与旅游相关的细分市场带动了强劲的1H15盈利，重申买入

德意志银行评分购买亚洲中国消费者酒店/休闲/游戏公司中国旅游（香港）路透社彭博交易所代号0308.HK 308 HK HKG 0308日期2015年8月20日结果售价2015年8月19日（港元）3.09目标价-12个月（港元）4.8052周范围（港元）4.03-2.12恒生10,7701H15强劲的收入由旅游业带动相关细分市场，重申买入2015年上半年核心盈利强劲增长（同比增长14％）；超出我们预期10％中国旅游公布1H15核心盈利（不包括发电厂分部）为3.57亿港元，同比增长14％，超过我们3.24亿港元的预期10％。我们将这一强劲的收入增长归因于其1）旅游胜地（+ 7％）； 2）旅行社（+ 14％）； 3）运输（收益增长82％）。剔除酒店业务的预期下降（-56％），其结果将超出我们的预期21％。因此，我们维持买入评级和4.8港元的目标价不变。使旅游业焕发正轨以扭转局面中国旅行社出售Mangocity.com和上海维景服务公寓周达伦研究分析师（+852）2203 64645.04.03.02.01.0唐家璇研究分析师（+852）2203 61418/132/148/142/15在2014年停止了这两个部门的进一步亏损。此外，公司将 中国旅游（香港）在2015年出售其发电厂和咸阳OSR。我们认为这是明智之举和 恒生（改制）大胆的举动，为公司未来的收购提供了充足的现金并推动有机收益增长。尽管出售了该电厂，但该电厂为该集团报告的总收入贡献了2.34亿港元，同比增长54％。市场预期良好的艰难酒店业务，无需担心尽管在其他领域的表现令人鼓舞，但中国旅行社的酒店业务收入和收入分别同比下降20％和56％。我们认为，市场对香港酒店业的艰难预期是市场所期望的，因此中国旅行社的投资者不应担心。但是，我们有理由相信，管理层可能会考虑处置一些令人失望的酒店，因为它处理了四个非核心/亏损领域。估值与风险我们的目标价4.8港元是根据每个板块的部分估值得出的。当前的股价意味着12倍的现金前市盈率，我们认为这是有吸引力的。中国旅行社仍然是我们旅游领域的首选。风险包括购置风险，处置非核心资产的失败/延误以及新项目绩效的不确定性。预测和比率年底12月31日2013A2014A2015年2016年2017年销售额（港币百万元）4,359.94,475.14,807.45,264.15,745.8息税折旧摊销前利润1,279.81,307.71,441.51,639.91,768.6已报告的NPAT（HKDm）1,151.91,739.01,380.7991.71,088.7已申报每股收益FD（HKD）0.200.310.250.180.19DB EPS FD（港元）0.110.140.160.180.19DB EPS增长（％）9.522.614.413.39.8市盈率（x）14.014.219.917.616.0EV / EBITDA（x）3.34.39.08.07.2DPS（净额）（港元）0.060.120.090.060.06收益率（净值）（％）3.96.23.01.92.1资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。市场研究价格/相对价格表现（％）1m3m12m绝对0.0-12.244.4恒生-9.1-24.1-2.9资料来源：德意志银行 2015年8月20日酒店/休闲/博彩中国旅行社（香港）页面PAGE2德意志银行/香港路透社：0308.HK彭博社：308 HK价钱（15年8月19日）HKD 3.09目标价HKD 4.80市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）10.6 7.6 6.3 12.6 17.6 16.0市净率（x）0.67 0.63 0.97 1.06 1.02 0.98FCF产率（％）4.5 nm nm nm 1.4 3.1 股息收益率（％）3.4 3.9 6.2 3.0 1.9 2.152周范围HKD 2.12-4.03 EV /销售额（x）0.9 1.0 1.3 2.7 2.5 2.2市值（百万）港币百万元17,390美元百万元2,242EV / EBITDA（x）3.2 3.3 4.3 9.0 8.0 7.2EV / EBIT（x）5.1 5.3 7.1 15.2 13.4 11.72.0248销售增长（LHS）ROE（RHS）净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）周达伦+852 22036464购买损益表型号更新：2015年6月18日财政年度末12月31日2012201320142015年2016年2017年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（港元）0.100.110.140.160.180.19 每股收益（港币）0.140.200.310.250.180.19中国DPS（港元）0.050.060.120.090.060.06酒店/休闲/游戏BVPS（港元）2.42.62.82.93.03.2加权平均份额（米）5,6755,6465,6225,6175,6175,617中国旅游（香港）平均市值8,3788,78110,86017,39017,39017,390企业价值（港币百万元）3,9924,2195,66213,03813,10112,719评估指标14.614.014.219.917.616.0公司简介销售收入4,6684,3604,4754,8075,2645,746香港中旅国际旅游有限公司经营自然景点和毛利2,1532,0842,0582,2832,5532,815中国的人工遗址。