一季度业绩不达预期，全年预计仍有增长

利君国际（2005） 更新报告买入 2015年05月19日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止 12月31日2013年历史2014年实际2015年预测2016年预测2017年预测营业额(港币千元)2,745,3162,091,4712,396,6172,791,6613,241,573变动(%)12.9%-23.8%14.6%16.5%16.1%净利润(港币千元)411,814602,929574,095706,239825,023每股盈利(港元)0.140.200.190.240.28变动(%)46.6%44.3%-4.8%23.0%16.8%市盈率@2.9港元(倍)20.614.315.012.210.5每股股息(港元)0.0400.2320.0580.0710.083股息现价比率(%)1.4%8.0%2.0%2.5%2.9%2.5 2.7 2.9 3.1 3.3 3.5 3.7 3.9 4.1 4.3 2014‐05‐192014‐06‐042014‐06‐192014‐07‐072014‐07‐222014‐08‐062014‐08‐212014‐09‐052014‐09‐232014‐10‐102014‐10‐272014‐11‐112014‐11‐262014‐12‐112014‐12‐302015‐01‐152015‐01‐302015‐02‐162015‐03‐052015‐03‐202015‐04‐092015‐04‐242015‐05‐12来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 蓝宇 852- 2532 1954 yu.lan@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 医药 股价 2.9港元 目标价 3.86港元 （+33.1%） 股票代码 2005 已发行股本 29.74亿股 市值 86.1亿港元 52周高/低 4.35/2.70港元 每股净现值 1.09港元 主要股东 曲继广（29.65%） 一季度业绩不达预期，全年预计仍有增长 ¾ 一季度业绩不达预期：公司 2015 年 Q1 收入同比增长 2.67%至4.87 亿港元，其中静脉输液销售额为 4.5 亿港元，含非 PVC 软袋2.69 亿港元，同比增长 4.9%，直立式软袋 0.23 亿港元，同比增长 1873.2%，塑瓶 1.12 亿港元，同比减少 16.7%,玻璃瓶 0.46 亿港元，同比增加 2.1%。业绩不达预期主要原因有 ASP 尤其是塑瓶价格同比下降，新中标地区执行中标进度不及预期致销量增长缓慢等，公司毛利率亦同比降低0.9ppt至48.7%。 ¾ 产品原材料成本下降有望抵消 ASP 下降的影响：据年报，直接材料占产品成本 66.4%，前次报告提及，软袋与塑瓶主要材料均为石油化工下游产品，公司 2015 年下半年软袋与塑瓶成本有望下降。因油价反弹，下游产品聚乙烯与聚丙烯价格自 15 年初相应反弹，因此成本降幅预计低于原先预期。因原材料成本下降，14 年下半年至 15 年上半年招标价格有所下降，新中标地区利润率预计不如原有市场，考虑到随产量增长，产品单位固定成本仍有下降空间，我们预测15年整体毛利率仍能维持。 ¾ 持续创新改善产品结构，进军诊断试剂领域储备远期产品：公司致力于提高治疗性输液产品销售占比，2013 年治疗性输液收入占比为 18%，毛利率为 48%，2014 年占比为 16%，毛利率 54%，销售额同比提高 16.3%。2014 年新产品获批数量少，15 年有望取得甘氨酸冲洗液、复方氨基酸注射液软袋及复方电解质注射液直立袋等产品批件，期望取得三合一塑瓶安剖瓶生产批文，这些均为未来改善产品结构奠定基础。公司 2015 年 1 月公告投资 2000 万人民币获得河北翰林 50%股权，自此进军生物技术领域，将拥有翰林研发的抗体、抗体治疗技术、诊断试剂、生物多肽、保健品等产品的优先生产、经营及受让权。这为公司远期发展储备大量先进在研产品。 ¾ 降低目标价至 3.86 港元，维持买入评级：考虑到价格下行、成本降低不及预期等因素，我们调低 15-16 年的盈利预测。国内投资者给予先进的生物诊断试剂厂商较高估值，A 股 15 年平均预测市盈率达到 104 倍，其中迪安诊断 177 倍，达安基因 159 倍。随着公司研发逐步推进，或可能获得估值溢价。综合上述原因，我们调低 15 年目标价至 3.86 港元，对应 15 年预测 EPS 的 20 倍估值，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2015年05月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 财务报表摘要损益表财务分析 港币千元, 财务年度截至12月31日2013年2014年2015年2016年2017年2013年2014年2015年2016年2017年实际 实际 预测 预测 预测实际 实际 预测 预测 预测营业收入2,745,3162,091,4712,396,6172,791,6613,241,573盈利能力营业成本-1,512,986-1,026,068-1,166,006-1,333,138-1,553,578经营利润率 (%)19.6%29.7%29.7%30.5%30.2%毛利润1,232,3301,065,4031,230,6111,458,5231,687,995EBITDA 