -11.4 24.62 -29.1 17.67 -41.0 8.36 -55.2 SW氯碱 207.40 -6.4 6.95 -17.4 1.48 -68.1 0.35 -89.5 SW其他化学原料 25.84 14.4 -0.12 -114.1 -0.30 -149.1 -0.49 -162.9 资料来源：wind，东兴证券研究所 2.二季度以来大多数子行业环比业绩都有所好转 从二季度的数据来看，申万化工行业实现销售收入8,450亿元，环比增长19.5%；实现营业利润547亿元，环比增长372%；实现利润总额570亿元，环比增长329%；实现净利润441亿元，同比增长370%。这主要是由于国际油价在今年二季度较大幅度反弹，上涨幅度超过20%。原油价格的上升提振了化工行业的整体盈利水平，尤其是靠近上游的子行业，2015年上半年申万石油化工二级子行业的营业收入环比上升19.5%，净利润环比增长1359%，表现十分突出。但是，随着三季度国际原油价格的再次重挫，三季度这种盈利能力的改善恐怕无法持续。 表 2: 二季度化工行业（一级、二级行业）环比盈利能力提升 板块名称 二季度营业收入(环比增长率) 二季度营业利润合计(环比增长率) 二季度利润总额(环比增长率) 二季度净利润合计(环比增长率) SW化工 19.50 372.31 329.16 369.85 SW石油化工 18.87 1336.73 1122.93 1358.64 SW化学原料 33.73 444.54 670.64 601.31 SW化学纤维 26.16 168.58 172.82 219.82 东兴证券事件点评 基础化工行业：业绩环比改善中精选低估值成长标的 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIESSW橡胶 23.15 130.41 133.33 165.37 SW化学制品 17.91 37.01 41.70 41.65 SW塑料 24.52 12.23 16.36 17.89 资料来源：wind,东兴证券研究所 申万化工中31个三级子行业中，25个板块的净利润环比涨幅为正，钾肥、磷肥、石油加工、氟化工及制冷剂、日用化学产品、轮胎、其他纤维、氯碱、粘胶和无机盐的净利润环比涨幅居前。在二季度国际油价反弹的背景下，申万化工三级子行业钾肥、磷肥的净利润环比增幅超过靠近上游的石油加工，这主要是因为化肥行业，包括复合肥的需求改善，行业景气度提升，但是由于对化肥恢复增收增值税，对钾肥生产企业的影响较大，钾肥三级子行业盈利能力的改善恐难以持续，不过未来持续看好其他肥种尤其是复合肥。三季度，随着国际油价的再次重挫，靠近石油开采端的三级子行业尤其是石油加工的盈利能力可能会出现大幅下滑，但是靠近产业链中下游的三级子行业，比如日用化学产品、轮胎、其他纤维、粘胶等三级子行业受到的冲击可能较少，尤其是粘胶、涤纶和其他纤维等三级子行业，由于原料价格快速降低，同时由于落后产能的持续淘汰，供求关系偏紧，下游产品的价格跌幅有限，差价有望保持甚至增大，整体盈利能力有望在三季度乃至全年持续。 表 3: 上半年申万化工三级子行业盈利能力环比比较 板块名称 营业收入(合计,亿元) 营业收入合计(环比增长率) 营业利润(合计, 亿元) 营业利润合计(环比增长率) 利润总额(合计, 亿元) 利润总额合计(环比增长率) 净利润(合计, 亿元) 净利润合计(环比增长率) SW钾肥 26.41 57.65 0.59 151.38 4.15 1196.88 3.36 6603.00 SW磷肥 28.94 19.86 0.98 1180.43 0.95 3066.67 0.90 5638.33 SW石油加工 6058.60 18.57 396.95 1425.95 404.76 1182.51 311.02 1423.73 SW氟化工及制冷剂 43.61 10.84 1.70 1188.04 2.17 623.33 1.65 735.33 SW日用化学产品 53.06 20.38 4.46 332.60 4.67 328.44 3.74