2015年5月制造业PMI指数点评：PMI荣枯线上微升，经济呈现触底迹象

1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： PMI荣枯线上微升，经济呈现触底迹象 5月，官方制造业PMI微升0.1%至50.2%，连续三月位于荣枯线上方。汇丰PMI终值小幅上升至49.2%，连续3个月位于荣枯线下方，表明制造业仍承压。具体来看，大、中企业经营改善，小企业经营困境仍在。生产与市场需求双双小幅回升。采购量启稳回升，去库存进程延续。主要原材料购进价格指数小幅回升，生产经营活动预期探底回落。本月PMI小幅微升，是国内外市场积极因素积累、稳增长政策效果渐现的结果。未来经济企稳改善是趋势，只是复苏力度可能较弱。 股市震荡加剧，债市风险仍在 八连阳后沪指直逼5000点大关，528暴跌使之距破五千大关一步之遥。我们认为，四因素导致近期A股市场的震荡格局：新股再度密集发行、获利盘出逃、技术面调整和监管部门对市场过高杠杆行为的干预。二季度M2增速皆低于预期，表明当局维持货币中性态度不变。在资金“推力”显露不续迹象情况下，股市巨幅震荡不可避免。在货币当局加大降低货币成本的努力下，债市反而调整持续深入，表明资金推力“拐点”临近的风险在上升！在经济低迷、物价企稳以及货币“对冲式”放松格局下，受经济低迷下风险利差抬升压力加大的影响，信用类固收产品收益率仍将维持高位，而利率产品收益率在货币成本下降带动下会有回落。因此建议投资者在配置时选择中高等级品种，对低等级信用债的配置仍须保持谨慎。 制造业有所改观，“双动力”稳经济增长 在政策托底下，基建等行业有望加大投资；大宗商品价格下跌将传至下游，从而压低成本撑大利润，刺激企业生产动力；国际环境改善，中国也将继续实施宽松政策稳经济增长。以上因素有望拉动制造业生产的补血复活，2015年PMI指数不会太弱。在经济低迷持续格局下，政府首提经济增长“双动力”：政府+市场，政策托底经济增长的意图得到强化。未来的刺激政策会比较温和，着眼结构调整，保证平稳，转型、升级而非总量目标是政策主要指向。 日期：2015年6月1日 首席宏观分析师 胡月晓 021-53519888-1917 huyuexiao@shzq.com 执业证书编号： S0870510120021 PMI荣枯线上微升，经济呈现触底迹象 ——2015年5月制造业PMI指数点评 证券研究报告/宏观研究/数据点评 宏观数据点评 2 2015年6月1日 事件：5月官方制造业PMI数据、汇丰PMI公布 2015年5月，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.2% ，较上月微升0.1个百分点，连续三月位于荣枯线上方，制造业小幅扩张。5月，汇丰PMI 终值小幅上升至49.2%，略高于初值的49.1和前值48.9，连续3个月位于荣枯线下方。 事件解析：数据特征和变动原因 1. PMI荣枯线上微升，政策托底效果渐现 2015年5月，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.2%，较上月小幅增长0.1个百分点，连续三月位于荣枯线上方，走势总体平稳。与我们给出的50.3的预估值相差无几，基本符合我们的预期。从工业生产、投资活动等各方面迹象来看，经济呈现出了明显的“触底”迹象。2015年4月，虽然工业经营的累计同比增长仍然延续了下滑态势，但当月同比己出现回升。作为经济增长第一动力的投资增速持续下行态势也将扭转，随着大规模PPP项目的分布，以及后续签约率的提高，民间资本参与投资的热情也将被唤起。本月PMI小幅微升，正是国内外市场积极因素积累、党中央及国务院出台的一系列政策措拖效果逐步显现的体现。值得注意的是，5月制造业PMI虽小幅扩张，但仍低于历史同期水平，表明制造业仍面临较大的下行压力。市场需求不足、资金紧张和劳动力成本上涨仍是因扰企业发展的主要因素。5月汇丰PMI终值小幅上升至49.2%，略高于初值的49.1和前值48.9，但连续3个月位于荣枯线下方，表明制造业仍承压，经济下行压力下，稳增长政策仍然可期。 2.大、中企业经营改善，小企业困难仍在 图1：官方制造业PMI和汇丰制造业PMI终值 (%)s 数据来源：wind，上海证券研究所 47484849495050515152522013-05 2013-06 2013-07 2013-08 2013-09 2013-10 2013-11 2013-12 2014-01 2014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 官方PMI 汇丰PMI 荣枯线 宏观数据点评 3 2015年6月1日 分企业规模看，大、中企业经营改善，小型企业继续位于收缩区间。 其中，大企业PMI为50.7%，比上月微升0.1个百分点，持续位于扩张区间，仍是制造业保持扩张的主要支撑。中型企业PMI为50.4%，连续两个月回升，本月为年内首次升至临界点以上，重回扩张区间，表明中型企业生产经营状况有所改善。本月小型企业PMI为47.9%，结束上月跌幅收窄的态势，较上月下降0.5个百分点。今年以来小型企业PMI始终在46.0%-49.0%区间波动，持续位于收缩区间，这表明小型企业生产经营困难依然很大。从三类企业PMI的绝对数值来看，大企业实力雄厚，表现较稳定，仍是制造业生产增长的有力支撑；中型企业PMI重回荣枯线上方，经营状况有所改善；小企业PMI仍处于临界点以下，后期走势还有待观察。考虑到中小企业生产经营过程中的困难依然较大，政府一系列稳增长、调结构、促改革的政策措拖仍要不断强化落实，经济结构调整升级仍然任重而道远。 3.