客滚运输收入微降，未来关注邮轮增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年08月25日 渤海轮渡（603167.SH） Table_Exc el1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 1,165.7 1,117.4 1,241.6 1,370.2 1,496.2 净利润 233.5 199.0 168.5 177.7 196.7 每股收益(元) 0.49 0.41 0.35 0.37 0.41 每股净资产(元) 5.38 5.64 5.99 6.36 6.77 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 22.4 26.3 31.1 29.5 26.6 市净率(倍) 2.0 1.9 1.8 1.7 1.6 净利润率 20.0% 17.8% 13.6% 13.0% 13.1% 净资产收益率 9.0% 7.3% 5.8% 5.8% 6.0% 股息收益率 1.4% 1.4% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 7.2% 4.9% 4.8% 5.2% 4.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 航运 投资评级 增持-B 首次评级 6个月目标价 11.00元 股价（2015-08-24） 10.89元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 5,242.45 流通市值（百万元） 3,316.18 总股本（百万股） 481.40 流通股本（百万股） 304.52 12个月价格区间 9.01/23.18元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 1.18 -2.80 -29.03 绝对收益 -20.39 -36.65 9.45 Table_Au tho r 姜明 分析师 SAC执业证书编号：S1450515080002 jiangming@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 渤海轮渡：渤海湾客滚运输市场龙头企业：——渤海轮渡新股分析报告 2012-08-14 Tabl e_Sum m ar y 客滚运输收入微降，未来关注邮轮增长 ■渤海轮渡15年中报披露。收入5.71亿元，同比增长14.5%，实现净利润1.03亿元，同比下降23.6%，略低于市场预期。 ■下游行业增量不足，影响公司主营客滚运输收入。公司主要业务为客滚运输业务，历年营收贡献超过95%。上半年由于与之关联密切的物流业、建筑业、旅游业不景气，加之油价成本的下降，使得公路运输对水运市场形成一定冲击，公司1H2015客滚运输收入4.91亿元，同比下滑0.75%。 ■新业务贡献营收，关注未来邮轮收入与利润增长。公司自2013年开始进行邮轮业务，目前拥有两艘邮轮“中华泰山号”和“海娜号”，运营烟台-韩国、上海-日本、青岛-日本等多条航线，1H2015实现营业收入7412万元，接近2014全年总收入的两倍。目前公司邮轮业务略有亏损，上半年毛利率为-3.66%，但可期待邮轮业务随着未来中国邮轮市场容量扩张与船队运营能力提升，营收继续快速增长，并逐步为公司贡献利润。 ■政府补贴下降造成净利同比下滑。上半年国际油价保持低位，公司收到政府燃油补贴共计4702万元，较上年同期减少3726万元，是净利润下降3148万元的主因。 ■投资建议：我们预计公司2015 -2017年的收入增速分别为11.1%、10.4%、9.2%，净利润增速分别为-15.2%、5.5%、10.7%，考虑到未来邮轮行业很可能迎来国家政策面利好，给予增持-B的投资评级，6个月目标价为11元，相当于15年31倍的动态市盈率。 ■风险提示：下游行业不景气；邮轮业务增长低于预期 2 公司快报/渤海轮渡 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年08月25日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 1,165.7 1,117.4 1,241.6 1,370.2 1,496.2 成长性 减:营业成本 843.1 857.5 952.0 1,068.4 1,168.6 营业收入增长率 10.4% -4.1% 11.1% 10.4% 9.2% 营业税费 24.5 1.9 3.7 6.9 6.0 营业利润增长率 29.1% -29.0% 3.1% 7.1% 10.2% 销售费用 14.7 16.0 17.0 16.9 21.5 净利润增长率 10.2% -14.8% -15.4% 5.5% 10.7% 管理费用 40.7 50.8 52.1 57.5 61.3 EBITDA增长率 12.5% -16.3% 7.9% 6.4% 7.5% 财务费用 10.5 16.1 34.5 33.3 35.9 EBIT增长率 8.9% -25.4% 13.0% 5.3% 9.8% 资产减值损失 0.1 - - 0.1 - NOPLAT增长率 8.8% -28.2% 17.6% 5.3% 9.