它经营六个业务部门：息税折旧摊销前利润1,2521,2801,3081,4411,6401,769旅游胜地，旅游服务，酒店，赞扬折旧438453484557634657客运，高尔夫俱乐部，表演秀。摊销282928282828息税前利润7857987968569781,084净利息收入（支出）86162127129142147员工/会员182357389272127140杰出/非凡51-1386448000其他税前收入/（费用）01750000除税前溢利1,1041,4792,1751,7371,2481,370价格表现所得税费用218225310261187205少数族裔981021269669765.0其他税后收入/（费用）0000004.0净利7881,1521,7391,3819921,0893.0DB调整（包括稀释）-214-526-974-50600DB净利润5746267658759921,089现金流量（港币百万元）1.08月13日11月13日2月14日5月14日8月14日11月14日2月15日5月15经营现金流量9011,0801,1801,0141,2941,400净资本支出-527-1,233-1,282-1,923-1,053-862章ina Travel（香港）恒生（改制）自由现金流374-153-102-909241538募集资金/（回购）-46-34-40202020玛格趋势中已付股息-284-282-505-574-425-336借款净收益/（十月）-41495368406100032其他投资/筹资现金流量-442-3381,6391,3515311328净现金流量-812-7121,360294-11335营运资金变动10155202-167-159-163资产负债表20现金及其他流动资产2,9992,9144,7845,1265,1635,54516有形固定资产8,5149,64910,41211,75412,14812,32812131415E 16E 17E商誉/无形资产1,4671,4671,5151,5121,5091,505EBITDA保证金EBIT保证金合伙人/投资2,6303,0142,3741,5921,5921,592其他资产1,8002,1841,8652,1412,2762,364增长与盈利总资产17,41019,22820,95122,12422,68723,335计息债务4355328681,2741,3741,3741514其他负债2,6963,3683,4503,3583,2353,1101012负债总额3,1323,9014,3184,6324,6094,484105股东权益13,47114,49315,54216,40016,98717,76006少数族裔8088341,0911,0911,0911,0914股东权益合计14,27815,32716,63317,49118,07818,851-52净债务-2,564-2,382-3,916-3,852-3,788-4,171-10012 13 14 15E 16E 17E关键公司指标销售增长 （％）7.3-6.62.67.49.59.2DB EPS增长（％）23.59.522.614.413.39.8偿付能力EBITDA利润率（％）26.829.429.230.031.230.8息税前利润率（％）16.818.317.817.818.618.90支付比例（％）35.929.438.838.133.133.1-5净资产收益率（％）6.08.211.68.65.96.3-10资本支出/销售额（％）13.428.329.940.020.015.0资本支出/折旧（x）1.32.62.63.31.61.3-15净债务/权益（％）-18.0-15.5-23.5-22.0-21.0-22.1-20净利息保障（x）纳米纳米纳米纳米纳米纳米-25资料来源：公司数据，德意志银行估计12131415E 16E 17E 2015年8月20日酒店/休闲/博彩中国旅行社（香港）德意志银行/香港页面PAGE3图2：核心净利润明细1H15评论图1：1H15收益评估港币百万元收入1H142,0861H152,091yoy％我们的估计0%2,172差-4%毛利1,025992-3%1,089-9%毛利率49%47%-2%50%1%息税前利润3733956%406-3%报告净利润9309371%983-5%核心净利润，含发电站46559027%50317%核心净利润（不含）发电站31335714%32410%核心每股收益0.060.0613%0.069%资料来源：德意志银行估计，公司数据港币百万元1H141H15yoy％我们的估计差核心板块净利润31335714%32410%旅行社9110414%1022%旅游景点63687%6110%旅馆11651-56%86-41%运输468482%7019%高尔夫俱乐部3693%380%娱乐(7)(2)呐1呐其他047呐-呐资料来源：德意志银行估计，公司数据估价人民币百万元评估方法2016年净利润目标市盈率（x）价值（港币百万元）（港币百万元）旅行社市盈率205153,080旅游景点市盈率249409,977饭店市盈率221255,526运输市盈率137152,055其他市盈率219101,789房地产资产净值呐呐4,204总26,630团体折扣（％）10%净现金3,852少数民族(1,091)集团价值26,728目标价（港元）4.8涨幅（％）40%资料来源：德意志银行估计图3：SOTP估值摘要 2015年8月20日酒店/休闲/博彩中国旅行社（香港）页面PAGE4德意志银行/香港附录1重要披露可根据要求提供其他信息披露清单公司股票代号最近价格*揭露中国旅游（香港）0308.HK3.11（HKD）15年8月19日不适用*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商的价格从本地交易所