生产指数微升，新订单与新出口订单稳中有升 分项指数来看，反映供给的生产指数连续四个月波动上升，本月生产指数为52.9，较上月微升0.3个百分点，而反映需求的新订单指数和新出口订单指数稳中有升。其中，新订单指数保持其自身位于荣枯线上方的态势，本月较前期微升0.4个百分点至50.6%。新出口订单指数连续八个月在荣枯线下方波动，增长0.8个百分点至48.9，表明进出口形势依然严峻。生产与需求双双小幅回升，主要受到国家稳增长政策对市场预期的改善、国外环境等因素的影响。首先，国内稳增长、调结构政策不断落实，政策红利开始释放。4月30日召开的中央政治局会议明确要高度重视应对经济下行压力。5月稳增长政策进一步加码，发改委3天密集批复4500亿基建投资项目，并拟降低企业发图2：大中小型企业PMI (%) 数据来源：wind，上海证券研究所 454647484950515253542013-03 2013-04 2013-05 2013-06 2013-07 2013-08 2013-09 2013-10 2013-11 2013-12 2014-01 2014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 大型企业 中小企业 小型企业 宏观数据点评 4 2015年6月1日 债门槛支持七大重点投资工程，国内订单稳中有升，说明一些重大项目的陆续启动，对稳需求发挥了一定作用。目前基础设施建设加快推进，己有172项重大水利工程纳入规划，57项己开工建设，27项拟于年内开工。“一带一路”战略也在纵深推进，企业预期向好。其次，中国外贸出口先导指数较上月大幅下跌2.3%至35.9%，下跌态势不减，表明出口仍显疲弱。但长期来看，我们预测此项指数都会有所改观。3月国务院常务会议决定在全国范围清理规范涉企收费，下调燃煤发电上网电价和工商业用电价格，多措并举减轻企业负担，同时部署完善消费品进出口相关政策，推动进出口发展。随着美国之外的其他多数国家纷纷实施降息等宽松政策拉动经济增长，国外经济的复苏无疑有利于出口的增长。 4.采购量启稳回升，去库存进程延续 本月采购量指数延续上个月启稳回升态势，升至今年以来高点51%，较上月上升0.9个百分点，连续两月突破荣枯线，企业采购活动有所加快；产成品库存指数小幅回落，本月值为47.5，较上月下跌0.5个百分点；原材料库存指数波动平稳，与上月持平，保持为 48.2%，仍继续位于临界点以下，表明制造业生产用原材料库存量持续减少。以上数据反映，制造业仍处于结构调整和去库存阶段，传统产能这剩行业尤为突出。值得注意的是，行业分化特征明显，多数原材料行业生产平缓，但钢铁和水泥非金属矿物制品业订单回升，生产回升明显，显示出基建投资的带动作用显现。 图3：新订单及生产指数（%） 数据来源：wind，上海证券研究所 图4：库存及采购量指数（%） 46474849505152535455562013-05 2013-06 2013-07 2013-08 2013-09 2013-10 2013-11 2013-12 2014-01 2014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 生产 新订单 新出口订单 宏观数据点评 5 2015年6月1日 国际原油及大宗商品价格在经历了长时期大幅下跌之后，近期已出现震荡回升，通货紧缩趋势的控制使得本月主要原材料购进价格指数延续上月上升态势，较前期回升0.6个百分点至49.4%。虽仍位于临界点下，但己连续4个月回升。政府托底效应下，数据开始出现有限复苏，但复苏力度较弱。CPI同比涨幅略有扩大，PPI同比降幅与上月相同；进、出口数据表现疲软，得益于贸易条件改善，贸易顺差有所改善；工业增长有所加快，投资、消费下滑明显，市场对经济下行预期仍有担忧，经济呈现“触底”迹象，生产经营活动预期较上月下降2.7个百分点至56.8%。而从业人员指数依旧较为平稳，2015年全年均处于[47.5,48.5]区间内窄幅调整，本月取值48.2%，较上月上涨0.2个百分点，这表明制造业企业用工规模波动平稳，就业仍保持正常的合理水平。 数据来源：wind，上海证券研究所 图5：购进价格、从业人员及经营活动指数指数（%） 数据来源：wind，上海证券研究所 4446485052542013/05 2013/06 2013/07 2013/08 2013/09 2013/10 2013/11 2013/12 2014/01 2014/02 2014/03 2014/04 2014/05 2014/06 2014/07 2014/08 2014/09 2014/10 2014/11 2014/12 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 产成品库存 采购量 原材料库存 354045505560652013-06 2013-07 2013-08 2013-09 2013-10 2013-11 2013-12 2014-01 2014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 主要原材料购进价格 从业人员 生产经营活动预期 宏观数据点评 6 2015年6月1日 事件影响：对经济和市场 PMI荣枯线上微升，政策托底效果渐现 2015年5月，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.2%，较上月小幅增长0.1个百分点，连续三月位于荣枯线上方，走势总体平稳。本月PMI小幅微升，是国内外市场积极因素积累、党中央及国务院出台的一系列政策措拖效果逐步显现的结果。5月汇丰PM