债市日评：对于当前债券市场的几点看法-坚定看多，不动摇!

固定收益研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 债市日评 2015年04月24日 对于当前债券市场的几点看法：坚定看多，不动摇! 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 021-60875163 zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 魏玉敏 021-60933161 weiym@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080001 联系人： 柯聪伟 021-60933152 kecw@guosen.com.cn 联系人： 李智能 021-60875163 lizn@guosen.com.cn 我们坚定的选择了多头一方，如果说，2015年有一个债券市场最好的交易时间段，那我们首推二季度。 近期在和市场机构的交流中，也进一步细化出了如下一些判断，供大家参考： 1、二季度经济基本面是正面支撑债券市场的。GDP将破7，CPI在4月份达到一个小高点后将再度回落。基本面角度不会负面作用于债券市场，但是仅凭基本面的力量似乎也难以将利率突破性下推，因此二季度对债券市场而言，最大的看点是政策面。 2、政策面超预期放松的可能性很大。针对一季度经济的弱态以及4月份开局经济的依然不振，政策面超预期放松的可能性大增。我们预期不仅仅是常规性质的降息、降准或PSL，为解决基础货币投放不足以及完善公开市场操作模式的目的，在货币政策层面非常有可能推出购买债券或允许债券质押投放流动性的模式（市场中常将此模式称为“美版QE”或“欧版QE”，以保证从价格和数量两个角度来控制无风险利率和流动性。 3、财政政策是今年稳增长的首选政策，但是其发挥效应要在货币政策之后。当前财政政策的掣肘在于43、127号文对于地方融资能力的限制以及地方政府的不作为，激发其动力，需要在整体宏观层面发出强有力的指导信号，而货币政策由于具有强烈的信号宣示作用，因此会形成“货币政策开路，财政政策后续发力”的局面。 4、当前货币市场利率水平有望持续保持，并在降息落地后进一步被牵引下行。始自3月中下旬以来的货币市场开盘利率下行引导已经将回购利率牵引到了2.5%附近，该水平和当前的政策基准利率（1年定存）相当，首先这种牵引一定是体现了中央银行的政策意图，而考虑到后期降息可期待，伴随降息的落地，7天回购利率将进一步向新的政策基准利率（1年定期存款）水平靠拢。 5、“宽货币”与“宽信用”不是政策的选择，而是同一政策落地实施过程中的结果。任何稳增长的货币政策最终目标都是希望转化为“宽信用”，并推动经济稳定。但是在政策制定过程中，中央银行是根本无法选择“信用”与“货币”的先后宽松顺序的，政策出台一定是以宽货币的形式出现，需要市场参与机构去贯彻落实宽信用的结果，因此不必纠结于政策是属于“宽信用”还是“宽货币”。 6、股票市场与债券市场的所谓“跷跷板”效应的前提是宏观基础，只有在宏观过热的前提下，两者才具有形式上的“跷跷板”效应，在本轮股票牛市过程中，并非来源于强烈的宏观基本面驱动，因此我们认为不宜用一者的变化外推另一者的变化。 7、当前债券市场最大的担心点依然是地方债券的巨量供应，我们在二季度报告中也提到过，伴随中央银行的参与以及商业银行的妥善处理（未必会全部挤占投资额度），地方债券的供应冲击被夸大了。此外从常理来看，供应问题一定不是影响债券市场利率的主导，其只是一个助涨或助跌的因素，而且考虑到3月份以来，该事件给予市场的冲击已经足够，因此市场不应将其再度“魔鬼化”。 8、当前的市场利率曲线非常不正常，长短利差严重不合理，体现在：（1）7天回购利率微2.5%，1年金融债券水平在3.3%，利差80余点，严重过高；（2）1年品种为3.3%，10年金融债券接近3.9%，利差为60余点，和当前偏冷的经 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 济状况严重不合。因此曲线平坦化下行是未来的主基调。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 相关研究报告 《债市日评：二季度贴现国债发行只数明显多于往年》 ——2015-04-01 《债市日评：利空叠加冲击，利率价值凸显》 ——2015-04-01 《债市日评：信用利差难以明显上行》 ——2015-03-30 《债市日评：会迟到，但不会缺席》 ——2015-03-26 《债市日评：利率依然在RANGE上轨，积极思路面对》 ——2015-03-24 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。