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 5.1% 20.2% -3.4% 18.7% -3.3% 投资和汇兑收益 0.1 -10.2 -12.0 -5.0 -2.0 净资产增长率 6.3% 4.9% 6.2% 6.2% 6.4% 营业利润 232.2 164.9 170.1 182.2 200.8 加:营业外净收支 79.6 110.5 54.5 54.7 61.5 利润率 利润总额 311.8 275.5 224.6 236.9 262.3 毛利率 27.7% 23.3% 23.3% 22.0% 21.9% 减:所得税 78.4 76.9 56.2 59.2 65.6 营业利润率 19.9% 14.8% 13.7% 13.3% 13.4% 净利润 233.5 199.0 168.5 177.7 196.7 净利润率 20.0% 17.8% 13.6% 13.0% 13.1% EBITDA/营业收入 29.5% 25.7% 25.0% 24.1% 23.7% 资产负债表 EBIT/营业收入 20.8% 16.2% 16.5% 15.7% 15.8% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 91.7 191.9 99.3 109.6 119.7 固定资产周转天数 780 839 791 730 677 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -16 -12 -12 -13 -12 应收帐款 19.4 16.0 26.6 18.7 30.7 流动资产周转天数 38 61 58 42 42 应收票据 - - - - - 应收帐款周转天数 6 6 6 6 6 预付帐款 1.1 4.0 0.6 4.1 1.8 存货周转天数 5 6 6 6 6 存货 13.4 25.4 13.2 30.3 18.9 总资产周转天数 866 1,032 996 954 934 其他流动资产 - 18.2 6.1 8.1 10.8 投资资本周转天数 805 948 915 892 872 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 42.5 39.7 39.7 39.7 39.7 ROE 9.0% 7.3% 5.8% 5.8% 6.0% 投资性房地产 - - - - - ROA 8.1% 5.6% 5.1% 4.5% 5.1% 固定资产 2,481.4 2,729.4 2,723.9 2,829.3 2,799.1 ROIC 7.2% 4.9% 4.8% 5.2% 4.8% 在建工程 197.1 500.5 400.4 880.3 792.3 费用率 无形资产 2.6 2.5 2.5 2.4 2.3 销售费用率 1.3% 1.4% 1.4% 1.2% 1.4% 其他非流动资产 15.1 15.0 15.0 15.0 15.0 管理费用率 3.5% 4.6% 4.2% 4.2% 4.1% 资产总额 2,864.4 3,542.6 3,327.1 3,937.4 3,830.2 财务费用率 0.9% 1.4% 2.8% 2.4% 2.4% 短期债务 - 123.2 164.4 194.9 230.5 三费/营业收入 5.7% 7.4% 8.4% 7.9% 7.9% 应付帐款 56.5 65.1 75.9 80.8 89.3 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 9.6% 23.3% 13.3% 22.2% 14.9% 其他流动负债 40.3 63.9 44.6 56.9 50.5 负债权益比 10.6% 30.5% 15.4% 28.6% 17.5% 长期借款 150.0 536.0 131.7 512.1 169.3 流动比率 1.30 1.01 0.51 0.51 0.49 其他非流动负债 27.7 38.8 26.4 31.0 32.1 速动比率 1.16 0.91 0.47 0.42 0.44 负债总额 274.5 827.0 443.0 875.7 571.7 利息保障倍数 23.06 11.26 5.93 6.47 6.59 少数股东权益 0.9 - - - - 分红指标 股本 481.4 481.4 481.4 481.4 481.4 DPS(元) 0.15 0.15 - - - 留存收益 2,107.6 2,234.2 2,402.7 2,580.4 2,777.1 分红比率 30.9% 36.3% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 2,589.8 2,715.6 2,884.1 3,061.8 3,258.5 股息收益率 1.4% 1.4% 0.0% 0.0% 0.0% 现金流量表 业绩和估值指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E 净利润 233.4 198.6 168.5 177.7 196.7 EPS(元) 0.49 0.41 0.35 0.37 0.41 加:折旧和摊销 100.8 106.8 105.7 114.7 118.3 BVPS(元) 5.38 5.64 5.99 6.36 6.77 资产减值准备 0.1 - - - - PE(X) 22.4 26.3 31.1 29.5 26.6 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 2.0 1.9 1.8 1.7 1.6 财务费用 11.3 11.2 34.5 33.3 35.9 P/FCF 59.5 30.3 -56.6 512.8 520.2 投资损失 -0.1 10.2 12.0 5.0 2.0 P/S 4.5 4.7 4.2 3.8 3.5 少数股东损益 -0.1 -0.4 - - - EV/EBITDA 11.9 20.3 17.6 17.8 15.6 营运资金的变动 2.2 0.5 3.0 4.2 1.9 CAGR(%) -8.7% -0.3% -7.4% -8.7% -0.3% 经营活动产生现金流量 348.8 322.0 323.7 334.9 354.8 PEG -2.6 -84.7 -4.2 -3.4 -85.7