利润率(%)24.9%38.9%37.7%37.5%36.4%销售费用-497,708-262,716-299,577-348,958-405,197净利率(%)15.0%28.8%24.0%25.3%25.5%行政开支-291,530-221,658-239,662-279,166-324,157其他收入及收益95,73840,47520,00020,00020,000营运表现经营盈利538,830621,504711,372850,399978,641SG&A/收入(%)28.7%23.2%22.5%22.5%22.5%财务费用-45,353-41,354-33,823-16,894-4,947实际税率 (%)16.5%15.3%15.3%15.3%15.3%税前盈利493,477580,150677,549833,505973,694股息支付率 (%)28.5%114.1%30.0%30.0%30.0%所得税-81,659-88,582-103,454-127,266-148,672少数股东权益443应付账款天数100114114114114已终止经营业务的年度溢利111,404应收账款天数123121121121121净利润411,814602,929574,095706,239825,023折旧及摊销145,304192,783192,143196,009199,749财务状况EB IT D A684,134814,287903,5151,046,4081,178,390负债/权益0.770.470.410.370.34每股盈利(港元)0.140.200.190.240.28收入/总资产0.540.440.470.490.51增长总资产/股本1.771.471.411.371.34营业收入 (%)12.9%-23.8%14.6%16.5%16.1%盈利对利息倍数12152150198EBITDA (%)30.6%19.0%11.0%15.8%12.6%每股收益 (%)46.6%44.3%-4.8%23.0%16.8%净资产收益率14.4%18.5%15.7%17.0%17.5%资产负债表现金流量表2013年2014年2015年2016年2017年2013年2014年2015年2016年2017年实际 实际 预测 预测 预测实际 实际 预测 预测 预测现金336,928325,224659,5561,104,8951,563,569EBIT D A684,134814,287903,5151,046,4081,178,390应收账款934,193703,287805,897938,7361,090,025融资成本-45,353-41,354-33,823-16,894-4,947存货404,911279,557279,557279,557279,557营运资金变化40,800-376,744-18,011-29,229-10,710其他流动资产234,964372,549372,549372,549372,549所得税-81,659-88,582-103,454-127,266-148,672总流动资产1,910,9961,680,6172,117,5592,695,7373,305,700营运现金流597,922307,607748,228873,0191,014,062非流动资产固定资产2,438,4082,551,8982,418,5812,281,5982,140,875资本开支-903,277-828,107-60,000-50,000-50,000无形资产322,995338,834383,910478,692672,886其他投资活动20,681431,702-43,706-92,412-191,824其他非流动资产411,509226,306232,240227,980223,726投资活动现金流-882,596-396,405-103,706-142,412-241,824总资产5,083,9084,797,6555,152,2905,684,0066,343,188流动负债短期借款732,774507,681406,145365,530328,977已付股息-117,198-236,171-172,229-211,872-247,507应计款项415,371320,109363,766415,907484,680其他融资活动319,179314,400-137,961-73,397-66,057其他短期负债566,791320,172368,475428,225508,262融资活动现金流201,98178,229-310,189-285,268-313,564总流动负债1,714,9361,147,9621,138,3861,209,6631,321,919长期借款455,019364,246327,821295,039265,535现金变化-82,693-10,569334,332445,339458,674其他固定负债47,05732,27731,04529,90128,813总负债2,217,0121,544,4851,497,2531,534,6021,616,268期初持有现金411,783336,928325,224659,5561,104,895股东权益2,866,8963,253,1703,655,0374,149,4044,726,920汇率存款变动影响7,838-1,135000负债权益合计5,083,9084,797,6555,152,2905,684,0066,343,188期末持有现金336,928325,224659,5561,104,8951,563,569 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2015年05月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人一般阅览。未经第一上海书面批准，不得复印、节录，也不得以任何方式引用、转载或传送本报告之任何内容。本报告所载的内容、资料、数据、工具及材料只提供给阁